Год назад мы предполагали, что рубль будет слабеть до уровня 66, а рынок вырастет примерно до 2500 п. по индексу Мосбиржи. Наш прогноз в целом оправдался. Сработала ставка на подъем в первую очередь сырьевого сектора. Однако обесценение рубля свело на нет долларовую доходность вложений в акции: без учета дивиденда она оказалось близкой к нулю. Стоит отметить, что российский рынок не был ни в числе лидеров, ни среди отстающих. Рублевый индекс даже обновил максимум и концу года не так далеко от него ушел. Наверх рынок вытянула подорожавшая нефть. Но негативная динамика на площадках США в конце года передалась и большинству отечественных ценных бумаг.

Заглядывая вперед: тренды 2019 года

Деньги дорожают

Банк России в 2018 году повысил ставку. Регулятор признал, что подавленная до того инфляция вновь начнет раскручиваться. Рост инфляции обусловлен удорожанием топлива и повышением ставки НДС. Однако помимо внутренних факторов ослабления рубля есть и внешние. ФРС продолжит ужесточать монетарную политику. Ставки по долларовым инструментам растут, разница между доходностью рублевых и долларовых облигаций сокращается. Это побуждает инвесторов уменьшать свои позиции в ОФЗ. Массовое сокращение таких позиций произошло в сентябре и привело к резкому ослаблению рубля. Если курс USD/RUB приблизится к 70, отток усилится, а рубль ждет новая волна ослабления.

Для борьбы с этим явлением ЦБ прекратил покупки валюты на открытом рынке и поднял ключевую ставку, а Минфин увеличил доходность ОФЗ. Я полагаю, что в 2019 году тактика государства на денежном рынке не изменится. В ответ на разгон инфляции, усиление инфляционных ожиданий, резких колебаний на фондовых и сырьевых площадках ЦБ и Минфин будут продолжать плавное увеличение ставки и доходности ОФЗ, чтобы не вызвать ослабления рубля. Долговая нагрузка сейчас относительно низка, госдолг составляет около 14% к ВВП, а с повышением налогов она не будет быстро расти, поэтому печатный станок будет работать достаточно интенсивно. 

Полагаю, что в течение 2019 года государство допустит умеренное, до 75–78 за доллар, ослабление рубля. Отток нерезидентов продолжится, время от времени это будет вызывать скачки курса. Однако процесс ослабления рубля будет тормозиться повышением доходности ОФЗ. Снижение курса российской валюты уменьшит девальвационные риски в будущем. Более того, если цена на нефть к концу года будет выше $60 за баррель, то высокая, около 10% годовых, доходность ОФЗ привлечет новых керри-трейдеров, и тогда мы увидим новую волну укрепления рубля.  

Макроэкономика: без перемен к лучшему

В январе в России подорожают товары и услуги — в первую очередь из-за повышения НДС. Это будет разовый эффект. Ожидания уже в целом заложены в бизнес-модели предприятий и банков. Рост экономики замедлится. Пока достаточно много неопределенности во внешних условиях, в частности, многое будет зависеть от динамики цен на сырьевые товары, движения капитала. ВВП в 2019 году вырастет максимум на 1,9%, а по консервативному прогнозу — примерно на 1,3%. Инфляция по итогам года превысит 5%.

Может замедлиться рост в сырьевом секторе, но относительно благополучная ситуация будет в отрасли связи, где наконец начнется повышение тарифов. В сегменте генерации улучшения связаны с ожиданием роста цен на энергию, трансмиссионные тарифы будут индексированы на уровень инфляции, но с запозданием в шесть месяцев. В банковском секторе, на мой взгляд, ситуация останется благополучной. Ожидается снижение объемов бизнеса в розничном сегменте в связи с сокращением спроса на кредиты, но будут увеличиваться комиссионные доходы, а также доходы от ценных бумаг и операций на валютном и денежном рынках.  

Нефть и бензин

Нефтяное ралли было ярким, но продолжалось относительно недолго. Спасти положение в конце года попыталась ОПЕК. Споры были жаркими, но в последний момент соглашение об ограничении производства удалось продлить, был принят достаточно жесткий вариант. Согласно новым договоренностям, Россия сократит добычу на 230 тыс. баррелей в сутки, всего с рынка уйдет 1,2 млн баррелей в сутки, притом что Венесуэлу и Иран освободили от соблюдения этих условий. 

