" Мы считаем компанию эффективным представителем розничной торговли с хорошим уровнем управления. Торгующиеся в Лондоне глобальные депозитарные расписки O’Key Group предоставляют инвесторам более дешевую альтернативу по сравнению с Магнитом или более высокие темпы органического роста относительно X5 Retail Group.
Пятый ритейлер России. Согласно нашим расчетам, O’Key Group по итогам 2010 г. получит выручку в 83 млрд руб. /+23% к прошлогоднему показателю/ и в 2011 г. продолжит наращивать масштабы своей деятельности, рассчитывая увеличить торговую площадь на 35%. На данный момент сеть насчитывает 34 гипермаркета и 22 супермаркета в 18 городах России. Компания ориентируется на увеличение торговой площади в ближайшие пять лет на 30% в год /CAGR/, рост выручки LfL на 2-3 п. п. быстрее инфляции, валовую рентабельность выше 21% и рентабельность EBITDA в 8-8.3%. Мы, придерживаясь более консервативных оценок, предполагаем наращивание торговой площади на 26% в год /CAGR/, увеличение выручки LfL менее ИПЦ и снижение рентабельности EBITDA в 2015 г. до 8%.
Риски. Деятельность компании сосредоточена в Санкт-Петербурге и Краснодаре, где рынки гипермаркетов представляются насыщенными. Основные риски: реализация планов по экспансии в другие регионы и расширению сети; конкуренция; возможность поддержания уровней рентабельности и контроля затрат при быстром расширении сети; макроэкономические условия.
Оценки не самые низкие. После роста котировок на 31% с момента первичного предложения /первого ноября/ оценки стоимости являются довольно высокими, так что компания, как мы полагаем, не может позволить себе разочаровать инвесторов. Исходя из наших прогнозов, акции по коэффициенту 2011П P/E торгуются на одном уровне с бумагами X5 Retail Group и с 5%-ным дисконтом относительно Магнита. По 2011П EV/EBITDA O'Key Group оценивается на 17% дешевле Магнита, но на 18% дороже X5 Retail Group. Столь высокие оценки O’Key Group могут оказаться оправданными, если отчетность за вторую половину 2010 г. и 2011 г. подтвердит статус компании как наиболее быстро растущей в России сети продуктовой розницы, которая не теряет в рентабельности.
Факторы, способные оказать влияние на динамику котировок. Операционные и финансовые результаты O’Key Group за июль-декабрь могут превзойти прогнозы, поэтому новости от компании после завершения "периода молчания" /заканчивается десятого января/ должны быть положительными. При увеличении выраженной в рублях выручки LfL в апреле-июне на 7.5%, по нашему мнению, в третьем квартале компания могла показать рост примерно на 9% и еще выше в октябре-декабре на фоне восстановления потребительского спроса /O’Key Group выигрывает больше других ритейлеров из-за максимальной доли непродовольственных товаров в структуре выручки/".