Цены Газпрома для Европы продолжают снижаться

Газпром опубликовал вчера результаты за 1К14 по МСФО и провел телефонную конференцию с инвесторами.

Публикация результатов, как обычно, сильно запоздала. Тем не менее ряд вещей заслуживает внимания, т. к. это индикаторы динамики до конца года. Самое главное - это цены в Европе. Цена реализации Газпрома для дальнего зарубежья составила $374 за 1 тыс. куб. м, снизившись более чем на $15 на 1 тыс. куб. м по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Средняя цена в этом году может упасть до $350 за 1 тыс. куб. м за счет скидок для покупателей в Италии и Германии, тогда как в прошлом году средняя цена составила $381 за 1 тыс. куб. м, по данным компании. Это будет означать цену реализации в $340 за 1 тыс. куб. м во втором-четвертом кварталах. Мы ожидаем, что в дальнейшем цены снизятся еще больше, как только СПГ из США можно будет поставлять на экспорт, а это к концу 2015 года (см. последний выпуск квартального обзора нефтегазового сектора "Англосаксонская эра на рынке газа"). За вычетом экспортных пошлин снижение цены реализации на $10 на 1 тыс. куб. м означает более $1 млрд. операционных убытков для Газпрома. 

В сочетании с падением объемов поставок в Европу на 7 млрд. куб. м, которое мы ожидаем в 2014 году, и более $5 млрд. резервов по платежам за газ, поставленный Украине, ($2 млрд. из которых были списаны в результатах за 1К14 по МСФО) плюс 10-15 млрд. куб. м поставок на внутреннем рынке, которые Газпром уступит независимым производителям в этом году, можно предположить, что EBITDA снизится до уровня, близкого к $50 млрд. в 2014 году с $61 млрд. в прошлом году (без учета отмены скидок в 2013 году). С учетом текущего обменного курса накопленный чистый убыток по курсовым разницам Газпрома за год может приблизиться к $10 млрд. (в 1К14 он составил почти $5 млрд.), что подразумевает падение чистой прибыли в общей сложности на 35-40%. Хотя это, возможно, пессимистический сценарий, стоит иметь в виду, что акции компании могут котироваться с дивидендной доходностью ниже 4% за 2014 год (хотя возобновление платежей от Украины или другие потенциальные неоперационные статьи дохода могут привести к улучшению ситуации). В ходе телефонной конференции финансовый директор Газпрома сообщил о том, что правительство, возможно, примет решение об отступлении от 25%-го коэффициента дивидендных выплат (по РСБУ), что потенциально может вызывать опасения. 

Помимо снижения цен реализации, начала формирования резервов по платежам Украины и убытков по курсовым разницам в результатах за 1К14 не было ничего особенно примечательного, если не считать необычно высокую эффективную процентную ставку налога на прибыль в 27%. Свободные денежные потоки были очень высокими ($8,3 млрд.), чему способствовало снижение оборотного капитала на $3,0 млрд., но это нормально для пика первого квартала, и вряд ли совокупные свободные денежные потоки за год будут выше этого уровня (скорее всего, наоборот). Компания планирует обнародовать сегодня обновленную инвестпрограмму на 2014 год, а вчера она сообщила, что капвложения вырастут по сравнению с 2013 годом. Наши пессимистичные прогнозы пока подразумевают сохранение капвложений на уровне прошлого года в рублевом выражении.