Модельный портфель: АФК Система сменила МТС

Прошедшая неделя оказалось довольно волатильной, однако практически во все дни российские площадки завершали день в «зеленой зоне», восстанавливаясь после падения на фоне заявлений ФРС США. Выходящая в мире макростатистика была не однозначной, в частности, лучше прогнозов оказался июньский индекс потребительского доверия в США, значение которого составило 81,4 пункта, а также лучше ожиданий оказалась динамика заказов на товары длительного пользования в мае: фактическое значение – рост на 3,6%, прогноз предполагал рост лишь на 3%. Однако существенно хуже прогнозов вышли окончательные данные по динамике ВВП США в первом квартале, которые зафиксировали рост лишь на 1,8%, хотя ждали сохранения темпов роста на уровне 2,4%.

Порадовали рынки данные по уровню безработицы в Германии за июнь, которые зафиксировали снижение показателя до 6,8%, хотя ждали сохранения на уровне 6,9%. Окончательные данные по ВВП Великобритании за первый квартал сюрпризов не преподнесли: рост составил 0,3%, как и ожидалось. Количество первичных заявок по безработице сократилось до 346 тыс штук, что близко к прогнозу, предполагавшему снижение до 345 тыс. Chicago PMI за июнь, вышедший в США в пятницу оказался существенно хуже прогнозов, составив 51,6 пунктов, против консенсус-прогноза в 51,6 пункт. Слабые данные из США, однако, оказали обратный эффект на рынки, так как замедление роста существенно снижает шансы на прекращение программы смягчения.

На сырьевых площадках ситуация была не столь благоприятная, как на рынке капитала. Несмотря на то, что нефть марки Brent росла в цене, ее стоимость находилась в рамках обозначенного коридора в $100 - $105 за баррель, рост в том числе ограничивала вышедшая статистика по объему запасов в США, которая зафиксировала рост запасов на 0,018 млн баррелей, хотя ожидалось сокращение на 1,69 млн. Промышленные и драгоценные металлы продолжили падение, опустившись ниже трехлетних минимумов.

По итогам недели отечественные фондовые площадки показали позитивную динамику. Лучше рынка выглядели компании нефтегазового сектора, хуже рынка показал себя финансовый сектор. К закрытию 28 июня индекс ММВБ вырос на 2,45%, поднявшись до 1330,46 пункта, а РТС вырос на 2,39%, до 1275,44 пункта. В то же время курс рубля ослаб по отношению к американскому доллару на 0,4% и по итогам недели доллар стал стоить 32,82 рубля. Цена на нефть марки Brent за неделю выросла на 1,24%, до $102,16 за баррель.

На предстоящей неделе ожидается довольно большой объем макроэкономической статистики, и ожидается довольно высокая активность инвесторов, несмотря на то, что для американских площадок неделя будет короткой из-за праздников. На неделе ожидается заседание Банка Англии и ЕЦБ, по вопросам ключевых ставок, однако инвесторы ожидают позитивных новостей от М. Драги на пресс-конференции.

Понедельник начнется с публикации июньских PMI в промышленности Китая от HSBC и NBS, второй, как ожидается, может снизиться до 50 пунктов. В полдень ожидается публикация июньского PMI в промышленности еврозоны и Германии, где по прогнозам рынка, значение обоих показателей сохранится на уровне 48,7 пунктов. Позже аналогичный показатель выйдет в Великобритании, где ожидается рост до 51,5 пунктов. В 13:00 мск можно ждать июньских данных по инфляции в еврозоне, прогноз – рост до 1,6%, а также майской статистики по уровню безработицы в еврозоне, где ожидается рост до 12,3%. Во второй половине дня выйдут данные по расходам на строительство в США за май, где рост может составить 0,6%, а также ISM PMI в промышленности за июнь, где ожидается рост до 50,5 пунктов. В корпоративном секторе ожидается публикация финансовой отчетности ВТБ за первый квартал составленную в соответствии с МСФО.

Вторник будет не таким богатым на макростатистику, и внимание обратить стоит лишь на данные по динамике цен производителей за май, прогноз – снижение на 0,2%, а также на данные по динамике промышленных заказов в США в мае, где ожидается рост на 2%.

