По итогам августа рубль подешевел на 4,7% против доллара США. На наш взгляд, это ослабление было лишь на 2 п. п. обусловлено фундаментальными факторами (снижением цен на нефть и укреплением доллара, особенно против валют развивающихся рынков). Падение курса рубля еще на 2,7 п. п. было скорее связано с опасениями относительно санкций и высоким спросом на иностранную валюту. На этом фоне рубль был слишком чувствителен к негативным внешним факторам и, как мы полагаем, в итоге его курс оказался заниженным. Это отнюдь не значит, что в сентябре российская валюта полностью отыграет потери, т. к. внешняя ситуация остается неблагоприятной, а локальные факторы в течение недели также могут оказать давление на рубль.

В августе стало очевидно, что те, кто инвестирует в рискованные активы, больше не будут игнорировать новости об эскалации торговой войны, несмотря на то что большую часть года они сопровождались смягчением риторики ФРС США. Участники рынка опасаются, что рост глобальной экономики неизбежно будет замедляться — эта ситуация отчасти была спровоцирована, а затем усугубилась из-за противостояния США и Китая. По этой логике в настоящее время ни действия Федрезерва, ни разрешение торгового конфликта уже не предотвратят рецессию в глобальной экономике. Инвертированная кривая доходности гособлигаций США на участке от двух до десяти лет подтверждает эту точку мнения.

Дополнительным фактором риска для рубля является фиксация прибыли иностранными инвесторами на рынке ОФЗ. В последнее время наметилось значительное расхождение между курсом рубля и котировок ОФЗ: несмотря на ослабление российской валюты, рублевые гособлигации в августе заметно подорожали.

Впрочем, поскольку текущая ситуация довольно рискованна, а ставка ЦБ с начала года уже снижена на 50 б. п., мы полагаем, что российский регулятор, снизив ее снова, даст понять, что до конца года займет выжидательную позицию. Это может подтолкнуть нерезидентов к фиксации прибыли на рынке ОФЗ, где уровни доходности сейчас близки к многолетним минимумам. Иностранные инвесторы могут воспринять жесткую риторику ЦБ как признак того, что цикл снижения процентных ставок уже завершен. В этом случае рубль, вероятно, снова подвергнется давлению — до конца текущей и в начале будущей недели его курс удержится вблизи отметки 67 за доллар.

В сентябре ключевым фактором для рубля и других валют развивающихся рынков будет развитие ситуации вокруг американо-китайских торговых переговоров. Если такие переговоры все же состоятся, попытки Федрезерва США и ЕЦБ успокоить рынки путем смягчения денежно-кредитной политики будут более эффективны. Если же диалог снова будет сорван, инвесторы, вероятнее всего, активизируют продажу рискованных активов, поскольку отсутствие переговоров в их восприятии будет фактически означать затягивание торговой войны, а такой сценарий не сулит ничего хорошего для мировой экономики. Первый сценарий пока, на наш взгляд, более вероятен с учетом примирительных жестов, которые делают Пекин и Вашингтон в последнее время. Если реализуется именно этот сценарий, в сентябре можно будет ожидать подорожания российской валюты до 65 руб. за доллар, ослаблению которого против валют развивающихся рынков будут способствовать снижение ключевых ставок Федрезервом и ЕЦБ, а также перспективы дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики в США и Европе.

Восстановление рубля более вероятно ближе к последней полной неделе сентября (с 23-го по 29-е число), когда дополнительную поддержку ему окажет повышенное предложение иностранной валюты в преддверии налоговых выплат в России. Кроме того, мы ожидаем, что Минфин сократит покупку иностранной валюты — совокупный спрос со стороны финансового ведомства в сентябре должен уменьшиться до 210 млрд руб.; в августе он составил 246 млрд руб. Впрочем, дневной объем таких операций почти не изменится.

Мы по-прежнему полагаем, что уровень 65 по паре USD/RUB привлекателен для покупки долларов. Мы скорректировали наши прогнозы по курсу рубля: сейчас наш базовый сценарий предполагает, что в конце текущего года и в будущем году он должен составить 67 за доллар. По нашему мнению, после возможного временного восстановления в сентябре валюты развивающихся рынков снова окажутся под давлением, поскольку неопределенность вокруг американо-китайской торговой войны сохранится и в среднесрочной перспективе дальнейшая эскалация более вероятна, чем стабилизация. При этом глобальный экономический рост, вероятно, еще будет какое-то время замедляться, прежде чем проявится эффект от смягчения политики основных мировых центробанков — он может оказать поддержку валютам развивающихся рынков лишь в будущем году. Еще один фактор риска — неурегулированность ситуации вокруг выхода Великобритании из ЕС, это также может негативно повлиять на востребованность рискованных активов нынешней осенью.