Новости о снижении Международным валютным фондом прогноза роста мировой экономики и о возможном введении Соединенным Штатами новых пошлин на европейские товары заставили рынки акций взять паузу после сильного ралли, которое мы наблюдали в последнее время. Торговый спор между ЕС и США, разгорающийся как раз в тот момент, когда инвесторы с надеждой следят за торговыми переговорами между США и Китаем, может стать серьезным препятствием для восстановления мировой экономики на кратко- и среднесрочном временном горизонте.

Тем не менее американские фондовые индексы (SPX и NDQ) находятся не так далеко от исторических максимумов, зафиксированных в сентябре прошлого года, а их существенный рост в этом году в значительной мере можно отнести на счет произошедшего в последние месяцы смягчения позиции ФРС. Вполне возможно, что восходящий тренд вскоре возобновится, хотя, как мы видим, настроения инвесторов меняются довольно часто и неожиданно. В качестве положительного момента следует отметить сравнительно низкую волатильность, характерную для многих классов активов, о чем свидетельствуют соответствующие индексы, такие как VIX, MOVE и CVIX.

Интересно, что 3-, 6- и 12-месячные ставки LIBOR продолжают двигаться вниз, а недавний рост доходности 10-летних UST застопорился на отметке 2,54%. В то же время ставки HIBOR, наоборот, начали расти, что, вероятно, говорит о дефиците ликвидности на азиатских рынках. Также стоит отметить, что недавно гонконгский рынок акций по своей капитализации обогнал рынок Японии, выйдя на третье место после США и Китая.

Судя по поведению рынка гособлигаций США, его участники ожидают замедления роста американской экономики и снижения темпов инфляции – несмотря на 30%-й рост цены Brent с начала года. Американский индекс экономических сюрпризов (CESIUSD) остается в отрицательной зоне и близок к минимумам текущего года (проще говоря, поступающие данные американской экономической статистики оказываются хуже ожиданий).

Тем не менее признаков приближения рецессии пока не наблюдается, поскольку, несмотря на постепенное сворачивание мер фискального стимулирования, темпы роста ВВП США в годовом выражении держатся на уровне 2%. Рассчитываемый ФРБ Нью-Йорка индекс вероятности рецессии вырос до 27% (против 24% в феврале), однако о реальной угрозе спада обычно можно говорить, когда данный индикатор приближается к 40%.

Рынок фьючерсов на ставку ФРС по-прежнему закладывает вероятность ее снижения к концу текущего года. При этом не исключено, что Федрезерв понизит процентную ставку даже раньше, чем ожидают участники рынка (что, впрочем, расходится с консенсус-прогнозом), но в этом случае, если котировки акций в США поднимутся до новых рекордных уровней, Федрезерв рискует быть обвиненным в дальнейшей дестабилизации финансовой ситуации в стране. Для президента Трампа, который, скорее всего, продолжит давить на ФРС, требуя сохранения мягкой монетарной политики, рост фондовых котировок послужит дополнительным свидетельством успешной экономической политики администрации США. Публикуемая сегодня статистика, как ожидается, подтвердит, что уровень инфляции в стране остается низким.

В свою очередь публикуемый сегодня протокол последнего заседания FOMC, а также тезисы выступления зампреда ФРС Ричарда Клариды, к которому приковано пристальное внимание рынка, скорее всего, продемонстрируют, что целый ряд факторов должен реализоваться прежде чем Федрезерв сможет приступить к ужесточению монетарной политики. При определении своего дальнейшего курса ФРС ориентируется не только на экономические и финансовые условия в США, но и на ситуацию в мировой экономике. МВФ в опубликованном вчера отчете прогнозирует ускорение роста глобального ВВП в конце нынешнего – начале следующего года, исходя из дополнительных стимулирующих мер, принимаемых ведущими центробанками и прежде всего ФРС. По оценкам Фонда, в среднесрочной перспективе (после 2020 г.) темпы роста мировой экономики стабилизируются на уровне 3,6%, а в развивающихся странах – немного ниже 5%.