В среду до начала торгов ожидается выход HSBC PMI в сфере услуг в Китае, а после PMI в сфере услуг выйдет Германии, еврозоне и Великобритании, прогноз – 51,3 пункта, 48,6 пунктов и 54,5 пункта соответственно. Так же выйдут данные по динамике розничных продаж в еврозоне за май, где ожидается рост на 0,2%. Несмотря на предпраздничный день предполагающий раннее окончание торгов в США выходит статистика, в частности, будет обнародован майский торговый баланс, прогноз – дефицит в $40,1 млрд, а также выйдет ISM PMI в непроизводственном секторе за июнь, где ожидается рост до 54,0 пунктов.

В четверг состоится заседание регуляторов Великобритании и Евросоюза, которые примут решения по ключевым ставкам, однако изменений ставок от них рынок не ждет. Интерес представляет пресс-конференция после заседания ЕЦБ, на которой будут озвучены прогнозы регулятора, а также возможные меры стимулирования экономики региона. В корпоративном секторе ожидается публикация квартальной отчетности РусГидро, составленной в соответствии с МСФО.

В пятницу во второй половине дня выйдет статистика по динамике заказов на предприятиях Германии за май, где ожидается рост на 1,2%. Важный блок статистики выйдет в США, в частности будут опубликованы данные по количеству первичных заявок по безработице, где ожидается снижение до 345 тыс, а также выйдут июньские данные по уровню безработицы, где ожидается снижение до 7,5%.

Рассмотрим динамику нашего модельного портфеля за торговую неделю, окончившуюся 21 июня (см. вложение).

На прошлой неделе стоимость бумаг в нашем портфеле выросла на 2,25%.. Этот результат оказался незначительно хуже динамики отечественных фондовых индексов. Поддержку портфелю оказали бумаги НОВАТЭКа, Роснефти, Россетей и Аэрофлота, которые показали рост существенно лучше рынка. Индекс ММВБ за ушедшую пятидневку прибавил 2,43%. Стоимость бумаг в нашем модельном портфеле по состоянию на закрытие 28 июня составила 1 210 526,77., включая 57,97 руб. в виде денежных средств.

Доходность модельного портфеля Инвесткафе с момента его формирования в августе 2011 года и по 28 июня этого года составляет 27,55%, увеличившись по сравнению с предыдущей неделей. За это же время индекс ММВБ сократился на 7,53%. Спред в пользу нашего модельного портфеля немного расширился и составил 35,08%.

С начала 2013-го года стоимость модельного портфеля Инвесткафе снизилась на 13,52%, а индекс ММВБ упал на 11,94%. За последние 12 месяцев портфель потерял в цене 1,91%, а индекс ММВБ потерял 6,07%. Рассмотрим динамику отдельных бумаг в портфеле и изменение его состава за неделю (см. вложение).

Несмотря на общий позитивный настрой инвесторов на рынке, некоторые бумаги показывали противоположенную рынку динамику. Отрицательную динамику показали две бумаги в нашем портфеле: ВТБ и Протек. Лучше рынка себя показали акции НОВАТЭКа, Россетей, ММК, МТС и Аэрофлота. Вместе с рынком росли бумаги РусГидро и Роснефти, слабее рынка выглядел Акрон.

В целом текущий баланс между рисковыми и безрисковыми активами выглядит довольно эффективным при текущей конъюнктуре и мы решили сохранить данное соотношение. В целом состав портфеля остается практически без изменений, за исключением того, что бумаги МТС заменяются на акции АФК Системы. Сохраняют свои доли в портфеле бумаги ВТБ, Новатэк, Аэрофлота, РусГидро, Россетей, ММК и Роснефти, а также бумаги Акрона и Протека.

