" Некоторый дисконт можно считать оправданным в связи с более низкой ликвидностью обыкновенных акций компаний и отсутствием возможностей для арбитражных операций, поскольку программы GDR уже достигли верхнего предела. Однако мы отмечаем, что при сопоставимой ликвидности дисконт российских акций по отношению к GDR в 10-20% и выше трудно обосновать, в особенности, если учитывать, что спрэд наблюдается у бумаг отдельных компаний, но отсутствует у акций аналогичных эмитентов.
РОСТ СПРЭДОВ МЕЖДУ ОБЫКНОВЕННЫМИ АКЦИЯМИ И ДЕПОЗИТАРНЫМИ РАСПИСКАМИ PLZL И CHMF ПРЕДСТАВЛЯЕТСЯ НЕОБОСНОВАННЫМ
Мы считаем бумаги Группы ЛСР наиболее очевидным кандидатом для игры на спрэде в данный момент. Разрыв между оценкой стоимости застройщика в Лондоне и Москве быстро сокращается с начала 2010 года, в связи с тем, что ЛСР ведет подготовку к SPO 17% акций позднее в этом году. На конец 2009 года спрэд достигал почти 60%, но сократился до 22% к началу марта. Мы считаем, что тенденция сокращения спрэда, вероятно, будет продолжаться, так как мы не видим никаких причин для того, чтобы часть акций компании торговалась более чем на 20% дешевле в России, чем ее же акции в Лондоне. Группа ЛСР объявила, что акционеры должны получить преимущественные права на покупку новых акций с дисконтом к цене размещения в 10%, а цена размещения, вероятно, приблизится к цене GDR.
Мы считаем, что спрэд между обыкновенными акциями и GDR компании должен сократиться, по крайней мере, до этих 10%, и этом случае компания сможет привлечь как российских акционеров /которые смогут купить акции компании по новой рыночной цене/, так и владельцев GDR /которые смогут купить акции компании со скидкой в 10% к рыночной цене на момент размещения/. Остается открытым вопрос, произойдет ли сокращение спрэда за счет снижения котировок GDR или за счет роста котировок обыкновенных акций компании. Мы считаем, что последнее более вероятно, учитывая привлекательность и прочные позиции компании, а также тот факт, что инвесторы должны быть готовы принять оценку стоимости ЛСР на уровне цены ее GDR. Мы также отмечаем, что более ликвидные акции ГК ПИК торгуются почти на одном уровне с депозитарными расписками этой компании, как и акции "Системы-Галс" с их весьма низкой ликвидностью.
Спрэды в цене акций и депозитарных расписок "Северстали" и "Полюс Золото" представляются необоснованными даже с учетом ликвидности, учитывая, что объемы торгов акций обеих компаний на московских площадках выше, чем в Лондоне /см. приводимую ниже таблицу/, а акции и расписки аналогичных компаний /НЛМК, ММК, "Полиметалла"/ торгуются без спрэда. Мы не видим возможностей для арбитражных операций с бумагами "Северстали" и "Полюс Золото", так как программы депозитарных расписок обеих компаний, вероятно, упрутся в верхний предел, однако мы отмечаем более высокую фундаментальную привлекательность российских акций данных компаний в такой ситуации /более низкие коэффициенты оценки в сочетании с нашей рекомендацией "Покупать" акции обеих компаний/. "Татнефть" также имеет относительно высокий спрэд в 7% между ценой российских акций и котирующихся в Лондоне GDR, однако мы рекомендуем "Держать" бумаги компании в виду их относительной дороговизны.
Акции МТС, характеризующиеся хорошими перспективами выплаты дивидендов и относительно высокой ликвидностью в Москве, по-прежнему торгуются с исторически сложившимся дисконтом в 20-30% к цене ADS, что подчеркивает привлекательность российских акций данной компании. При среднем дневном объеме торгов в Москве в USD 9 млн. и более высокой ожидаемой дивидендной доходности за 2009 год /разница в доходности превышает 1 п.п.: 3.9% по ADS против 5.3% по российским акциям/, мы считаем российские акции МТС весьма привлекательными. Учитывая также прочные фундаментальные характеристики бумаг компании, мы рекомендуем "Покупать" ADS МТС, прогнозируемая цена на ближайшие 12 месяцев – USD 75, что подразумевает потенциал роста котировок на 38%.
* LSE, за исключением WBD, MTS and MTL /NYSE/
** Основная площадка ММВБ, за исключением казахстанских компаний /KASE/