Основной вопрос, который привлек внимание – озвученная инвестиционная программа компании. Напомним, ранее компания планировала в 2008-2009 гг. инвестиции в размере 5,6 млрд руб. и 5,4 млрд руб. соответственно. Новый прогноз – 6,4 млрд руб. и 10,2 млрд руб. Более того, в последующие годы инвестиции растут еще больше и в 2012 г. могут почти втрое превысить ожидаемый уровень 2007 г. Менеджмент компании обосновал подобные расходы доведением цифровизации сети до 100% в соответствии с требованиями Минсвязи, а также увеличением абонентской базы по широкополосному доступу в Интернет (ШПД).
Прогноз по абонентской базе ШПД на конец 2012 г. – 2,35 млн абонентов, против около 300 тыс. на конец 2007 г. Безусловно, это весьма агрессивные планы. В том числе за счет этого Центртелеком планирует увеличить к 2012 г. выручку до размера почти в 1,7 раза выше ожидаемого показателя 2007 г.
Тем не менее, столь агрессивная инвестиционная программа вызывает некоторые опасения. Во-первых, ожидаемое соотношение CapEx / Sales в 2012 г. приближается к 0,3, что является высоким уровнем. Второй момент – срок окупаемости данных затрат может оказаться высоким из-за регулируемых тарифов на услуги местной связи. Все это снижает денежный поток компании в ближайшие годы и, соответственно, влияет на оценку ее стоимости.
Мы пересмотрели нашу модель Центртелекома с учетом опубликованных данных по капитальной программе компании. Кроме этого, мы учли ее высокие ожидания по росту количества абонентов ШПД. В дополнение к этому, мы сместили горизонт прогнозирования на конец 2008 г.
С учетом указанных изменений наш новый target-price составляет 1,0357 долл. по обыкновенным акциям (-8,3% относительно прежней оценки), и 0,7768 долл. по привилегированным бумагам. С учетом новых оценок мы снижаем рекомендацию по обыкновенным акциям компании до уровня «АККУМУЛИРОВАТЬ», по привилегированным акциям оставляем неизменной – «ПОКУПАТЬ».