Распадская: высокие темпы роста еще нужно подтвердить, - Андрей Кучеров, ИК "Грандис Капитал"

"В начале прошлого года Распадская озвучивала достаточно амбициозные планы по наращиванию добычи коксующегося угля – в 2011г. планировалось добыть 8.5 млн.т, а в 2015г. уровень добычи должен был составить 18.5 млн.т. Фактические данные оказались намного скромнее – в 2011г. удалось добыть на 26% меньше планируемых объемов. В этом году планируется добыть 10.5 млн. т., что предполагает рост более 60% г/г. Несмотря на то, что план на 2012г. навряд ли будет выполнен вследствие технических трудностей и слабого спроса на коксующийся уголь в 1-м полугодии 2012г., мы предполагаем рост добычи компании в 2012г. в 26% г/г., а к 2016 уровень добычи по сравнению с 2011г. увеличится в 2 раза до 12.5 млн.т.

По итогам 2011г. рентабельность Распадской по EBITDA составила 45%, что является одним из самых высоких показателей в секторе. Данный факт связан с высоким качеством угольных активов компании и эффективными производственными мощностями. В этом году мы оцениваем рентабельность компании по EBITDA в 47%, а к 2015г. уровень рентабельности возрастет до 58% благодаря значительному увеличению показателей добычи угля.

По нашим оценкам рост добычи на 26% г/г в 2012г. сделает возможным увеличение EBITDA на 34% г/г вследствие уменьшения доли фиксированных издержек в общей себестоимости производства. При этом рост цен реализации готовой продукции мы прогнозируем в 2.8% г/г. Удвоение добычи к 2016г. сделает возможным рост EBITDA более чем в 2 раза по сравнению с прогнозируемым уровнем в 2012г. Таким образом, по нашим оценкам, в период 2012-2016г. EBITDA компании будет увеличиваться со средним темпом 22% в год, что и будет обеспечивать стабильный рост свободного денежного потока, генерируемого компанией, и повышать инвестиционную привлекательность Распадской.

Невыполнение ранее заявленных планов по добыче угля в 2011г. и достаточно слабые операционные результаты в 1-м квартале этого года сильно разочаровали инвесторов. Недавно проведенная программа по выкупу собственных акций поддержала котировки Распадской в начале года, однако ее завершение носит определенный риск для текущей курсовой стоимости бумаг компании. В этой связи фундаментальный инвестиционный спрос к акциям Распадской, на наш взгляд, вернется после того, как появятся явные признаки ускорения темпов роста добычи и восстановления спроса на коксующийся уголь. По нашему мнению, это произойдет не ранее начала второй половины 2012г.

Мы определяем ценовой ориентир по акциям Распадской на конец 2012г., как среднее между оценками по методу DCF и мультипликаторов, что предполагает $5.15 за акцию, потенциал 51% к текущей цене, рекомендация "Покупать".