Опубликованная накануне макроэкономическая статистика из Китая выглядит в целом лучше ожиданий. По итогам первого квартала 2019 г. темпы роста ВВП Китая составили 6,4% (против консенсус-прогноза на уровне 6,3%), оказавшись внутри официального целевого диапазона (6,0–6,5%). Хотя некоторые эксперты не раз задавались вопросом по поводу того, насколько точно официальная статистика по ВВП отражает происходящее в реальной экономике, другие индикаторы экономической активности Китая, включая темпы роста промышленного производства и инвестиции в основные средства, по итогам марта также улучшились. Предпринятые недавно китайскими властями меры монетарного и фискального стимулирования, призванные помочь избежать «жесткой посадки» экономики, начинают приносить свои плоды. Народный банк Китая намеренно поддерживал обменный курс юаня по отношению к доллару на одном уровне во время торговых переговоров с США. Китайские финансовые рынки ожидали восстановления экономики, о чем свидетельствует очень сильная динамика китайских акций в этом году и повышение доходностей 10-летних облигаций Китая. 

Экономическая статистика из Китая подкрепляет текущее мнение инвесторов, которые надеются на то, что замедление мировой экономики скоро сменится ростом. Что касается перспектив мировой экономики, ранее мы уже писали о том, что ключевую роль здесь играют два фактора: экономика Китая и потребление в США. Китай важен потому, что последние 10 лет ежегодный вклад страны в мировой экономический рост составлял примерно треть, тогда как на потребление в США приходилось около 70% ВВП США, что эквивалентно 15–20% мирового ВВП. В период после кризиса надежность потребления в США как «локомотива роста мировой экономики» снизилась, даже несмотря на некоторое снижение уровня задолженности домохозяйств и повышение чистого благосостояния населения. 

В целом пик роста ВВП США в этом цикле, судя по всему, был пройден в прошлом году (годовые темпы роста ВВП США составили около 3%), и в течение этого года фискальное стимулирование сойдет на нет. И МВФ, и ФРС ожидают, что в этом году темпы экономического роста снизятся, хотя и останутся вблизи трендовых 2,0%. Федрезерв пока сохраняет основные параметры денежно-кредитной политики без изменений, и, согласно общему мнению рынка, в этом году ставка по федеральным фондам повышаться не будет. Однако примечательно, что в своем недавнем выступлении глава ФРБ Чикаго Чарльз Эванс (голосующий член Комитета по операциям на открытом рынке) отметил, что в случае снижения базовой инфляции регулятор может смягчить денежно-кредитную политику. Эванс также обращает внимание на то, что в последние 10 лет фактическая инфляция имеет тенденцию отставать от обозначенного ФРС целевого показателя в 2%.

По мнению Эванса, низкая нейтральная процентная ставка в сочетании с низкими инфляционными ожиданиями означают, что номинальные процентные ставки также находятся на низком уровне. Это повышает вероятность того, что на фоне негативного шока ключевые ставки опустятся к нулевой нижней границе. В июне состоится конференция ФРБ Чикаго, которая проводится в рамках подготовки Федрезервом альтернативной стратегии в сфере монетарной политики, предусматривающей, в том числе, таргетирование уровня цен и определение целевого среднего уровня инфляции. Идея состоит в том, чтобы избежать риска дезинфляции, с которым столкнулись власти Японии. Это подразумевает, что ФРС готова смириться с тем, что в перспективе инфляция превысит целевой показатель. Однако многое зависит от эффективности усилий по повышению уровня инфляции. Той же Японии не удалось добиться повышения инфляционных ожиданий населения и корпоративного сектора, несмотря на различные формы количественного смягчения, отрицательные процентные ставки и меры по контролю кривой доходности облигаций.

Профессор Пол Кругман рекомендовал Банку Японии в целях корректировки инфляционных ожиданий предпринять своего рода «шоковую терапию», создав условия для устойчивого, а не временного роста денежной массы. Когда общество воспринимает рост денежной массы как временное явление, никакого повышения уровня цен не происходит. В этом случае запуск печатного станка вместо увеличения расходов приведет лишь к росту накоплений, что только усугубит дефляционные ожидания. Как считает Кругман, единственный путь сделать монетарную политику эффективной – убедить рынок в том, что останавливать печатный станок центробанк не собирается, целенаправленно ориентируясь на повышение инфляции. Однако Банк Японии не последовал совету Кругмана, чем обрек экономику страны на периодические провалы в рецессию и мягкую дефляцию. По мнению Эванса, в случае США для выхода из сложившейся ситуации необходимо, чтобы Федрезерв был готов половину времени мириться с инфляцией чуть выше 2%. Для этого, по его словам, следует задействовать какие-то нестандартные инструменты монетарного стимулирования экономики.

Сам факт появления таких комментариев указывает на то, что ведущие центробанки признают существование проблемы эффективности монетарной политики. После кризиса ведущие экономики, судя по всему, попали в ловушку «бесконечной стагнации». Количественное смягчение, нулевые и отрицательные процентные ставки не помогли ускорить потребительскую инфляцию, а способствовали лишь росту цен на финансовые активы, что выгодно финансовому сектору, а не реальной экономике. Как следствие, усилилось неравенство в уровне доходов и богатства, а это, в свою очередь, вызывает негативную политическую и социальную реакцию. В результате избиратели все шире выступают против мер жесткой экономии бюджета в пользу «раздачи денег людям» или такой политики, которую отражает набирающая популярность Современная монетарная теория (по существу, монетизации долга). Если вливание денег в финансовую систему почти не повлияло на уровни инфляции и процентных ставок, то почему бы просто не отдать деньги гражданам или не направить их на финансирование здравоохранения, образования, инфраструктуры и т. д. – тем более что, согласно упомянутой выше теории, государства, выпускающие долговые обязательства в национальной валюте, не имеют бюджетных ограничений? В настоящий момент такая политика может получить весьма широкую поддержку, учитывая изменения демографических тенденций и увеличение доли молодых избирателей (37% электората на президентских выборах в США в 2020 г. будут составлять миллениалы и поколение Z).

Бывший сотрудник Банка международных расчетов Уильям Уайт, который заранее предупреждал о наступлении финансового кризиса, недавно отметил, что мировые центробанки все больше делают выбор в пользу мягкой монетарной политики и низких процентных ставок. Государственный и частный долг достиг рекордно высоких уровней, в результате чего мировая экономика оказалась в долговой ловушке. Уайт полагает, что центробанкам, которые желают повысить инфляционные ожидания, будет весьма трудно выполнить эту задачу. Мягкая монетарная политика только подталкивает частный сектор к дальнейшему наращиванию долга. Проблемы с долговыми обязательствами означают проблемы с платежеспособностью. Благодаря дешевым деньгам игроки привлекают все новые средства и вкладывают их в высокодоходные активы, то есть занимаются спекуляцией, надувая тем самым пузыри на рынках. Уайт видит решение в «долговых каникулах», подразумевающих списание и реструктуризацию задолженности.

Смягчение риторики Федрезерва привело к стремительному росту котировок акций по сравнению с уровнями начала года – в частности, индекс S&P 500 в настоящий момент находится лишь на 1% ниже максимума, достигнутого в сентябре 2018 г. Инвестиционная компания BlackRock не исключает, что рынки акций могут потенциально «взлететь». Волатильность сейчас низкая по всем классам активов. В краткосрочной перспективе американские акции вполне могут установить новые рекорды, но Федрезерв, поддерживая эту тенденцию, в какой-то момент явно окажет рынкам медвежью услугу.