Так говорит Ципрас: "Мы вовсе не антиевропейская сила. Mы боремся за спасение социального единства Европы. Мы, возможно, самая проевропейская сила в Европе, потому что ее нынешние власти приведут союз к нестабильности, а еврозону - к коллапсу, если они будут настаивать на мерах жесткой экономии".
"Да, мы хотим поддержки и финансирования со стороны Европы, но мы не хотим, чтобы деньги европейских налогоплательщиков были растрачены зря. Два спасательных кредита подряд отправились в мусорную корзину, в бездонную бочку. Если так будет продолжаться, нам потребуется третий пакет через шесть месяцев. Европейцы и их лидеры должный понимать это".
"Мы хотим использовать европейскую солидарность и денежные средства для создания основы долгосрочных реформ. Но мы должны знать, что через два-три года свободное падение экономики будет позади, у нас будет экономический рост и мы сможем выплатить деньги, которые нам дали. Нет никаких шансов, что мы сможем заплатить, если текущая политика продолжится".
"Это - испытание не только для греческих мужчин и женщин, но и для всех европейцев. Если Греция будет направлена на путь, с которого нет возврата, то же самое произойдет по всей Европе. Мое послание - это послание солидарности: у нас общие проблемы, и нам нужно общее решение. Невозможна ситуация, когда мы пытаемся ограничить кризис одним регионом и пытаемся уничтожить один народ, потому что думаем, что это предотвратит распространение кризиса".
Ну и, наконец: "Впервые за очень долгое время у нас есть необходимые предпосылки для того, чтобы вести переговоры в интересах народа и против банков и капитала," - сказал А.Ципрас. И предложил решения, среди которых: прямое фондирование со стороны ЕЦБ бюджета Греции и общеевропейские облигации (a la monsieur Hollande), только с целью производственных инвестиций, например, в возобновляемые источники энергии. Для Греции это - энергия солнца, приливов и ветра, согласно Ципрасу.
Как некоторые вещи, произносимые Ципрасом, выглядят действительно не иначе как популизмом, так и яростная, если не паническая критика Ципраса в mainstream СМИ, пожалуй, преувеличена. Проблема, впрочем, в том, что, хотя с некоторыми положениями в речах этого политика трудно не согласиться, его взгляды действительно отличаются некоторой, скажем так, непрактичностью... или нереалистичностью. Как так: разве модно фондировать бюджетный дефицит напрямую через ЕЦБ? Это следует делать через посредство банковской системы (но все равно - делать).
Совершенно ясно, впрочем, что ортодоксальная позиция немцев в этой ситуации не может быть, как минимум, оценена однозначно, о чем недвусмысленно говорит как цикличность событий вокруг Греции, так и все более явное присоединение Испании к кругу наиболее кризисных стран, скатывающихся к дефолту. Но и альтернатива Ципраса, по правде говоря, не выглядит особенно убедительной. Хотя, возможно, это связано лишь с популистской "упаковкой", в которую он завернул свою программу. Все же Ципрас , вероятно, хорош как оппозиционер (на то и щука в озере, чтобы карась не дремал), но вряд ли годится на роль спасителя ЕЗ: как бы еще хуже не вышло.
Кстати, забавно, что Ципрас поддерживает политику Б.Обамы, которого он сам привел в пример в качестве образца лидера, стимулирующего во все тяжкие свою экономику, и - альтернативы Меркель. За что уже заслужил критику крайне левых потенциальных союзников; есть такие и полевее СИРИЗы.
Каким бы популистом ни был Алексис Ципрас, однако вопрос об адекватности текущей повестки дня для Европы в силу уже указанных нами причин определенно имеет право быть поставленным. И ставится уже. Вот что мы думаем по этому поводу: "Вместо того, чтобы отвечать на вопросы: способна ли страна Х обслуживать свой долг и, если, нет, то что нужно сделать, чтобы она сделалась вновь кредитоспособной, Европа продолжает пытаться разобраться, кто придет к власти в Греции и захотят ли новопришедшие дальше выжимать из остатков греческой экономики то, что следует отдать кредиторам, а также будут ли они далее делать уступки Тгаук'е, чтобы получать новые займы и, видимо, вновь начать наращивать соотношение долг/ВВП. Экзистенциальные вопросы, не так ли?
