Сегодня наступает новый год по восточному календарю – год Свиньи. Предыдущий год Свиньи – 2007-й – ознаменовался началом глобального финансового кризиса. Среди всех двенадцати лет восточного гороскопа год Свиньи является рекордсменом по количеству начинавшихся в этот год войн. Также считается, что он не сулит ничего особенно хорошего мировой экономике. Впрочем, многие инвесторы и без астрологии разделяют это мнение. По оценкам экспертов, лучше других в этом году должны себя чувствовать такие сектора, как недвижимость, добыча полезных ископаемых и страхование, а в числе отстающих, вероятнее всего, окажутся металлургия, логистика, транспорт и финансы. Согласно индексу Feng Shui, для индекса Hang Seng предыдущие четыре года Свиньи (начиная с 1971 г.) заканчивались в положительной зоне (с начала этого года индекс вырос на 5% против почти 9% по индексу S&P500).

Если же говорить более серьезно, то стоит напомнить, что, по данным Deutsche Bank, 93% всех финансовых активов в мире завершили прошлый год с отрицательной доходностью, и повторение такого сценария в 2019 г. представляется достаточно маловероятным (или, во всяком случае, необычным). Пока что рынки акций продолжают восстанавливаться после коррекции декабря, хотя индекс MSCI World все еще торгуется ниже своего декабрьского пика, предшествовавшего последней распродаже. Индекс S&P500 вернулся к 200-дневной скользящей средней на отметке 2741, но до исторического максимума в 2941, достигнутого 21 сентября, ему еще сравнительно далеко. Индекс FTSE100 находится на 3-месячном максимуме, а рынки акций еврозоны по сравнению с началом года прибавляют 6–7%, не обращая особого внимания на неопределенность и риски, связанные с Брекзитом, противостоянием между Брюсселем и Римом и выборами в Европарламент, которые состоятся 23 мая. Индекс MSCI EM уже торгуется выше 200-дневной скользящей средней. Суверенные облигации развивающихся стран за последний месяц отыграли все потери, понесенные в течение прошлого года. Основные опасения инвесторов связаны с замедлением мировой экономики (что означает и замедление роста корпоративных прибылей), а также с продолжающимся торговым конфликтом между Китаем и США. Goldman Sachs в своем последнем обзоре советует инвесторам более трезво оценить ситуацию на рынке и быть готовым к снижению доходности акций и замедлению роста корпоративных прибылей (по оценкам Goldman Sachs, 6% для S&P500, 4% — STOXX600, 3% — TOPIX). Также GS ожидает, что нижняя граница диапазона индекса волатильности VIX сместится выше. Согласно тем же расчетам, на 12-месячном горизонте курс евро к доллару достигнет 1,20, цена нефти Brent будет составлять 60 долл./барр., а индекс S&P500 достигнет уровня в 3000.

Как на самом деле будет развиваться ситуация в 2019 г.? Участники рынка акций закладывают замедление роста мировой экономики, сходясь во мнении, что пик ее циклического развития был пройден в 2018 г. Пожалуй, главный вопрос сегодня состоит в том, отражает ли нынешнее снижение темпов роста не более чем умеренное замедление (скажем, до 3%), стабилизацию (2%), или же рецессию (с отрицательным ростом глобального ВВП). МВФ в недавно опубликованном материале склоняется к первому варианту, прогнозируя лишь незначительное замедление роста мировой экономики в этом году до 3,5% против 3,7% в 2018 г. (хотя при этом фонд признает риск более выраженного торможения). По нашим расчетам, темпы роста глобального ВВП в этом году будут ниже, на уровне 2,5–3,0%. Рецессия в мировой экономике в целом, как и в экономике США, не является частью нашего базового сценария. Однако угроза рецессии в экономиках еврозоны, Японии и Китая выглядит вполне явной, на что указывают квартальная статистика ВВП и месячные индексы PMI. США, как мы полагаем, напротив, продолжат лидировать по темпам экономического роста, хотя позитивный эффект от бюджетного стимулирования, достигший пика во второй половине прошлого года, к концу 2019 г., по нашим оценкам, сойдет на нет. 

