ФРС может повысить ставку уже в марте

После выступления Дональда Трампа в Конгрессе фондовые индексы США поднялись до новых максимумов. Инвесторов не смутило отсутствие подробностей об экономических планах президента – вместо этого они предпочли сфокусироваться на в целом менее жестком тоне его высказываний и заявлениях, подчеркивающих приоритет экономического роста и интересов бизнеса. Кроме того, рынки акций продолжают игнорировать возможность повышения целевого диапазона ставки по федеральным фондам (до 0.75–1.00%) на предстоящем 15 марта заседании FOMC, вероятность которого резко возросла после недавних комментариев президента ФРБ Нью-Йорка Билла Дадли. 

Еще в конце прошлой недели рынок фьючерсов оценивал вероятность мартовского повышения в 40%, отдавая предпочтение маю или июню. Сейчас же оценка поднялась до 80%. С 1994 г., когда регулятор перешел от использования точечного ориентира к целевому диапазону, ФРС ни разу не повышала ставки, когда вероятность этого оценивалась ниже 50%. Причины, по которым рынок ранее исключал возможность повышения ставки в марте, вполне очевидны. На период между 15 и 16 марта приходится ряд важных событий: истечение срока действия потолка госдолга США, выборы в Голландии, публикация очередных данных по инфляции в США, заседания комитетов по монетарной политике Банка Японии и Банка Англии. Также появились сообщения о том, что 15 марта правительство Великобритании намерено запустить процедуру выхода из ЕС в соответствии со статьей 50 Лиссабонского соглашения. Если бы Джанет Йеллен желала оставить ставку без изменений, долго искать повод не пришлось бы. Сегодня Йеллен и зампред ФРС Стэнли Фишер выступят с докладами, которые, вероятно, дадут дополнительные основания ожидать повышения ставки в марте.

Напомним, в феврале Йеллен, выступая в Конгрессе, заявила о том, что затягивать с повышением ставки было бы неразумно, указав на связанные с этим риски для финансовой стабильности. Федрезерв часто и много критикуют за то, что он слишком долго сохраняет низкие процентные ставки. Новая администрация стремится усилить контроль над ФРС, и уже разработала проект закона (FORM Act), в соответствии с которым центробанк будет должен давать официальные разъяснения в случае отклонения от заранее установленных и определенных правил ведения монетарной политики.

В целом максимумы на рынках акций США, ускорение инфляции и признаки укрепления экономики, о которых свидетельствуют опросы, проводимые региональными банками ФРС, сами по себе дают достаточные основания для дальнейшей нормализации процентных ставок.

Напомним, что собственные прогнозы членов FOMC предусматривают рост ставки по федеральным фондам до 3.00% к 2019 г., причем только в текущем году предполагаются три повышения по 25 бп каждое  (возможно, в марте, июне и в сентябре или декабре). Многое зависит от того, как отреагирует доллар США на перспективу ужесточения монетарной политики и увеличение разрыва в ставках и доходностях облигаций относительно других стран, учитывая, что ЕЦБ и Банк Японии едва ли будут менять параметры монетарной политики в 2017 г.

FOMC наверняка будет принимать во внимание потенциальное укрепление доллара, поскольку признает, что этот фактор негативно скажется на динамике экспорта и реальном росте ВВП. При этом укрепление доллара может даже ускориться, если введение Белым домом повышенных ввозных пошлин приведет к сокращению импорта и, соответственно, торгового дефицита. Ужесточение монетарной политики в сочетании со смягчением фискальной политики является хрестоматийным сочетанием, практически неизбежно ведущим к удорожанию национальной валюты. К тому же укрепление доллара равнозначно повышению глобальных процентных ставок, а в сочетании с повышением процентных ставок в США, оно может весьма негативно сказаться на заемщиках, имеющих большие долларовые долги. Например, по данным БМР, в долларах номинировано около 80% корпоративного долга Китая. Кроме того, как показывают исследования БМР, в случае укрепления доллара банки еврозоны и Японии будут вынуждены сократить трансграничное кредитование. Таким образом, динамика курса доллара вполне может повлиять на действия ФРС в отношении процентных ставок – тем более что ни детальное содержание, ни сроки заявленных Трампом фискальных инициатив пока неизвестны. 

Однако большинство членов FOMC, похоже, сходятся во мнении, что время для изменения курса монетарной политики настало. В частности, член совета управляющих ФРС Лаэл Брейнард, комментируя вчера перспективы экономики США, назвала ее нынешнее состояние переходным, отметив, что и в сфере монетарной политики также приближается поворотный момент.

Брейнард напомнила о существовании еще одного инструмента монетарной политики, который не так часто оказывается в поле зрения: управление балансом ФРС, размер которого с примерно 0.8 трлн долл. на момент запуска программ количественного смягчения увеличился почти до 4.5 трлн долл. Основной прирост баланса произошел в результате покупки облигаций. Его  сокращение также можно считать формой ужесточения монетарной политики, однако пока регулятор его не использовал. ФРС продолжает реинвестировать средства от погашаемых облигаций, намереваясь делать это до тех пор, пока не произойдет нормализации процентных ставок.

Брейнард считает целесообразным сделать так, чтобы ставка по федеральным фондам росла быстрее, чем могла бы в условиях сокращения баланса ФРС. Таким образом она быстрее достигнет уровня, позволяющего вновь существенно снизить ее в случае ухудшения экономической ситуации. После того как ставка по федеральным фондам окажется достаточно далеко от нижней границы потенциально равновесного уровня (напомним, в качестве целевого ориентира FOMC использует не одно значение ставки, а диапазон), ФРС сможет использовать один из двух вариантов стратегии.

Первый вариант предполагает активное использование механизма управления балансом как независимого инструмента монетарной политики, дополняющего таргетирование ставки по федеральным фондам. Однако Брейнард признает, что четкого представления о том, как это будет работать на практике, у Федрезерва нет, и по этой причине она отдает предпочтение второму варианту, когда ключевая ставка выступает «единственным активным инструментом» монетарной политики. В этой связи мы рекомендуем также ознакомиться со статьей бывшего главы ФРС Бена Бернанке Shrinking the Fed’s balance sheet от 26 января 2017 г., в которой он утверждает, что любое сокращение баланса должно носить «пассивный и предсказуемый» характер. 

По мнению Бернанке, с точки зрения необходимости увеличения предложения безрисковых активов (таких как казначейские обязательства США) и расширения возможностей ФРС по вливанию ликвидности в случае кризиса потенциал для сокращения баланса не так велик. По его оценкам, оптимальный размер баланса ФРС в настоящий момент превышает 2.5 трлн долл., а в течение ближайших десяти лет может достичь 4 трлн долл.

Из этого следует, что ФРС и другие центробанки, существенно увеличившие свой баланс за счет покупки облигаций в рамках программ количественного смягчения, останутся важными игроками на рынке долга. Однако большой размер баланса предполагает риск значительных убытков в случае резкого роста доходностей облигаций вследствие ускорения инфляции или роста опасений инвесторов по поводу использования регулятором монетизации долга.