"
Наилучший путь создать стоимость – остаться независимым. В настоящее время между главными акционерами идет борьба за контроль над Норникелем. Мы считаем, что в лучших интересах миноритарие в сохранение независимости компании и ориентация на внутренний рост, а не слияние с другими крупными горнодобывающими корпорациями.
Ценовой бум на товарных рынках продолжится. По нашим расчетам, растущие цены на сырье все более связаны с возрастающими инфляционными ожиданиями, а не дисбалансом спроса и предложения, имевшим место до недавнего времени. Поскольку инфляционное давление имеет тенденцию прочно укореняться в ожиданиях, этот тренд может продлиться годами. Наш прогноз цен на никель: $34 700 за тонну в 2008 г, снижение до $31 000 в 2010 г. и выход на долгосрочный уровень $35 000 к 2017 г.
Рост производственных затрат ускорится. Мы ожидаем, что из-за повышения цен на товарных рынках рост производственных затрат превзойдет консенсус-прогноз и план компании. Прогнозируется падение рентабельности EBITDA с 62% в 2007 г. до 40% в 2017 г.
Уверенный рост производства. К 2010 г. мы ожидаем роста производства примерно на 30% за счет активов LionOre и OMG. Австралийский проект Honeymoon Well может принести дополнительно 40 000 тонн в год. Российские активы могут принести значительное увеличение объемов через 5-10 лет.
Расчетная цена $400 за акцию. Наша модель DCF дает 12М расчетную цену $400 за акцию, и, учитывая, что в ближайшей перспективе рост цен на товарных рынках, по ожиданиям, будет обгонять инфляцию, мы прогнозируем в 2008 г. прибыль в размере $36.0 на акцию, что выше нашей оценки $34.0 на акцию в 2007 г. Наиболее значительным риском для нашей оценки является направление развития глобальной макроэкономической конъюнктуры в ближайшие два года.
Дополнительный потенциал при росте мультипликаторов. Норникель торгуется с 28%-м дисконтом к международным аналогам по EV/EBITDA: 5.6x против 7.8x. По коэффициенту P/E дисконт составляет 17%: 8.7x против 10.9x. Этот дисконт отчасти оправдан страновым риском, различиями технологий и отчасти неясно u1074 выраженной стратегией роста. Однако, это открывает дополнительный потенциал роста, поскольку со временем или прямо во время борьбы за контроль над компанией эти риски потеряют силу.
Краткосрочные катализаторы. Схватка за контроль над Норникелем может привести к дополнительной скупке акций сторонами конфликта или самой компанией, которая объявила о намерении выкупить до 10% своих акций. Однако стремление удержать контроль может привести к принятию не самых оптимальных для миноритариев решений".
Полная версия Обзора