"Мы пересмотрели теоретическую цену ГДР эмитента, чтобы отразить следующие изменения: некоторое снижение прогноза роста производства на 2011 г., уменьшение оценки средневзвешенной стоимости капитала /WACC/ после понижения Атоном оценки базовой стоимости капитала /CoE/ на 50 б. п., небольшой пересмотр величины капиталовложений на 2011 г., расширение прогнозного периода до 2016 г. Мы повысили теоретическую цену до $23,6 за ГДР, но снизили рекомендацию по бумагам эмитента до "Держать".
Производственные результаты за 2010 г. совпадают с нашими ожиданиями. В 2010 г. TMK осуществила поставку 3,97 млн тонн трубной продукции, что на 42% выше показателя предыдущего года. В целом это совпало с нашими ожиданиями, ориентированными на поставку 3,96 млн тонн. Благодаря реализации крупномасштабных проектов по строительству трубопроводов компаниями Газпром (GAZP) и Транснефть (TRNFP) объем поставок труб большого диаметра вырос на 117% по сравнению с предыдущим годом до 671 тыс. тонн.
Объемы поставок труб компанией IPSCO /североамериканское подразделение TMK/ выросли в 2010 г. более чем вдвое до 862 тыс. тонн. Прогноз роста производства на 2011 г. несколько снижен. Как ожидает компания, ее объемы производства увеличатся на 7?10% в 2011 г., если общая ситуация на рынке останется стабильной. В этой связи мы немного понизили наш прогноз роста производства ТМК на 2011 г. до 4,36 млн тонн с 4,54 млн тонн. В результате, наш прогноз выпуска продукции на период с 2011 по 2016 гг. немного изменился.
Оценка WACC понижена до 13,3%, прогнозный период расширен до 2016 г., оценка капитальных расходов на 2011 г. немного уменьшена. В результате сокращения нашей оценки премии за страновой риск на 50 б. п. до 3,2%, наша оценка средневзвешенной стоимости капитала для компании TMK была понижена до 13,3%. Мы также расширили прогнозный период до 2016 г. В соответствии с планами компании, объем капитальных расходов TMK в 2011 г. не будет сильно отличаться от прошлогоднего показателя и составит порядка $310 млн, что на $20 млн меньше нашего предыдущего прогноза.
Ситуация на российском рынке: спрос достаточно высок, чтобы компенсировать рост производственных издержек. По данным агентства “Металл Эксперт”, спрос на бесшовные нефтегазопромысловые трубы в России держится на высоком уровне. Большинство производителей труб обеспечили себя заказами на ближайшие три-четыре месяца. Спрос на сварные трубы в настоящее время несколько страдает из-за низкой сезонной активности в области строительства, но ситуация должна улучшиться в марте? апреле. Увеличение производственных расходов является актуальной проблемой, так как сталелитейные компании повышают цены на листовой прокат. Мы считаем, что производителям труб удастся переложить рост затрат на покупателей и избежать снижения рентабельности производства.
Ситуация на других рынках: число буровых установок в США растет. По данным Baker Hughes, число буровых установок на протяжении января этого года еженедельно стабильно увеличивалось и почти достигло докризисного уровня 1 747 единиц, который был зафиксирован в 2008 г. Это положительный фактор для компании IPSCO, североамериканского подразделения TMK.
Паритет акций TMK с аналогами на развивающихся рынках, но дисконт к сопоставимым компаниям развитых рынков. По мультипликаторам 2011П EV/EBITDA и P/E бумаги TMK торгуются наравне с сопоставимыми компаниями развивающихся рынков. Однако по сравнению с аналогами на развитых рынках бумаги компании торгуются с дисконтами в 9% и 15% по мультипликаторам 2011П EV/EBITDA и P/E соответственно.
Теоретическая цена ГДР повышена до 23,6 долл, рекомендация понижена до "Держать". После внесения корректировок в нашу модель мы повысили теоретическую цену ГДР эмитента до 23,6 долл, что предполагает потенциал 12%-го роста и дает основание для понижения рекомендации до уровня "Держать", - Илья Макаров и Диннур Галиханов, аналитики компании АТОН