Эксперты из tfmarketadvisors подсчитали исходя из гипотетической доходности бумаг, что проценты по греческим долгам сегодня в общем объеме около 9 млрд.евро в год должны уплачиваться в следующей пропорции: 53% - Troyk'e, 29% - ЕЦБ и лишь 18% - частным держателям. Греческий долг уже в основном принадлежит государственным и надгосударственным структурам, и теперь решение относительно дальнейших перспектив страны может быть принято уже буквально на политическом уровне, т.е. соображения здорового тактического эгоизма частного инвестора при принятии решений играют минимальную роль уже сегодня. Другое дело, что интересы немецкого налогоплательщика тут прямо и косвенно весьма весомы в любом случае, и А.Меркель это хорошо помнит. Однако, так или иначе, основные решения принимают именно политики, и это - свершившийся [после реструктуризации] факт.
На сегодня позиция [политиков ЕС] относительно Греции, на самом деле, весьма жесткая: мы не даем вам утонуть немедленно, вы за это затягивает петлю жесткой экономии на своей шее самостоятельно, а дальше - как хотите. Возможно, что сбалансированный драконовскими мерами бюджет приведет вас к экономическому росту. Да и, в конце концов, вы сами виноваты во всем.
Это выглядит, однако, недальновидной линией поведения и до сих пор уже дважды не приносило успеха (в случае с Грецией). Не удивительно, что повторение печальной ситуации на уровне всего ЕС уже случилось в Испании, следующей по пути Греции: автономное сообщество Каталония обратилось к центральному правительству страны за bailouts. Только что Испания вынуждена была обратиться к проблемам 4-го по размеру активов банка страны Bankia, и это неизбежное вмешательство может потребовать десятки миллиардов евро. Если добавить к этому продолжающийся (пусть и не обвальными темпами - пока) отток вкладов жителей GIIPS на север Европы, в т.ч. Великобританию, то картина того, как зона евро продолжает расползаться по швам, предстает во всей неприглядности. Увы, очень реальной.
Спрэд бондов Испании, наконец, добрался до исторического максимума: пять лет - 532 б.п. к Bunds".
PriceWaterhouseCoopers: Позиционирование стран ЕС по степени уязвимости экономики, 2011-12 годы
И еще об общеевропейских облигациях. Их назначение, казалось бы - получить фондирование новых спасательных операций, новых фондов без эмиссии. Но возникает вопрос: от кого придут деньги? Расчет, видимо, прежде всего, на американских и азиатских инвесторов, поскольку европейцам следует позаботиться о собственной рекапитализации. Прежде всего? Впрочем, когда живых денег нет, то бонды - в самый раз: испанское правительство как раз хочет рекапитализировать банкрота Bankia путем обмена акций банка на гособлигации Испании (в объеме от 15 до 19 млрд.евро на первом этапе, но общий объем денег, которые могут потребоваться для докапитализации всей банковской системы страны после новых стресс-тестов, проводимых независимыми экспертами - ок. 60 млрд.евро) - те самые, что достигают рекордных спрэдов с Bunds в эти дни. Единственный, кто готов с этими облигациями как-то работать - ЕЦБ, и это самое важное. Деньги, которые европейцы (помимо немцев, финнов и некоторых иных северян) могли бы вложить в новые общеевропейские бонды - тоже от ЕЦБ (вспомним LTRO 1 и 2). Таким образом, новые облигации могли бы послужить транспортом для операций ЕЦБ по спасению новых "клиентов" - если прочие мировые инвесторы вдруг найдут их недостаточно привлекательными. Противоречивые бумаги:
Якобы изменение мнения А.Меркель в пользу единых европейских облигаций мало что значит на фоне подлинного состояния экономики Европы. А, точнее, означает, что единственная относительно здоровая экономика еврозоны рискует перестать быть таковой, взвалив на себя груз гарантий долгов своих соседей. Весь рынок, весь мир сегодня де факто сосредоточился только на одном: на сохранении способности стран GIIPS наращивать дальше свой долг (это если временно оставить в стороне миллионы вариаций на тему исключения Греции из зоны евро). При этом совершенно отодвинуто на задний план простое соображение: ок, пусть вся дельта нового долга будет перераспределена между странами ЕС, но тогда общий объем долга все равно вырастет, и на деле долг станет еще более плохого качества, т.к. перераспределение, решив некоторые тактические задачи для ряда стран, ухудшит кредитное качество и самой Германии!
