Рубль под тройным давлением, настроения на рынке ухудшаются

Мы считаем, что недавнее падение рубля до 40,45 руб./$ было чрезмерным, поскольку рынок проигнорировал сильный профицит текущего счета за 3К14 и меньший, чем ожидалось, объем погашения внешнего долга (всего $16 млрд). Если цена на нефть вернется к $100 за барр., наш прогноз 37 руб. за доллар на конец года все еще выполним. Однако каждое отклонение на $10/барр. приводит к корректировке курса на 1,5-2,0 руб./$. Так как наш прогноз профицита текущего счета $90 млрд на 2015 г. в два раза выше консенсуса, мы подтверждаем свой прогноз 38 руб. за доллар к концу 2015 г.

В начале октября рубль впервые с середины мая вступил в зону интервенций ЦБ. Изначально ослабление рубля проходило на низких объемах, отражая дефицит предложения валюты. Однако снижение цены на нефть Brent ниже $90 за барр. в минувшую пятницу оказалось шоком для рынка, спровоцировав ослабление рубля до 40,45 руб./$ на больших объемах. В итоге ЦБ, который с 3 октября ежедневно продавал $0,5-1,5 млрд, был вынужден продать около $2 млрд в минувшую пятницу, а общий объем интервенций с начала октября составил $6 млрд.

Рубль под тройным давлением

Ослабление рубля с середины года происходит под давлением нескольких фактов. Во-первых, падение цен на нефть: в июле при $100/барр. рубль торговался у 34 руб./$, и падение цены до $90/барр. оправдывает ослабление рубля до 38 руб./$. Во-вторых, еще 1,0-1,5 руб./$ ослабления объясняется дефицитом валютной ликвидности после ужесточения международных санкций в августе, ограничившего доступ к внешнему фондированию. Наконец, самый свежий удар по рублю связан с появившимися в октябре слухами о возможном введении ограничений на движение капитала; и хотя монетарные власти опровергли эту информацию, она по-прежнему вызывает опасения у инвесторов. На фоне этих факторов ожидания рынка по курсу рубля на конец года ухудшились с 33-38 руб./$ в середине года до нынешних 36-42 руб./$.

Фундаментальные факторы, стоящие за движением курса, не столь негативны. Профицит текущего счета за 3К14 оказался выше консенсуса и составил $11 млрд, а импорт снизился на 9% г/г. Ослабление рубля в сочетании с внешнеторговыми ограничениями предполагает, что импорт будет падать на 10-15% г/г в ближайшие 4 квартала. Если цена на нефть составит $100/барр., то профицит текущего счета, составит $17 млрд в 4К14 и $90 млрд в 2015 г. – наши ожидания в два раза выше консенсуса.

В 3К14 корпоративный внешний долг снизился на $44 млрд, из которых $28 млрд – эффект валютной переоценки, так как около 20% долга номинировано в рублях и 10% – в евро. Российские банки и компании в 3К14 фактически погасили лишь $16 млрд из $37 млрд, предусмотренных графиком погашения ЦБ. Завышенными представляются и $47 млрд на 4К14, предусмотренные графиком.

Хотя ставки по валютным депозитам российских банков до августа были устойчивы, по неофициальным данным, они выросли примерно с 2% до 4%. Мы считаем, что это может привести к тому, что население понесет валюту в банки и, таким образом, в течение месяца банки смогут решить проблему дефицита валютной ликвидности.

Цена на нефть – главный риск для нашего прогноза 37 руб./$ на конец 2014 г.

Таким образом, мы считаем, что рынок сейчас слишком пессимистичен. В случае восстановления цены на нефть до $100/барр., рубль вернется к 37 руб./$ в конце года, отклонение на каждые $10/барр. означает корректировку курса на 1,5-2,0 руб./$. Также необходимо повышение ставки ЦБ на 50 б. п. для борьбы со слухами об ограничении на движение капитала. Что касается 2015 г., то, поскольку погашение внешнего долга будет меньше ожидаемых ЦБ $87 млрд, а профицит текущего счета составит $90 млрд, мы ожидаем, что курс будет колебаться в диапазоне 35-40 руб./$ и составит 38 руб./$ в конце 2015 г., что делает нас оптимистами на рынке.