Макроэкономические и политические риски еврозоны и США усиливают риски негативного развития событий для глобальной экономики. Развитые страны официально сообщают об отсутствии роста, и в борьбе с экономическими проблемами осталось совсем немного средств. Власти накачивают систему деньгами, что должно поддержать большинство классов активов, но мы по-прежнему видим потенциал снижения на сырьевых рынках.
Мы считаем, что в сегменте базовых металлов в СНГ сложилась уникальная ситуация, когда все четыре компании вовлечены в корпоративные конфликты /открытые или скрытые/ и сформировались две оси: Норильский Никель – ОК РУСАЛ и ENRC – Казахмыс. Возможное разрешение конфликтов означало бы перспективы роста, в частности для ОК РУСАЛ и Казахмыса. Решение конфликта может быть связано с политикой в первом случае и со сменой акционеров в ENRC – во втором. Тем не менее для любой сделки необходима благоприятная рыночная конъюнктура, а ее пока нет.
У ENRC есть ряд привлекательных старых перспективных проектов, тогда как новые проекты Норильского Никеля /Чита/ и Казахмыса /Бощекуль/ имеют отрицательную чистую приведенную стоимость. Мы ожидаем роста прибыли ENRC в будущие периоды, в то время как для Норильского Никеля и Казахмыса это год пиковой прибыли. Все добывающие компании имеют отличные финансовые позиции. Исключение составляет ОК РУСАЛ, по_прежнему отягощенная долгом. ENRC и Норильский Никель должны быть наиболее устойчивыми на фоне общего снижения. Девальвация рубля и тенге должна оказать мощную поддержку рентабельности, особенно для ОК РУСАЛ.
Так называемая “премия за выкуп” появилась в оценке Норильского Никеля, отражая ожидания рынка относительно возможности новых программ выкупа после реализации программы объемом $9,0 млрд. в 2011 году. Хотя акции компании обычно выступают лучше рынка в случае его снижения, оценочные коэффициенты уже чрезмерно велики.
Наш тактический осторожный подход к оценке ОК РУСАЛ оправдался: повышение цен на электроэнергию вкупе со снижением цен на алюминий неизбежно приведет к ухудшению рентабельности компании. Чистая стоимость ОК РУСАЛ за вычетом ее доли в Норильском Никеле резко упала, и стоимость доли в Норильском Никеле достигла 72% от рыночной капитализации ОК РУСАЛ.
На первый взгляд, ENRC представляет собой именно такую компанию, о которой только может мечтать инвестор в добывающей отрасли: крупная компания первого эшелона, низкая себестоимость добычи и множество вариантов для роста. Вопросы корпоративного управления, тяжелым грузом давящие на настрой рынка, неверно истолковываются, так что мы позитивно относимся к потенциалу акций с учетом их оценки.
Казахмыс сталкивается с проблемами из_за ослабления позиций ENRC, низкого содержания металла в руде и динамики расходов, а также из_за растущего неудовольствия рынка по поводу сложной структуры бизнеса компании. Тем не менее ценовая конъюнктура пока остается хорошей, и энергетический бизнес продолжает радовать хорошими результатами.
Мы понижаем целевые цены всех четырех добывающих компаний: Норильского Никеля с $26,50 до $23,18 за ГДР /рекомендация ДЕРЖАТЬ/; ОК РУСАЛ с $1,75 /13,57 гонконгского доллара/ до $1,09 /8,51 гонконгского доллара/ за акцию /рекомендация ПОКУПАТЬ/; ENRC с $18,80 /11,88 фунта/ до $13,09 /8,37 фунта/ за акцию /рекомендация ПОКУПАТЬ/; Казахмыса с $27,73 /17,53 фунта/ до $16,42 /10,50 фунта/ за акцию /рекомендация ПОКУПАТЬ/".