Только что опубликованные опережающие экономические индикаторы стран ОЭСР находятся на самом низком уровне за период с сентября 2009 г. Более того, в 91% из них эти индикаторы претерпели самое значительное снижение в годовом сопоставлении с мая 2012 г. Также стоит отметить, что индекс опережающих индикаторов США, который, как считается, должен свидетельствовать о развороте экономической активности с опережением на 6-9 месяцев, пятый месяц подряд снижается. В еврозоне снижение индекса опережающих индикаторов продолжается уже 10 месяцев подряд. 

Сегодня состоится заседание ЕЦБ по денежно-кредитной политике с последующей пресс-конференцией. По общему мнению участников рынка, ни о каких новых мерах монетарного стимулирования сегодня объявлено не будет. В число таких мер входит возобновление программы TLTRO, сохранение отрицательных процентных ставок, а также возвращение в банковскую систему средств, уплаченных банками в качестве комиссии за размещение средств на депозитах в ЕЦБ. Европейский регулятор часто с запозданием реагирует на изменение макроэкономических условий, при этом стоит отметить, что риск надвигающейся рецессии в ведущих экономиках выглядит вполне реальным. Доходность 10-летних облигаций Германии повторила судьбу японских бумаг, уйдя в отрицательную зону. Инфляционные ожидания, измеряемые через форвардный инфляционный своп на отрезке 5 лет – 5 лет (индекс FWISEU55), в настоящий момент находятся на самом низком уровне с середины 2016 г. Инфляционные ожидания больше не являются «заякоренными». 

В Италии рецессия уже наступила, хотя опубликованные сегодня утром данные по промышленному производству Италии показали рост на 0,8% м/м в феврале. Совсем недавно Минфин страны понизил свой прогноз ВВП, из чего следует, что оценка дефицита бюджета как доли ВВП превысит установленное Брюсселем пороговое значение в 2,0%. Любые дальнейшие требования «затянуть пояса» лишь усилят стагнацию в итальянской экономике и практически лишат страну возможностей для снижения долга как доли ВВП, который в настоящий момент составляет 133%. Если действия ЕЦБ не способствуют восстановлению в еврозоне, тогда очевидным ответом является смягчение бюджетной политики, однако планы ЕЦБ в этом направлении ограничены. 

Другая проблема для ЕЦБ заключается в том, что он не смог нормализовать монетарную политику и в итоге выполнить одну из главных задач – обеспечить ускорение инфляции до 2%. Рост базового ИПЦ фактически замедляется и в настоящий момент составляет 0,8%. Обзор тенденций в банковском кредитовании, опубликованный ЕЦБ ранее на этой неделе, показал, что чистый спрос на кредиты со стороны корпоративного сектора в 1к19 не увеличился, тогда как показатель в предыдущем квартале вырос на 9%. Вливания ликвидности в банковскую систему еврозоны не обязательно приводят к увеличению банковского кредитования.

Согласно недавнему исследованию экономистов ОЭСР, падение потенциального выпуска в еврозоне за последние 20 лет обусловлено структурными препятствиями для увеличения производительности труда ввиду нерационального распределения капитала и снижения динамичности бизнеса. Фирмы-зомби – то есть фирмы, которые, столкнувшись с конкуренцией, предпочитают уйти с рынка или осуществить реструктуризацию, – не дают достаточных возможностей для роста более производительным предприятиям. Увеличение количества фирм-зомби отражает еще одну тенденцию – слабые банки готовы многократно перекредитовывать такие фирмы, чтобы избежать убытков на балансе.

Важное событие сегодняшнего дня – саммит ЕС, который, вероятнее всего, согласится перенести дату официального выхода Великобритании из союза, определенную статьей 50, но выставит жесткие условия – например, стране придется подчиняться решениям, принятым большинством голосов, то есть она останется в ЕС, но не будет иметь права голоса при принятии законов и нормативных актов. Не исключено, что в случае реализации сценария Брекзита без сделки парламент Великобритании отменит статью 50, тогда процесс выхода из ЕС остановится, и страна останется в ЕС. Между тем индекс FTSE 100 с начала года вырос приблизительно на 10%, а обменный курс фунта стерлингов, взвешенный по валютам стран – торговых партнеров, остался на том же уровне, что и во время проведения референдума о выходе из ЕС в 2016 г.