Инвестиционная привлекательность акций "Интер РАО ЕЭС" обусловлена перспективами роста

В четверг состоялась встреча менеджмента Интер РАО ЕЭС во главе с председателем правления Борисом Ковальчуком с аналитиками.

К 2020 году EBITDA должна вырасти вдвое. Руководство компании полагает, что EBITDA по МСФО, которая в 2014 году составила 42,2 млрд. руб., в 2020 должна увеличиться до 97,6 млрд. руб. Такая динамика прогнозируется с учетом только органического роста (без учета приобретений), при неизменной совокупной установленной мощности (34,6 ГВт) - предполагается, что запуск новых энергоблоков в рамках ДПМ будет нивелироваться выводом из эксплуатации старых, неэффективных мощностей. При этом не исключено, что в 2020 году EBITDA будет на 30 млрд. руб. больше, чем предполагает данный прогноз, если компания примет решение о приобретении или строительстве строительстве новых энергоблоков (которые обеспечат ей до 2,0 ГВт дополнительной мощности). Основным фактором риска в рамках этого сценария являются возможные изменения режима регулирования.

Целевой коэффициент дивидендных выплат - не менее 25%. В Интер РАО ЕЭС готовы распределить среди акционеров в виде дивидендов 25% чистой прибыли по МСФО, однако для этого требуются законодательные изменения (сейчас компания не может рассчитывать дивиденды на основе показателя по МСФО). Кроме того, инвестиционная программа должна быть реализована таким образом, чтобы не превысить предельный уровень задолженности (3,0 по коэффициенту "долг / EBITDA"). В связи с этим компания планирует ввести 25%-й коэффициент дивидендных выплат лишь в 2015 году (т.е. выплаты по нему будут осуществлены в 2016 году), едва ли это произойдет в текущем году (дивиденды за который должны быть выплачены в 2015 году).

Целевая доля государства и госкомпаний в капитале компании - 50%. Планируется, что государственное участие в капитале Интер РАО ЕЭС будет доведено до целевого уровня в 2020 году. Еще 25% к этому времени получит стратегический инвестор, однако пока неясно, кто это будет.

Опционное соглашение с ВЭБом и сделка с Газпромом. Сейчас компания получила отсрочку по обязательствам перед ВЭБом (около 30 млрд. руб.), эта задолженность будет реструктурирована. Срок исполнения обязательств перед Газпромом наступит в июне 2015 года.

Приобретения будут ограничены. Сейчас на рынке есть много дешевых активов, однако компании приходится принимать во внимание экономическую ситуацию. Менеджмент будет проявлять осторожность и умеренность при обсуждении возможных приобретений. Покупать Квадру пока не планируется. Впрочем, компания ведет переговоры о судьбе различных активов - это постоянный процесс.

Китайский проект - финансовое участие не предполагается. Реализовать столь масштабный проект без господдержки невозможно (строительство новой тепловой станции на китайской границе предполагает капиталовложения на сумму около $7-8 млрд.). Интер РАО ЕЭС могла бы управлять новой станцией, однако не намерена участвовать в финансировании проекта.

Наше мнение. Прогноз Интер РАО ЕЭС предполагает, что в 2014-2020 года EBITDA будет расти в среднем на 13-15% ежегодно (с учетом того, что ранее компания прогнозировала на 2014 год EBITDA на сумму 42,0-47,0 млрд. руб.). Такая динамика впечатляет, однако непонятно, какие допущения лежат в основе этого прогноза, поэтому мы рассматриваем прогнозируемую на 2020 год EBITDA лишь как целевой уровень. Мы полагаем, что выплата дивидендов за 2014 год (в 2015 году) в размере 25% прибыли возможна, однако лишь в том случае, если компании удастся, допустим, успешно монетизировать свою долю в Иркутскэнерго (40%), поэтому пока мы бы не очень рассчитывали на такие выплаты. Инвестиционная привлекательность акций Интер РАО ЕЭС обусловлена перспективами роста, а наиболее удачным инструментом для ставки на дивиденды в электроэнергетическом секторе по-прежнему является Э.ОН Россия.