Что в сложившейся ситуации предпринимают центробанки? Риторика Федрезерва всего за последние несколько месяцев изменилась в более мягкую сторону, вопреки ожиданиям рынка, что при Джероме Пауэлле, возглавившем ФРС год назад, она будет, наоборот, жестче по сравнению с ультрамягкой политикой Джанет Йеллен. Участники рынка также предполагали, что, не будучи экономистом по профессии, Пауэлл отставит на второй план некоторые из базовых факторов, определяющих политику ФРС, такие как равновесная реальная процентная ставка R-Star, уделив больше внимания поступающей статистике и индикаторам условий для ведения бизнеса. Наконец, в качестве прогнозного значения «пут-опцион Пауэлла» большинство комментаторов называли более низкий уровень рынка акций США. Другими словами, Пауэлл не будет реагировать на коррекции в американских акциях в размере 10% и более, поскольку его, как предполагается, больше беспокоит обеспечение финансовой стабильности. Однако Федрезерв не мог игнорировать последние изменения в мировой экономике, поскольку американский центробанк, нравится ему это или нет, является регулятором всей мировой монетарной политики. Не может он не замечать и взаимозависимость между динамикой фондового и долгового рынков, а также воздействие этого фактора на реальную экономику. По существу, Пауэлл сменил позицию на противоположную – возможно, как полагают некоторые критически настроенные комментаторы, уступив критике Дональда Трампа в отношении предыдущих повышений ставок по федеральным фондам. В понедельник вечером Пауэлл и Трамп за ужином обсудили перспективы экономики страны. Согласно пресс-релизу по итогам встречи, «FOMC будет устанавливать параметры монетарной политики, направленные на поддержание максимальной занятости и стабильных цен, принимая соответствующие решения исключительно на основе тщательного, объективного и политически нейтрального анализа».

Рынок фьючерсов на ставку по федеральным фондам уже не ожидает ни одного повышения в 2019 г. Наш базовый сценарий заключается в том, что цикл повышения ставок достиг высшей точки. Вместе с тем макроэкономическая статистика – вышедший в пятницу отчет о состоянии рынка труда и данные индекса ISM за январь – указывает на то, что американская экономика обладает запасом прочности. При этом январский опрос старших кредитных менеджеров свидетельствует о снижении спроса на кредиты со стороны предприятий и домохозяйств. Мы полагаем, что Федрезерв просто не хочет официально заявлять об окончании этапа повышения ставок, желая оставить себе пространство для маневра в зависимости от ситуации в экономике США в ближайшие месяцы. Помимо этого, регулятору необходимо убедиться, что инфляционное давление остается «сдержанным». Что касается фискальной политики, пространства для маневра просто нет: политические силы в Конгрессе не могут достичь консенсуса, федеральный долг и дефицит бюджета неуклонно увеличиваются. В своем ежегодном обращении к Конгрессу о положении дел в стране президент США Дональд Трамп может объявить чрезвычайное положение, чтобы добиться финансирования строительства стены на границе с Мексикой. Это может усложнить процедуру повышения потолка долга, которую необходимо провести до 1 марта. 

В этом году Китай играет определяющую роль для динамики мировой экономики. Индексы PMI и прочие индикаторы активности в стране пока не указывают на то, что риска «жесткой посадки» экономики удалось избежать. Китайские власти смягчили денежно-кредитную политику с целью стимулирования банковского кредитования. По крайней мере на текущий момент приоритетным является экономический рост, а не снижение долговой нагрузки. Вполне вероятно, что требования по резервированию для банков будут снижены еще сильнее, а центробанк продолжит вливать в рынки ликвидность (в частности, через механизм свопа векселей ЦБ, о котором было объявлено на прошлой неделе). Главной целью бюджетной политики является стимулирование потребительских расходов, а не инвестиций, которые были главным приоритетом программы стимулирования экономики 2008 г., но привели к резкому росту внутреннего государственного долга. 

Между тем ЕЦБ завершил программу покупки активов, однако может быть вынужден возобновить ее, если рецессия распространится на всю территорию еврозоны. Базовая потребительская инфляция держится на отметке 1%, а фискальная политика остается нейтральной. ЕЦБ не сможет отказаться от отрицательных процентных ставок, что создает препятствия для банков еврозоны и может ненамеренно ограничить банковское кредитование, что, в свою очередь, будет сдерживать восстановление экономики. У еврозоны есть ряд структурных проблем, которые только предстоит решить, а также очаг политической неопределенности в форме Брекзита, который может нанести вред экономике еврозоны через торговый канал. Кроме того, не стоит забывать о предстоящих выборах в Европарламент, в результате которых позиции евро-скептиков могут усилиться. Вдобавок к этому в октябре завершается срок полномочий Марио Драги на посту главы ЕЦБ, в то время как во Франции и Германии отмечается внутренняя нестабильность, а политические лидеры этих стран имеют низкие рейтинги одобрения.