Протек (потребительский сектор)

Целевая цена: 93,7 руб. Потенциал роста 137,70%

Протек остается наиболее привлекательной идеей в фармацевтическом сегменте. Новый рейтинг аптечных сетей от IMS Health за первый квартал 2013 года, показал, что аптечная сеть Ригла, не только сохранила свое лидирующее положение, но и увеличила долю на рынке. Доля Риглы на рынке по сравнению с концом 2012 года выросла с 2,47% до 2,73%. Первая тройка розничных сетей не изменилась по сравнению с началом года, однако стоит отметить, что и А5, и Аптеки 36,6 значительно уменьшили количество торговых точек, в то время как Ригла нарастила их количество. Напомню, что по итогам первого квартала 2013 года при росте российского фармацевтического рынка на 15,7% общая выручка ГК Протек увеличилась на 21,5%. Выручка розничного сегмента в свою очередь выросла на 25,5% по сравнению с первым кварталом 2012 года и составила 4,8 млрд руб. Аптеки продемонстрировали рост сопоставимых продаж на 13,5% против сокращения годом ранее. Рентабельность компании несколько сократилась по сравнению с первым кварталом 2012 года, тем не менее, за счет роста выручки, компания будет продолжать показывать неплохие результаты в абсолютных выражениях. Кроме того, стоит отметить, что компания эффективно управляет своими издержками, если судить по финансовым результатам 2012 года. Также, стоит отметить, что у Протека достаточно привлекательная дивидендная история, по итогам 2012 года и первого квартала 2013 года компания выплатила щедрые дивиденды: дивидендная доходность составила порядка 10%.

АФК Система (сектор телекоммуникации и ИТ)

Целевая цена: 47,1 руб. Потенциал роста: 67,26%

Исторически акции холдинга торгуются с дисконтом около 50% к сумме капитализации ее публичных «дочек» и чистых активов прочих зависимых компаний (в GAAP под чистыми активами коммерческой организации понимается собственный капитал). Дисконт обусловлен высокорисковыми инвестициями в РТИ, Биннофарм, МТС Банк, ГК Детский Мир, Интурист, ГК Медси, SSTL, Русснефть и долгом корпоративного центра. Тем не менее, даже с учетом подобного дисконта акции компании на данный момент недооценены на 67%.

Драйвером роста котировок на этой неделе могут выступить новости по продаже Системой Русснефти. Ранее холдинг раскрыл информацию о подписании соглашения на продажу другого своего нефтяного актива компаниям Bradinor (25%) и Cromeld (24%). Завершение сделки ожидается в третьем квартале 2013 года. За продажу доли Система получит около 38 млрд руб. Для Системы сделка окажется крайне выгодна, так как в 2010 году Гуцериев продал холдингу 49% Русснефти всего примерно за 3 млрд руб. Продажа доли позволит Системе сконцентрироваться на развитии более перспективных сегментов.

Ранее АФК Система неплохо отчиталась за первый квартал 2013 года по US GAAP. Консолидированная выручка холдинга выросла на 5,5% г/г и составила $8,3 млрд. Основная причина увеличения выручки всего холдинга — рост выручки дочерних МТС (на 1,3% г/г, до $3,5 млрд) и Башнефти (на 5,2% г/г, до $4,12 млрд, за счет высокого соотношения переработки к добыче), которые в совокупности по-прежнему генерируют до 85% выручки Системы. Дивидендная политика компании подразумевает выплату минимум 10% чистой прибыли по GAAP, но не более объема всей неконсолидированной чистой прибыли по РСБУ. За 2012 год дивидендная доходность составляет 3,57%. За аналогичный период у обыкновенных акций Ростелекома дивидендная доходность составила 2,09%, у МТС — 5,35%, а у Мегафона – 5,05%. Относительно высокая дивидендная доходность и диверсификация активов холдинга привлечет к акциям компании внимание долгосрочных инвесторов, ориентированных на дивидендную доходность. Справедливая стоимость одной акции Системы составляет 47,1 руб.

