"Вечером 11 ноября Банк России в рамках мер, направленных на стабилизацию российского финансового рынка, снижение уровня оттока капитала из России и сдерживание инфляционных тенденций, принял решение о повышении ряда процентных ставок. С 12 ноября все ключевые ставки Банка России по кредитам и депозитам, в том числе ставка рефинансирования, аукционные ставки РЕПО, ставки по однодневным и недельным депозитам и ставки ломбардного кредитования, повышены на 100 б. п. Кроме того, ставка по операциям "валютный своп" увеличена на 200 б. п.
Незначительная девальвация, огромные последствия. Ситуация на российском валютном рынке остается очень напряженной. Во многом это является следствием последних действий Банка России, вызвавших новую спекулятивную атаку на рубль. Повышение верхней границы коридора колебаний курса рубля к корзине валют с 30.40 до 30.70, или примерно на 1%, не способствовало достижению каких-либо значимых целей; при этом Банк России был вынужден за один день потратить около USD7 млрд из золотовалютных резервов, чтобы удержать курс национальной валюты на новом уровне, спекулятивные участники рынка получили основания ожидать аналогичных действий по девальвации рубля, а перспективы счета операций с капиталом значительно ухудшились. Ставка NDF сроком на один месяц взлетела с 27% до 40%, что соответствует курсу рубля к бивалютной корзине на уровне 31.61. На наш взгляд, вчерашнее решение Банка России ослабить рубль нивелирует эффект от мер, предпринятых российскими властями для минимизации оттока капитала за последние несколько дней. Более высокие ставки – шаг к плавающему валютному курсу? Если бы девальвации не произошло, увеличение ставок было бы воспринято весьма позитивно как последовательная мера, направленная на более широкое применение механизма процентных ставок в денежно-кредитном регулировании. Чтобы стабилизировать ситуацию на российском финансовом рынке, уменьшить отток капитала и удержать под контролем инфляцию, Банк России повысил основные процентные ставки на 100-200 б. п. с 12 ноября. Ставки РЕПО. Минимальные аукционные ставки по операциям прямого РЕПО на срок один день и семь дней увеличены на 100 б. п. до 8% и 8.5% годовых соответственно; ставка по сделкам прямого РЕПО на 90 дней установлена на уровне 9.5%. Процентная ставка по операциям РЕПО на аукционной основе на срок один день повышена первый раз с 14 июля 2008 г., и Банк России впервые увеличивает ставки столь резко /сразу на 100 б. п./ – ранее разовые повышения не превышали 25 б. п. Однако в сложившейся рыночной ситуации, когда доходность индикативных рублевых облигаций держится на уровне 13-14% /ОФЗ за последние месяцы стали неликвидными, поэтому мы считаем индикативными внутренние обязательства первого эшелона/, Банк России, на наш взгляд, имеет достаточное пространство для дальнейшего увеличения ставок, и мы полагаем, что с возобновлением повышательного цикла он может вновь поднять основные ставки РЕПО в ближайшем будущем. В связи с этим можно ожидать активизации продаж в сегменте долгосрочных рублевых облигаций. С другой стороны, повышение ставок может способствовать дальнейшему движению реальной доходности рублевых облигаций в область позитивных значений. Ставки по депозитам. Ставки по депозитам на один день и одну неделю увеличены на 100 б. п. до 5.75% и 6.25% соответственно. Напомним, что в октябре депозитные ставки Банка России повышались дважды в совокупности на 100 б. п. Еще один шаг в этом направлении представляется нам обоснованным, поскольку низкий уровень ставок по депозитам, с нашей точки зрения, лишь способствовал выводу капитала из страны. Более того, мы полагаем, что в текущих условиях было бы целесообразным дальнейшее увеличение ставок по депозитам до уровней, близких к ставке прямого РЕПО Банка России. Ставки по операциям "валютный своп". Стоимость сделок "валютный своп" /рублевая часть/ сроком на один день возросла с 10% до 12% годовых. 15 октября регулятор уже прибегнул к этой мере, повысив ставку с 8% до 10%, чтобы минимизировать игру на понижение курса рубля, а несколько дней спустя ввел ограничение на объем средств, предоставляемых по таким операциям. До настоящего времени указанные мероприятия не принесли видимого эффекта, поскольку в сравнительно благоприятной ситуации с рублевой ликвидностью участники рынка могли совершать сделки "валютный своп" на межбанковском рынке по более низким ставкам без ограничений.
Эффективность мер по повышению процентных ставок будет в полной мере зависеть от текущей валютной политики Банка России. Принимая это во внимание, мы рассматриваем следующие сценарии возможных действий регулятора в ближайшем будущем.
Пессимистический сценарий. В условиях продолжающегося давления на рубль Банк России продолжит практику постепенного ослабления российской валюты относительно корзины примерно на 1-2% раз в две недели. Такой подход, скорее всего, потребует повышенного расходования резервов, и регулятор в конце концов будет вынужден выбирать между переходом к плавающему валютному курсу /при значительном риске его резкого скачка/ и введением ограничений на проведение валютных операций. Оба варианта могут привести к непредсказуемым последствиям как для финансовой системы страны, так и для социальной устойчивости. Оптимистический сценарий. Банк России осуществит девальвацию рубля в несколько этапов /на 5-7% каждый/ с обратными движениями курса, чтобы снизить его прогнозируемость, и перейдет к политике плавающего курса. После этого, по нашим расчетам, курс рубля к доллару США установится на 15-20% ниже по сравнению с текущим уровнем и к концу года достигнет 31.5-32.0 /исходя из нынешнего курса доллара к евро/. По нашему мнению, при таком сценарии вероятность дальнейшего спекулятивного давления на рубль минимальна, и Банк России сможет сохранить большую часть золотовалютных резервов. Мы также считаем, что в этом случае будет целесообразным дальнейшее повышение основных процентных ставок на 400-500 б. п., чтобы предотвратить отток вкладов из банков. Менее вероятный сценарий. Банк России будет поддерживать курс рубля к бивалютной корзине на текущем уровне. Со стабилизацией цен на нефть давление на рубль снизится".