Позитив сохраняется

Глобальные рынки растут, продолжая отыгрывать ключевые темы прошлой недели – тему рефляции и тему постепенного возвращения к норме, поводом для появления которой стали сообщения об успехе вакцины Pfizer. Опасения по поводу повторного скатывания экономики в рецессию, причиной которого может стать вторая волна пандемии, нивелируются представлением о том, что это приведет лишь к активизации стимулирующей проинфляционной политики со стороны регуляторов. Различные рыночные риски просто не принимаются во внимание.

На прошлой неделе индексы MSCI All-World и S&P 500 обновили свои максимумы, полностью подтвердив данный тезис. Как отмечает Bank of America, показатели доходности инвестиций в акции и облигации на глобальных рынках в процентном отношении к ВВП вернулись к уровням, имевшим место во время пузыря доткомов в 2000 г. При этом приток средств в фонды глобальных акций на прошлой неделе достиг нового рекордного уровня, а приток средств в фонды, инвестирующие в акции развивающихся рынков, оказался пятым по величине за всю историю. Параллельно притоку инвестиций на рынок акций происходит отток средств из фондов денежного рынка. 

Стратеги с Уолл-стрит настроены весьма позитивно. Так, Goldman Sachs прогнозирует, что индекс S&P 500 к концу 2022 г. достигнет уровня в 4600 пунктов. Прогноз предполагает повышение мультипликатора P/E до 22x, а также весьма оптимистичную оценку показателя EPS – 195 долл. В 2021 г. аналитики Goldman Sachs ожидают 6%-го роста мирового ВВП, увеличения наклона кривых доходности, отрицательных реальных процентных ставок, а также прогнозируют, что доходность 10-летних UST на конец 2021 г. составит 1,30%, а цены на золото и нефть Brent на горизонте 12 месяцев окажутся на отметках 2300 долл./унц. и 63 долл./барр. соответственно. Основным риском для рынка акций является более высокая инфляция (выше официально таргетируемых 2%) и негативная реакция со стороны рынка казначейских облигаций США, денежного рынка и рынка корпоративного долга. Это особенно актуально для США, где уровень долга неуклонно увеличивается, а в результате финансиализации экономики стоимость финансовых активов частного сектора достигла рекордного уровня, в 6,2 раза превысив ВВП страны.

Даже в США ситуация вокруг передачи власти команде Байдена оказывает ограниченное воздействие на рынки, хотя ослабление доллара, возможно, обусловлено снижением доверия международных инвесторов к политике американских властей.

Отсутствие согласия в Конгрессе, отражающее противоположные взгляды американских избирателей, грозит большими трудностями в проведении через законодательный процесс любых изменений в экономическом курсе, а это значит, что Федрезерву придется наращивать объем программы количественного смягчения. Зампред ФРС Ричард Кларида сегодня выступает с докладом по монетарной политике, в котором могут быть намеки на дальнейшие действия регулятора.

Президенту ЕЦБ Кристин Лагард также предстоит выступить на нескольких форумах в течение этой недели. На саммите «большой двадцатки», который пройдет в Эр-Рияде в выходные, вероятнее всего, будет подтверждена необходимость проведения стимулирующей политики, а также будут обсуждаться темы изменения климата и перехода к низкоуглеродной экономике. Азиатские рынки акций сегодня растут на фоне позитивной статистики из Китая, показавшего в октябре ускорение роста оборота розничной торговли (до 4,3% против 3,3% месяцем ранее) и инвестиций в основной капитал (с 0,8% до 1,8%). Темпы роста промышленного производства остались высокими (6,9%), но по сравнению с предыдущим месяцем не изменились. Стоит напомнить, однако, что восстановление экономики в Китае происходит в первую очередь за счет сильного роста кредитования, объем которого за первые десять месяцев этого года вырос на 45% по сравнению с аналогичным периодом 2019 г. (среднемесячный объем кредитования в период с октября 2019 г. по октябрь 2020 г. составил 470 млрд долл.).

Сегодня утром Народный банк Китая оставил на прежнем уровне годовую ставку кредитования (2,85%) и произвел вливание ликвидности в объеме 200 млрд юаней. Ожидается, что позже на этой неделе регулятор также оставит без изменений ставку Loan Prime Rate. Однако на определенном этапе Народный банк Китая, очевидно, захочет снизить темпы роста кредитования в свете растущего объема дефолтов по кредитам (приостановка IPO Ant Group на прошлой неделе является признаком ужесточения финансовых условий, как и дефолт по облигациям государственной угледобывающей компании). Стоит отметить, что на прошлой неделе доходность 10-летних гособлигаций Китая выросла до годового максимума на уровне 3,27% (минимум этого года на уровне 2,48% был достигнут 8 апреля). Между тем обменный курс юаня остается сильным, помогая сдерживать инфляционное давление, но пока не оказывая негативного влияния на конкурентоспособность экспорта. Японская экономика в третьем квартале выросла на 5,0% к/к против снижения на 7,9% к/к кварталом ранее, продемонстрировав аналогичное другим ведущим экономикам V-образное восстановление. Подписание Азиатского всестороннего регионального экономического партнерства (ВРЭП) является одной из крупнейших сделок в области свободной торговли. На долю подписавших его сторон приходится треть мирового объема производства. Это позитивный шаг для экономического роста и торговли азиатских стран. 

В преддверии саммита G20 в Эр-Рияде бывший министр финансов США Ларри Саммерс призвал избранного президента Байдена объединить усилия с другими странами с целью вывода мировой экономики из кризиса. По мнению Саммерса, без такой координации устойчивый рост мировой экономики невозможен. Текущий период медленного роста, отставания инфляции от целевых значений и экстремально низких процентных ставок уже превзошел по своей продолжительности период высокой инфляции 1970-х годов, с которого начался переход к независимости центральных банков, инфляционному таргетированию и акценту на стабилизации долга как на одном из основных приоритетов бюджетной политики. Саммерс утверждает, что ни чрезмерная инфляция, ни вытеснение частных инвестиций в результате роста дефицита бюджетов не являются наиболее актуальными проблемами в промышленно развитом мире.

Ультранизкие процентные ставки указывают на слишком высокую норму сбережений, которая ведет к возникновению избыточной долговой нагрузки, образованию пузырей на рынках активов, снижению темпов роста экономики и недостаточно высокой инфляции. В комментарии Саммерса прозвучала ссылка на известный тезис кейнсианской экономической модели о том, что задача поддержания спроса и недопущения избыточных внешних дисбалансов лежит на фискальной политике. Даже если Саммерс прав, проблема в том, что действия ведущих центробанков по наращиванию своих балансов, за счет которых прежде всего финансируется дефицит госбюджета, размывают границу между монетарной и фискальной политикой. В результате сами центробанки становятся менее независимыми и начинают выступать в роли источника финансирования госдолга, что угрожает возвращением инфляции к намного более высоким уровням. Впрочем, никто не может гарантировать, что и бюджетная политика способна эффективно стимулировать экономический рост в условиях, когда рекордно высокий уровень долга снижает потенциал роста ВВП в долгосрочной перспективе.