ЦБ ужесточил риторику накануне бюджетного смягчения

По итогам вчерашнего заседания ЦБ ужесточил риторику, не исключив повышения ставки в ближайшее время. На наш взгляд, комментарий ЦБ больше напоминает словесную интерв енцию в рамках управления инфляционными ожиданиями накануне смягчения бюджетной политики. Мы считаем, что нынешний приоритет ЦБ - это борьба с ростом рыночных ставок через расширение рефинансирования банков, и мы не исключаем, что уже в этом году на повестке дня может встать вопрос о возобновлении беззалогового кредитования.

ЦБ не изменил ключевую процентную ставку, но не исключил ее повышения в будущем. Хотя решение регулятора не стало сюрпризом, риторика ЦБ оказалась жестче, чем мы ожидали. Хотя инфляция должна достичь пика в этом месяце, регулятор предпочел сосредоточиться на среднесрочных инфляционных рисках, указав на возможное повышении ставки в будущем.

Преобладают опасения по поводу расхождения траекторий рынка депозитов и кредитов. Кроме того, ЦБ высказал опасения по поводу трендов в банковском секторе. В мае розничные депозиты неожиданно снизились на 0,5% м/м, а их рост в годовом сопоставлении замедлился до 10% г/г с 12% г/г в марте и 19% г/г в 2013 г. В то же время корпоративные кредиты росли на 18% г/г в апреле-мае, ускорившись по сравнению с 13% г/г в прошлом году. 

Дискуссия по поводу бюджетной политики набирает обороты. Комментарий ЦБ выглядит жестким на фоне усиливающихся призывов смягчить бюджетную политику. Некоторые эксперты предложили привязать рост бюджетных расходов к отклонению роста ВВП от целевых темпов роста. Кроме того, премьер-министр Дмитрий Медведев подписал указ, позволяющий инвестировать 60% из $90 млрд средств ФНБ в российские инфраструктурные проекты, подтвердив курс на контрциклическую бюджетную политику.

ЦБ будет вынужден расширить поддержку банков, чтобы препятствовать росту ставок. Мы считаем, что из-за замедления темпов инфляции, которое ожидается с июля, у ЦБ нет необходимости немедленно повышать ключевую процентную ставку. В то же время, ЦБ приходится бороться с повышательным давлением на рыночные процентные ставки, вызванным замедлением роста розничных депозитов с одновременным ускорением роста корпоративных кредитов. Растущий дефицит фондирования говорит о том, что спрос банков на средства ЦБ может возрасти до 7 трлн руб. к концу 2014 г. с текущих 5 трлн руб. 10 июня ЦБ объявил о снижении дисконта по бумагам, которые он принимает в залог по сделкам репо, что эквивалентно расширению залоговой базы примерно на 200 млрд руб. В условиях очевидного дефицита залоговой базы этих средств недостаточно. Мы не исключаем, что уже в этом году на повестке дня может встатьвопрос о возвращении беззалогового кредитования. Уже до конца 2014 г. могут объявить о смягчении бюджетной политики. Мы рассматриваем ужесточение риторики ЦБ, в первую очередь, как словесный инструмент управления инфляционными ожиданиями, которые могут ухудшиться из-за ожидаемого смягчения бюджетной политики. В обстановке геополитической напряженности на Украине, в ЕС и США $180 млрд госсбережений, инвестированных в иностранные ценные бумаги, сейчас могут рассматриваться скорее как слабое место, нежели выгодная инвестиция. В сочетании со слабым ростом ВВП, это создает риск того, что правительство может объявить о смягчении бюджетной политики уже в ближайшие 6-12 месяцев. Мы считаем, что правительство одобрит повышение плана по росту расходов до 10% г/г в 2015 г. с 5% в этом году. Уже за 5M14 расходы бюджета выросли на 10% г/г, указывая на то, что их рост уже в этом году может превысить изначальный план.

Перспективы роста неоднозначны, прогнозы инфляции ухудшаются. Смягчение бюджетной политики вряд ли будет способствовать росту, так как ограничения носят структурный характер, т. е. связаны с дефицитом рабочей силы и инвестиций в высокие технологии. В условиях нулевого разрыва выпуска это скорее будет провоцировать инфляцию, и у ЦБ сейчас нет эффективных инструментов нейтрализации этого эффекта. Мы повышаем наш прогноз инфляции до 7% на 2015 и 2016 гг. и подтверждаем прогноз умеренного роста ВВП на уровне 1,0-1,5%.