Новость о продлении соглашения ОПЕК+ вызвала ажиотаж на рынке, котировки нефти подскочили более чем на 6%, но, похоже, оптимизм будет недолгим. Соглашение больше похоже на шаг отчаяния. Видно, что четкой стратегии у его участников нет, принятое наспех решение выглядит непродуманным, неустойчивым. Все это больше походит на попытку спасти саму организацию от развала, чем на действия по стабилизации рынка.

В США тем временем увеличивается добыча, что будет продолжаться даже при снижении цены Brent до $40 за баррель. Снижение объема в рамках договоренностей ОПЕК+ будет компенсировано за счет поставок из стран, не присоединившихся к соглашению уже ориентировочно в конце 2019 года. А это вызовет новые ценовые шоки и обострение разногласий внутри ОПЕК. 

В то же время топливо на розничном рынке будет дорожать. Этот процесс идет не только в России, но и в Европе. Повышение цен на топливо станет фактором, тормозящим экономический рост и ускоряющим инфляцию. При этом интерес к бумагам нефтегазовых компаний не усилится, а напротив, возможно, охладеет в связи с повышенной волатильностью в ценах на нефть. Ценовая нестабильность приводит к ухудшению финансовых показателей. Из-за сокращения объемов производства и повышения налогов к концу года цена на топливо в рознице может подскочить на 10%, и это не даст инфляции упасть до таргета ЦБ.

Геополитический фон и торговые войны

Мир понемногу привык к обострению геополитической обстановки. В торговых войнах сгорело уже более $300 млрд мирового ВВП, но главные сражения еще не состоялись. Инвесторы с опасением ждут развязки — нового торгового соглашения между США и Китаем либо введения пошлин на товары на сумму более $400 млрд и обмена санкциями. Обострение конфликта ударит по китайской экономике, замедление которой уже началось. Торможение роста китайского ВВП называют одним из главных рисков в 2019 году. 

Быстрый рост азиатских экономик опасен тем, что в любой момент может произойти коллапс на денежных и фондовых рынках, а затем и падение в реальном секторе. Риск рецессии в мировой экономике сейчас связывают с проблемами Китая: его население стареет, ВВП повышается все медленнее, инфляция ускоряется, а ключевой торговый партнер развязал торговую войну.  Для России последствия этой истории могут быть негативными. В их числе сокращение товарооборота, но главным риском является снижение цены на нефть.

В поисках «черного лебедя» 

Стоило на рынке зародиться негативной динамике, которая пока не тянет даже на хорошую коррекцию, в финансовых СМИ участились поиски «черного лебедя». Кандидатами в таковые номинируют тех, кто на самом деле ими не является. Угрозу для фондового рынка видят со стороны развертывания торговой войны США и Китая, проблем внутри ЕС, падения цены на нефть и других хорошо известных источников напряжения, которые время от времени приковывают к себе внимание, создавая нервозность на рынках.

Но по своей сути «черный лебедь» — это неординарное событие, которое не находится в центре внимания и появление которого невозможно предсказать. Это более всего напоминает разрушительное землетрясение, мощное цунами или природный катаклизм иного рода, который повлияет на экономику страны, региона или даже планеты. Такие события бывали, но нет оснований считать, что серьезное бедствие наступит именно в 2019 году. Мы полагаем, что и лежащие на поверхности риски достаточно сильно повлияют на мировые фондовые биржи.

Ожидаем

Мы полагаем, что 2019 год станет не слишком благополучным для экономики и российского фондового рынка. Риск коррекции, на мой взгляд, выше, чем шансы на дальнейший рост. При самом негативном развитии событий возможно снижение до 950 п. по индексу РТС и до 1300–1500 п. по индексу Мосбиржи. Условием реализации этого сценария выступит падение цены на нефть ниже $40 за баррель, а также экономические потрясения в Китае и еврозоне. Но все же угроза осуществления апокалиптических ожиданий в 2019 году, на мой взгляд, низка. Базовый прогноз: снижение рыка к концу года до 1050 п. по индексу РТС и до 1800 п. по индексу Мосбиржи. Лучше рынка, на мой взгляд, будут акции ритейлеров, банков, телекомов, энергогенерирующих компаний.