ВТБ (финансовый сектор)

Целевая цена, ао: 0,07781 руб. Потенциал роста: 65,52%

Акции ВТБ на прошлой неделе просели почти на 3% в отсутствие фундаментальных факторов. Однако вполне вероятно, что данное снижение было связано с реакцией игроков на новость о том, что государство будет выходить их капитала банка только с 2016 года, а не как ранее предполагалось, что доля государства уже к 2016 году сократится. На мой взгляд, перенос сроков выхода государства из капитала ВТБ не несет в себе негативного эффекта, поскольку группа является одним из системообразующих банков, и в случае негативного сценария развития экономической ситуации, частные инвесторы могут не в полной мере удовлетворить все возникающие требования. Поэтому сохранение контрольной доли государства в капитале ВТБ выглядит вполне логично. Напомню, что розничная «дочка» ВТБ — ВТБ24 18 июня представила стратегию развития бизнеса на 2013-16 годы. Розничный блок группы ВТБ до 2016 года планирует расти быстрее рынка во всех сегментах. Согласно прогнозам менеджмента, доля рынка кредитования физических лиц составит 18,5%, сам портфель превысит 3 трлн руб., а объем привлечения средств клиентов — 12%. При этом в сегменте кредитов малому бизнесу предполагается расширить долю до 8,8%, благодаря наращиванию кредитного портфеля до 344 млрд руб. и повышению привлечения на 10,5%, до 250 млрд руб. Чистая прибыль розничного бизнеса группы по МСФО после налогов должна составить около 60 млрд руб. в 2014 году и более 80 млрд руб. в 2015 году. К 2016 году ожидается увеличение данного показателя до 100 млрд руб. Второй по активам банк уверенно сохраняет за собой второе место по всем основным показателям в российском банковском секторе. Кроме того, у него аналогичные позиции и по генерированию чистой прибыли по итогам апреля. В 2013 году Группа ВТБ планирует заработать 120-140 млрд руб. чистой прибыли.

Роснефть (нефтегазовый сектор)

Целевая цена – 288руб., потенциал роста – 22,9%

Недавно Роснефть и китайской CNPC заключили контракт на поставку дополнительных объемов сырой нефти в Китай. К 2018 году объем экспорта российской нефти в Китай может достичь 46,1 млн т/г. Общая сумма предполагаемая действующими, а также подписанными контрактами составляет $275. По условиям контракта, Роснефть получит $65 млрд уже в ближайшее время. Что в отсутствии необходимости пуcкать эти средства на оплату долгов компании позволит направить часть этих средств на дальнейшее развитие компании.

Одним из возможных вариантов развития может стать приобретение контрольного пакета акций Башнефти у АФК Система. Месторождения им. Титова и им.Требса одними из самых перспективных в России, и находятся в непосредственной близости от логистической инфраструктуры Роснефти в Ненецком АО, что позволит уменьшить объем капитальных вложений при разработке проекта. Сильный сегмент переработки Башнефти может помочь с укреплением данного сегмента у Роснефти.

Компания быстро наращивает число апстрим проектов, получая лицензии на разработку шельфовых месторождений как на территории РФ, так и за ее пределами. Недавно было подписано соглашение с японской INPEX по освоению участков в Охотском море и договор с китайской CNPC, предполагающий совместную разработку участков в Баренцевом и Печорском морях.

На газовом рынке Роснефть ведет себя достаточно агрессивно. Стало известно, что компания полностью выкупит Итеру за $3 млрд. Также Роснефть, возможно, приобретет и соответствующие непрофильные активы АЛРОСы, что еще больше укрепит позиции компании на газовом рынке страны. Цели Роснефти амбициозны: она планирует увеличение доли рынка с 10% до 20% к 2020 году.

Русгидро (электроэнергетический сектор)

Целевая цена: 0,73руб. Потенциал роста: 26,77%

На прошедшей неделе бумаги гидрогенератора выглядели лучше рынка. Хотя сумма удобренных ГОСА дивидендов по итогам 2012 года из расчета 0,00955606 руб. на одну обыкновенную акцию составит 3,68 млрд руб., что подразумевает дивидендную доходность менее 2%, тот факт, что компания стремится и впредь поддерживать уровень отчислений на дивиденды в размере 25% чистой прибыли, вкупе с позитивными прогнозами генерального директора Евгения Дода о росте выручки компании в этом году на 15-20% за счет ввода новых мощностей, безусловно, поддержал покупки акций РусГидро. Я думаю, что в силу сохраняющегося высокого потенциала роста в предстоящие дни продолжится умеренное восстановление котировок гидрогенератора.

К тому же, внимание игроков сейчас привлекают интересные проекты его до «дочек», РАЭ ЭС Востока. Например, проект строительства водородного завода существенного оттока средств акционеров Русгидро пока не предполагает, но реализация проекта может быть выгодной с точки зрения загрузки гидростанций при появлении оценки стоимости и ТЭО, соответствующих опыту мировых аналогов. Поэтому новость можно будет расценивать как долгосрочный позитив для акций Русгидро.

Россети (электроэнергетический сектор)

Целевая цена: 2,093 руб. Потенциал роста: 92,02%

На прошедшей неделе бумаги российского сетевого монополиста выглядели лучше рынка. Компания разместила в пользу Российской Федерации 63,7% от общего объема допэмиссии, таким образом, выполнив внесение госпакета ФСК ЕЭС в уставный капитал Россетей. Теперь инвесторы могут стремиться к реализации возможностей арбитража, которые подразумевают заинтересованность в росте капитализации Россетей. Например, в случае реализации стратегии шорта акций Россетей доходность арбитража может вырасти до 13-15 % при повышении котировок Россетей и падении стоимости бумаг ФСК, что наблюдалось на прошедшей неделе. На данный момент бумаги Россетей все еще обладают большим потенциалом роста по сравнению с акциями своих ДЗО, куда с недавних пор относится и ФСК ЕЭС. По мультипликатору E/P (отношение чистой прибыли на акцию к ее текущей цене) бумаги Россетей, наравне с МОЭСК, остаются самыми дешевыми в своем секторе.

ММК (Черная металлургия)

Целевая цена –9,69 руб, потенциал роста – 28,34%

На неделе, сектор черной металлургии показал рост вместе со всем рынком, однако риски по-прежнему сохраняются на довольно высоком уровне. В секторе черной металлургии наиболее интересными остаются бумаги ММК, которые обладают довольно сильным дисконтом к рынку, но при этом сохраняют фундаментальную устойчивость. Квартальная отчетность ММК оказалась в рамках рыночного консенсуса, хотя немного отклонилась от моего прогноза по показателям EBITDA и EBITDA margin. Как и ожидалось, компания нарастила квартальную выручку, которая достигла $2,28 млрд, до 10,4%. Несмотря на низкий уровень вертикальной интеграции, ММК получил показатель EBITDA margin, составивший 11,2%, в результате чего первое место по эффективности в секторе по итогам первого квартала осталось за Северсталью, у которой аналогичный показатель оказался на уровне 12,8%. Основное снижение у ММК было зафиксировано в стальном сегменте, где EBITDA сократилась на 18,5%, до $247 млн, при этом рост наблюдался в турецком дивизионе, который вышел на положительный уровень. Второй квартал металлурги также провели под давлением конъюнктуры, что выражалось в низких ценах на металлопродукцию, однако уже в третьем квартале можно ждать улучшения ситуации, за счет увеличения сезонного спроса.

Акрон (сектор минеральных удобрений)

Целевая цена: 2108,15 руб. Потенциал роста: 69,22%

Бумаги Акрона на неделе демонстрировали негативную динамику что может объясняться сокращением долей крупных инвесторов, что при относительно невысокой ликвидности дает такой эффект, однако по прежнему сохраняется существенный дисконт к рыночным аналогам, что делает бумаги интересными для инвестиций. Последняя финансовая отчетность Акрона практически совпала с ожиданиями рынка. Как и ожидалось, выручка сократилась на 4% по отношению к прошлому кварталу, до $544 млн, и на столько же сократилась EBITDA, составив $145 млн. При этом Акрону удалось увеличить EBITDA margin до уровня 26,6%. И ей удалось увеличить денежные потоки: чистый денежный поток составил $52 млн.

Отчетность в целом оказала позитивное влияние на стоимость акций компании. На данный момент произошло сезонное снижение спроса на азотные удобрения, но компания ожидает новый скачек спроса к середине мая, поскольку должен увеличиться спрос на азотные и сложные удобрения со стороны стран Латинской Америки. В этом году рынок азотных и сложных удобрений испытывает повышенный спрос и во втором квартале акции Акрона должны начать восстановление. Финансовая устойчивость Акрона не вызывает сомнений, несмотря на существенный рост CAPEX в последние два года. Долговая нагрузка не является критичной: соотношение NetDebt/EBITDA находится на уровне 2,4х, существенная часть чистого долга компании покрывается принадлежащим ей высоколиквидным пакетом акций Уралкалия.

