VEON опубликовал результаты за 4 кв. 2019 г. и дал прогноз на 2020 г., который подразумевает сокращение свободного денежного потока г./г., что может привести к незначительному росту долговой нагрузки.

В 4 кв. выручка практически не изменилась г./г., при этом выручка от услуг сотовой связи в России упала на 6% г./г. из-за роста проникновения безлимитных тарифов и оттока абонентов, связанного с недоинвестированностью сети по сравнению с конкурентами, что VEON обещает исправить в ближайшее время. Это падение было компенсировано улучшениями на других рынках, в первую очередь, на украинском (+16% г./г.), а также стабилизацией динамики выручки в Алжире (+0,5% г./г.) и Бангладеш (+1,8% г./г.).

Показатель EBITDA вырос на 12,5% г./г. в сопоставимых величинах, также в основном благодаря украинскому подразделению и за счет снижения общекорпоративных расходов на 27 млн долл. г./г. Свободный денежный поток по итогам 2019 г. достиг ожидаемого значения в 1 млрд долл., из которых около 350 млн долл. пришлось на пересмотр контракта с Ericsson.

Прогноз компании на 2020 г. — рост выручки на 1-3% г./г., EBITDA – на 4-6% г./г. (за вычетом единоразового притока в размере 350 млн долл. в результате пересмотра контракта с Ericsson) — подразумевает снижение г./г. в абсолютном выражении, при отношении капвложений к выручке на уровне 21-22%, что означает снижение свободного денежного потока примерно до уровня 500-600 млн долл., из которых около половины будет выплачено в виде дивидендов, а другая половина потенциально может быть потрачена на реализацию пут-опциона на приобретение миноритарной доли у партнеров в пакистанском бизнесе. Таким образом, размер долга в абсолютном выражении может остаться неизменным (чистый долг на конец 2019 г. составил примерно 8,3 млрд долл.), однако из-за потенциального снижения EBITDA коэффициент Чистый долг/EBITDA может несколько вырасти.

Наша рекомендация от 6 ноября 2019 г. покупать выпуски GTH 23 реализовалась: котировки бумаг выросли на 0,5 п.п., что принесло текущую доходность в размере 7% годовых, при этом спред к суверенной кривой (выпуску Russia 23) сузился на 33 б.п. до 100 б.п. Такая динамика обусловлена общим снижением процентных ставок практически на всех рынках (почти во всех валютах) под влиянием смягчения монетарных политик, проводимого регуляторами (прежде всего, развитых стран). Мы считаем, что эта тенденция еще не близка к завершению, поэтому длинные бумаги российских эмитентов высокого кредитного качества (например, GAZPRU 34, 37) принесут высокую текущую доходность на горизонте следующих 12М (несмотря на то, что показатели YTM уже на минимумах).