Заседание ЦБ 31 октября – время трудных решений

Завтра состоится одно из наиболее интересных в текущем году заседаний совета директоров Банка России. Мы ожидаем, что ключевая ставка будет повышена на 50 бп, что соответствует консенсус-прогнозу экономистов, – но недотягивает до ожиданий участников денежного рынка. К тому же мы не  рассчитываем, что Банк России уже в ближайшую пятницу объявит о переходе к режиму свободного плавания рубля. Как следствие, пятница обещает волатильные движения на денежном, облигационном и валютном рынках.

Ключевая ставка будет повышена на 50 бп.

Мы полагаем, что данная величина повышения ставки в наибольшей степени сбалансирует желание регулятора отреагировать на вероятное ускорение инфляции через импортный канал – в силу наблюдаемого ослабления курса рубля, не оказывать резко негативного влияния на экономический рост, в частности, учитывая слабость показателей спроса. 

Регулятор, безусловно, будет учитывать тот факт, что резкий разгон инфляции – до 8.3% г/г по состоянию на 27 октября – имеет под собой во многом немонетарные причины (прежде всего, связан с ростом цен на попавшее под санкции РФ продовольствие). Как следствие, с подобным ускорением ИПЦ бесполезно бороться через резкое повышение ставки. К тому же Банк России не раз давал понять, что цели по инфляции на 2014-2015 гг. имеют для него второстепенную важность, по сравнению со среднесрочной целью в 4.0%.

Free float в пятницу не случится

Регулятору предстоит делать выбор из нескольких альтернатив. Одна из них – отказ от перехода к режиму свободного плавания с 2015 года – отягощена серьезными репутационными рисками, поэтому представляется весьма призрачной альтернативой на последней стадии валютной реформы. Вторая – оттягивание отказа от регулярных интервенций до самого конца года – сопряжена с риском дальнейшего расходования валютных резервов. Третья – мгновенный переход к свободному плаванию – вероятно, вызовет шок на валютном рынке и потребует уже дискреционных интервенций, о праве проведения которых регулятор также неоднократно заявлял. 

В свете того, что регулятор также неоднократно говорил о нежелании расходовать существенные объемы резервов, достаточно сложно соотнести объемы потенциальных интервенций в ситуациях "видимого" и "невидимого" сдерживания ослабления рубля. Однако мы полагаем, "видимое" сдерживание оказывает больший стабилизационный эффект с точки зрения снижения спекулятивных рисков, что может удержать ЦБ от быстрого перехода к режиму free float уже в ближайшую пятницу.

Ожидания денежного рынка более агрессивны

В частности, спред RUB FRA 1x4 над 3-месячной ставкой MosPrime на сегодняшнее утро составляет около  65 бп. Вмененная доходность недельного NDF сегодня на 113 бп превышает вмененную доходность NDF overnight. При этом кривая кросс-валютныхсвопов с начала октября – когда начали отыгрываться ожидания повышения ставок – сдвинулась вверх от 140 бп (5 лет) до 236 бп (1 год). Как следствие, повышение ставки на 75-100 бп можно считать заложенным в текущие котировки инструментов денежного рынка.

Важно отметить, что рост доходностей ОФЗ с начала октября 2014 г. составил 30-80 бп. Вместе с тем, поступательный характер нисходящего движения в ОФЗ не позволяет судить о заложенности какого-либо повышения ставок в цены инструментов.