НОВАТЭК (нефтегазовый сектор)

Целевая цена по привилегированным акциям – 456 руб. Потенциал роста: 44,99%

В конце июня французская Total уведомила НОВАТЭК, о том, что довела свою долю в российском производителе газа до 16%. По условиям ранее заключенных соглашений, доля французской нефтегазовой компании не может превышать 20%. Это показывает заинтересованность иностранных партнеров в НОВАТЭКе. Напомню, что в рамках Петербургского экономического форума стало известно о подписании соглашения о вхождении китайской CNPC в проект Ямал-СПГ. Доля китайской стороны составит 20%. Также подписанное соглашение подразумевает поставку СПГ со строящегося завода в Китай. Это событие существенно приблизило компанию к получению права на экспорт газа. Напомню, первая очередь завода Ямал СПГ планируется к запуску в 2016 году. Ее мощность составит 5 млн тонн в год.

Доля НОВАТЭКа в Ямал СПГ после входа в проект китайцев составит 60% проекта, но компания может сократить ее до 51%. Еще 20% принадлежит французской Total. Ранее НОВАТЭК заявлял о подписании рамочных соглашений с рядом европейских компаний по закупке газа с Ямал-СПГ. По итогам 2012 года НОВАТЭК увеличил добычу газа на 7,1%, до 57,32 млрд куб. м на фоне снижения потребления газа в РФ на 2%. По итогам первого квартала добыча газа выросла на 5,2% кв/кв. Жидких углеводородов добыто на 2% больше. В дальнейшем увеличение выручки и рентабельности будет происходить не только благодаря росту добычи, но и за счет повышения объемов реализации крупных партий продукции с высокой добавленной стоимостью и выхода на международные рынки газа. Что касается долговой нагрузки компании, то она находится на весьма приемлемом уровне. Отношение между чистым долгом и EBITDA по итогам первого квартала 2013 года составило 1,05x.

Аэрофлот (Транспортный сектор)

Целевая цена 65,1 руб. Потенциал роста 15,17%

Бумаги Аэрофлота по-прежнему остаются привлекательным объектом для покупок в транспортном секторе. На прошедшей неделе котировки компании прибавили более 5%. Госдума пришла к выводу, что приватизация в краткосрочной перспективе не целесообразна, таким образом, данный катализатор роста стоимости авиаперевозчика пока реализован не будет. Среди причин такого решения были названы сумма дивидендов в госбюджет и риск того, что частный инвестор переведет компанию на суда иностранного производства. Однако у Аэрофлота остаются фундаментальные драйверы роста, такие как развитие рынка авиперевозок и улучшение рентабельности. 27 июня Аэрофлот представил производственные результаты за май, которые свидетельствуют, что компания сохраняет темпы роста быстрее рынка. В мае пассажирооборот отдельно по Аэрофлоту вырос на 26,7% год к году. Компания перевезла 1,7 млн человек, что на 22,5% выше, чем в мае предыдущего года. Между тем опубликованные 28 июня данные Росавиации показали, что темпы роста совокупного пассажирооборота российских авиаперевозчиков в мае составляли 22,6%, тогда как общий пассажиропоток вырос на 19,7%.

Фундаментальный позитив еще не отыгран в полной мере участниками рынка и окажет поддержку котировкам Аэрофлота на неделе. Между тем, в правительстве продолжается активное обсуждение мер для снижения стоимости авиабилетов. 26 июня на совместном выездном заседании комитетов Государственной Думы сообщалось, что осенью будут приняты поправки, разрешающие наем иностранных пилотов, что снизит затраты на оплату труда. Выходящие по этому поводу новости также будут поддерживать дальнейший рост котировок Аэрофлота. Очевидно, часть экономии на расходах авиаперевозчикам удастся превратить в повышение маржи.