Пора, как представляется, всерьез задуматься о сокращении долга всей зоны без немедленного
прибегания к губительной жесткой экономии [как это сделали США]. Абсурдно требовать, например, от Греции, падение экономики которой усугубляется жесткой экономией, педантичного соблюдения условий Troyka. Обратите внимание, что о том, как реструктурировать экономику Греции для ее перевода на рельсы устойчивого роста, вообще никто не говорит предметно [кроме А.Ципраса]".
Если кто-то еще хочет узнать что-то новенькое насчет того, что будет в случае выхода Греции из евро, то для этого есть масса публикаций (например, инфографика в Financial Times). Мы полагаем, что выход Греции из зоны евро является сценарием скорее фантастически апокалиптическим. А вот новые дефолты (или спонтанные реструктуризации) в зоне евро вполне себе возможны. И в них есть положительный момент - шоки заставляют, наконец, действовать политиков, как мы уже показали, теперь непосредственно влияющих на судьбу долга той же Греции. Для начала. Если СИРИЗА пойдет после 17 июня на обострение с ее прямо-таки троцкистским лозунгом "меры жесткой экономии (меморандум Troyka) отменить, но Грецию продолжать фондировать", таковое обострение после начального шока для рынков может в итоге - под дулом пистолета, т.е. под угрозой реально распада еврозоны - привести к конструктивному изменению позиции сторон конфликта. На сегодня это "виртуальная ось" Олланд (весьма умеренный товарищ) - СИРИЗА (левые, но не крайние, популисты) против немцев, среди которых тоже единства все меньше.
"…Будет ли Германия обсуждать снова идею евробондов, что бы там ни придумали панъевропейские эксперты: совместную ответственность по бумагам или вовсе нечто странное - "раздельную" ответственность по общим бумагам (CDO, что ли?), принимая во внимание происходящее сейчас? Популярность ХДС, партии А.Меркель все еще падает после горьких потерь на выборах в земле Северный Рейн-Вестфалия [бывший оплот ее партии], а соперников - социал-демократов, напротив, немного растет (сегодня соотношение - 31% против 27% соответственно), но сама Меркель лично [в качестве кандидата в канцлеры] - впереди еще лишь восходящей звезды Социал-демократов Крафта (48% против 29%). Это - все равно тревожные сигналы... Но и цугцванг, игра без выигрышного эндшпиля: новые потрясения в еврозоне будут играть против Меркель точно так же, если не хуже, чем отступление от ее пронациональной позиции и откровенное разрешение странам GIIPS получить доступ к немецким гарантиям через новый механизм общих евробондов".
"...Между тем, португальская оппозиция, сообщает Reuters, оказывается скромнее греческой, и заверяет в желании остаться в зоне евро независимо от решения Греции, но тоже требует только смягчения параметров экономии. Хотя Португалия - не главный актер в этой драме, смеем заметить, что да, возможно, выход Греции из евро с последующим в этой стране хаосом, случись таковое, что мы сочли бы сегодня маловероятным на самом деле (что бы н и говорили на эту тему), мог бы послужить скорее негативным примером для остальных сомневающихся [и отвратить их от выхода]. Но "окончательный" дефолт Греции - напротив, идея, способная быть заразительной. А ведь это - просто удар в другую "скулу" ЕС. Последствия могут быть примерно такими же, как и при выходе (или побеге) Греции из зоны евро".
Долговая нагрузка Европы (гос.долг)
Еврозона вне всякого сомнения остается территорией крайне высокого риска, находясь фактически в положении цугцванга (положение, когда каждый новый ход ухудшает ситуацию; возможно, это - некоторое преувеличение, но метафора все же близка к реальности, учитывая подлинный эффект от мер экономии), будучи ограниченной в будущем сценариями новых дефолтов в неизвестном пока числе, либо большой эмиссии, либо - что все же маловероятно - неконтролируемого распада. Зона евро обременена, помимо нескольких неконкурентоспособных экономик, огромной банковской системой, чьи активы втрое превосходят ВВП, и у которой, вероятно, недостаточно залогов для нового массированного LTRO. Притом ее проблемы усугубляются не только отсутствием общего фискального пространства, что лишь отчасти может компенсировать fiscal compact - любимое детище А.Меркель, который сосредоточен на санкциях за нарушение целевых бюджетных показателей, но и отсутствием общего политического пространства, что доказывает крайне низкая эффективность ЕС в кризисной ситуации. Более того, последняя проблема углубляется: см. пример "фронды" Олланда (пока в кавычках) и фронды Ципраса/СИРИЗы Это означает лишь нарастание фундаментальных рисков, несмотря на сохраняющийся пост-LTRO оптимизм на рынках и оптимизм, связанный с умеренно-позитивной динамикой экономики США.
