Металлоинвест (BB+/Ba1/BB+) представил ключевые финансовые показатели за 1 кв. 2020 г. (отчетность по МСФО публикуется на полугодовой основе), которые в большей степени восстановились после просадки в 4 кв. 2019 г. 

Так, в 4 кв. показатель EBITDA падал на 43% кв./кв. до 399 млн долл. вследствие снижения цен на чугун —24%, на сталь —3%, коррекции вниз после максимумов цен на окатыши и жрс —12%, сокращения продаж стальной HVA-продукции на 20%. Кроме того, во второй половине 2019 г. (поквартальных данных нет) существенно росли коммерческие расходы и в меньшей степени — общие и административные. По итогам 1 кв. EBITDA полностью не восстановилась, но выросла на 34% кв./кв. до 534 млн долл. благодаря временному отскоку в конце 4 кв. цен на сталь, росту продаж продукции HVA на 25% кв./кв. при достаточно стабильно высоких ценах на железную руду. Рентабельность по EBITDA повысилась на 10 п.п. до 35%. 

Капвложения за 1 кв. составили 84 млн долл., что соответствуют нормальному уровню трат начала года компании. Годовой бюджет вряд ли вырастет существенно, мы ожидаем его на обычном невысоком для компании уровне 500 млн долл. Отметим, что компания запускает экологическую программу и планирует потратить 21 млрд руб. за 5 лет, т.е. ≈60 млн долл./год. Чистый долг за 1 кв. сократился на 10%, а его отношение к LTM EBITDA снизилось до 1,46х с 1,49х.

Хотя во 2 кв. мы наблюдаем по-прежнему высокие цены на жрс (причем в последние недели они растут (с 82 до 92 долл./т) на фоне перебоев поставок из Бразилии из-за COVID-19 и неснижающегося (даже во время карантина) производства стали в Китае), однако цены на сталь и чугун вновь пошли вниз (-22% FOB Черное море). Более того, мы полагаем, что возможно общее сокращение объемов отгрузки и перенаправление с европейского направления (где спрос упал из-за пандемии) на Азию (рост продаж окатышей в Китай уже произошел) и Ближний Восток/Африку.

Кроме того, влияние на результаты уже 3 кв. окажет продажа Уральской стали в пользу ЗТЗ (ФАС удовлетворила ходатайство ЗТЗ 6 мая), которая произвела в 2019 г. 1,7 млн т чугуна и 1,3 млн т стали. У Металлоинвеста останется единственный бездоменный металлургический актив ОЭМК (3,3 млн т стальной продукции в 2019 г.). На Уральскую сталь приходится до 20% выручки Металлоинвеста, однако с падением цен на сталь ее доля в EBITDA в 2019 г., по нашим грубым оценкам, составила порядка 2-3% (10% в 2018 г.), что подразумевает, при прочих равных соответственное сокращение выручки и увеличение рентабельности бизнеса Металлоинвеста. 

METINR 24 (YTM 2,92%), на наш взгляд, выглядят интереснее, чем бонды других металлургов (например, NLMKRU, CHMFRU), предлагающих более низкую доходность 2,6%, учитывая конъюнктуру и перспективы рынка железорудного сырья. Также нам нравятся бонды золотодобывающих компаний: PGILLN 24 торгуется с YTM 2,74%, инвесторам с более высоким аппетитом к риску можно рассмотреть POGLN 22 c YTM 6,07%.