Негативное влияние на перспективы Nordgold оказывает истощение ресурсов

Nordgold опубликовал отчет о финансовых результатах за 4к13. EBITDA составила 100 млн долл. при выручке в 329 млн долл.
Наш комментарий: В отчетном периоде компания добилась снижения общей денежной себестоимости на 4% по сравнению с предыдущим кварталом (до 758 долл. за унцию), чему способствовали сокращение объема переработки руды (минус 6% за квартал, главным образом за счет временной приостановки операций на руднике Lefa), увеличение содержания золота в тонне руды (до 2.0 г против 1.8 г в 3к13), рост показателя извлечения (плюс 1.7 пп - до 82.1% в 4к13) и сокращение доли пустой породы (5.7x против 6.2x в 3к13). Размер EBITDA в 4к13 понизился за квартал на 8%, составив 99.6 млн долл., что немного выше консенсус-прогноза и рассчитанного нами уровня. На руднике Bissa в 4к13 было добыто 76 тыс. унц. золота (29% от общей добычи группы) при общей денежной себестоимости в 476 долл./унц. (758 долл./унц. в целом по группе); по итогам всего 2013 года прямая себестоимость на поддержание производства в руднике составила 540 долл./унц., а общая по компании - 1062 долл./унц. Из этого следует, что без учета рудника Bissa прямая себестоимость на поддержание производства в 2013 году повысилась на 6% относительно предыдущего года, достигнув 1,245 долл./унц., в основном за счет роста расходов на руднике Taparko (общая денежная себестоимость - плюс 26% за год, а также рост расходов на разработку месторождения до 34 млн долл.) и предприятии «Бурятзолото» (общая денежная себестоимость - плюс 20% до 978 долл./унц.).

В 2014 году Nordgold планирует добыть 870-920 тыс. унц. золота (наш прогноз - 906 тыс. унц.), в том числе 200 тыс. унц. на руднике Bissa. На Taparko продолжится разработка карьера Bouroum с более высоким содержанием металла в руде. По оценкам компании, прямая себестоимость на поддержание производства составит 1050-1100 долл. на унцию, что немного ниже нашего текущего прогноза.

В ходе телеконференции представители руководства Nordgold отметили, что якутское месторождение Гросс, работы на котором в этом году будут проводиться в тестовом режиме, может быть выведено на проектную мощность к 2018-2019 году, а не к 2016, как предполагалось ранее. Наша текущая модель предполагает выход данного месторождения на проектную мощность (ежегодно 126 тыс. унц., или 7 млн т, против целевого показателя компании в 12 млн т) в 2017 году. Таким образом с точки зрения нашей модели пересмотр срока реализации проекта имеет минимальное значение.

Негативное влияние на перспективы Nordgold оказывает истощение ресурсов, вследствие которого в среднесрочной перспективе расходы компании будут повышаться. Учитывая, что размер прибыли Nordgold в значительной степени зависит от изменения цен на золото, текущую оценку акций компании с коэффициентом «P/NAV», равным 1.14x, мы считаем справедливой.