Как это может произойти (гипотетический сценарий радикализации греческой проблемы):
В заключении основной части обзора хотим отметить, что власти Кипра рассматривают как реальную возможность обращения за финансовой помощью ЕС. Кстати, доля экспорта в ЕС наиболее высока, что естественно, у стран Восточной Европы, Африки и Ближнего Востока - 14% ВВП, а займы, привлеченные ими от европейских банков составляют 48% ВВП, затем идет Великобритания - 8.3% и 56% ВВП соответственно, у США - 1.2% и 11%.
Успехи США: доля банков, ужесточающих условия фондирования, %
Доля банков, отмечающих рост спроса на кредиты от частного сектора, %
Успехи США в приостановке делевереджа: возможно, пиррова победа. Денежная база США (aka активы ФРС) против объема потребительского кредита. Старания властей встретились с желанием населения поддерживать прежний уровень жизни при стагнирующих на низком уровне доходах. С одной стороны, это ведет к новому падению норм сбережения, с другой - обилие студенческих кредитов (уже говорят о новом пузыре) говорят о стремлении населения инвестировать в себя - в человеческий капитал. Адекватность такой гипотезы немедленно проверить невозможно
Денежная база США (aka активы ФРС) против денежной массы М2. Возобновление роста денежной массы - показатель, который ФРС должна немедленно записать в свой актив. Подтверждает все предыдушие графики:
Мы не раз останавливались на вопросе реиндустриализации США как важном элементе выхода из кризиса. Реиндустриализация затрагивает те области производственного сектора, которые пострадали более всего за последние десятилетия. Стоимостной объем поставок оборудования для high-tech отраслей против объема поставок для "традиционной" индустрии, млн.долл
Однако восстановление рабочих мест в производственном секторе до уровня даже 2000 года выглядит почти невыполнимой миссией. Общее число рабочих мест вне сельского хозяйства (левая ось) против числа занятых в гос.секторе и производительных отраслях (ПО):
EUR /USD. Вот откуда взялась обсуждаемая сегодня цель на 1.22 (см. красную пунктирную линию). Однако в дальнейшем в случае возникновения чрезвычайной ситуации, вроде описанной выше, евро может упасть до рекордных, почти забытых уровней ниже 1.20¬1.15 долл. Пока ситуацию сдерживает более-менее сбалансированный баланс текущих операций зоны евро и репатриация банками ЕС иностранных активов, прежде всего, долларовых:
S&P500 как будто повторяет свою обычную летнюю динамику (рост в 1-м квартале и дальнейшее снижение в течение двух месяцев), несмотря на относительно неплохие показатели экономики США. Риск европейского meltdown, безусловно, сказывается на рынках. Впрочем, американская экономика также выдает иногда противоречивые сигналы, вроде апрельских заказов на товары длительного пользования ниже ожиданий (+0.2% против ожидавшихся +0.5%). Экономика по-прежнему нестабильна. Снижение S&P обрело очертания тренда, однако на его пути - сильные поддержки (см. график):
Корзина ЦБ/RUB и нефть Urals показывают, что рубль идет в никуда уже с 2010 г. Довольно высокий отток капитала, непривлекательность финансовых рынков РФ, несмотря на очень низкие valuations акций, политика ЦБ по освобождению обменного курса выражается в такой динамике российской валюты.
Ну и - пресловутые спрэды облигаций Испании (вверху: 5 лет - красным и 2 года - черным) и Италии (внизу). Рынок за один виток расправляется с одной страной: была Греция, теперь Испания. Это совсем не отменяет опасности заражения - стоит только совсем исчезнуть эффекту LTRO: