Нефть: новые заплаты на старой одежде

Сегодня утром мы опубликовали материал Russian Oils – New patches on shabby clothes, основные тезисы которого представлены ниже. 

Минфин представил законопроект об изменении налога на дополнительный доход (НДД). Еще в 2016 г. мы отмечали риск потенциального изменения регулирования в области НДД – до того, как этот режим был введен. Для Газпром нефти и Роснефти, которые в большей степени используют НДД для второй группы месторождений, негативный эффект от потенциальных изменений в налоговом режиме будет более ощутимым, чем для остальных компаний. Татнефть на данный момент этот вопрос никак не затрагивает.  Изменение режима НДД компенсирует недополученные в прошлом доходы бюджета.

Как сообщает Коммерсант, причиной внесения поправок стала убежденность Минфина в том, что из-за введения режима НДД в 2019 г. было недополучено 213 млрд руб. налоговых доходов. Как мы отмечали ранее, за период с 2012 г. режим регулирования российской нефтяной отрасли сильно усложнился (даже без учета НДД), было введено большое количество формул и коэффициентов, а налоговый кодекс для отрасли из двухстраничного превратился в 200-страничный документ, который сложно читать как с технической, так и с лингвистической точки зрения. Таким образом, одним из наших аргументов против введения НДД были опасения относительно того, что как только правительство осознает неэффективность – и даже невозможность – администрирования этого налога, оно найдет способы компенсировать недополученные доходы (см. The Tax, or There and Back Again от 27 сентября 2016 г.).

Именно это мы и наблюдаем сейчас, когда нефтяная отрасль оказалась под давлением со стороны резко ухудшившейся макроэкономической ситуации, налогового режима и ограничений в рамках соглашения ОПЕК+. Налоговые льготы – главный фактор прибыльности сектора, позволяющий генерировать свободный денежный поток. На протяжении долгого времени мы писали и говорили о том, что налоговые льготы являются крупнейшим (а иногда и единственным) источником прибыли российских нефтяных компаний (см. наш материал Russian Oils Upstream – The Metamorphoses. Rise of Titans от 5 октября 2018 г.). В 2019 г., по нашим оценкам, они сформировали 91% чистой прибыли и 97% свободного денежного потока отрасли, которые (вместе или по-отдельности) используются в качестве базы расчета дивидендов, чей размер имеет большое значение для инвесторов. Таким образом, потенциальные изменения налогового режима могут отрицательно сказаться на инвестиционной привлекательности российских нефтяных компаний.  Газпром нефть пострадает больше других, в случае Татнефти эффект на данном этапе будет нулевым. Газпром нефть и Роснефть в большей степени используют НДД для второй группы месторождений, и поэтому, в случае если предложенные изменений будут приняты, на них это отразится больше, чем на других компаниях.

По нашим оценкам, при цене нефти в 45–47 долл./барр. EBITDA Газпром нефти в 2021 и 2022 гг. может снизиться соответственно на 1,0 млрд долл. (18%) и 0,9 млрд долл. (16%). В случае Роснефти снижение может составить 1,1 млрд долл. (6%) и 1,3 млрд долл. (6%) соответственно. Потенциальные потери Лукойла и Сургутнефтегаза в 2021–2022 гг. находятся в пределах 0,8–3,0% EBITDA. Татнефть в данный момент не платит НДД, и, следовательно, на ее финансовые показатели эти изменения повлиять не должны.