Решение Банка России: смягчение в декабре все более вероятно

В отличие от консенсус-прогноза, составленного агентством Bloomberg, и в соответствии с нашими ожиданиями, Банк России воздержался от пересмотра ключевой процентной ставки, уже второй раз подряд оставив ее на уровне 11.0%. Комментарий регулятора в отношении того, какое решение может быть принято на последнем в этом году, декабрьском заседании, указывает на склонность к проведению мягкой монетарной политики: Банк России заявил о готовности продолжать снижение ключевой ставки при условии отсутствия неожиданностей со стороны инфляционной статистики. Мы придерживаемся мнения, что на следующем заседании ставка будет понижена на 50 бп, а в 1п16 опустится до 8.5%.

Денежно-кредитная политика в равной степени зависит от экономических индикаторов и суждений руководства Банка России. Насколько мы понимаем, консенсусные ожидания относительно снижения ставки базировались на тезисе о «слабом спросе», в основе которого – исторически низкие темпы роста зарплат и розничного кредитования. Хотя мы согласны с такой оценкой и считаем, что дезинфляция расходов на оплату труда является ключом к достижению целевого уровня инфляции в 4%, установленного Банком России, нельзя не обратить внимания на жесткий тон комментариев руководства ЦБ, звучавших перед началом «недели тишины». На наш взгляд, это свидетельствовало об определенной склонности к проведению умеренно-жесткой политики, что в итоге и качнуло чашу весов в пользу того, чтобы оставить ставку без изменений.

Тон комментария в отношении следующего заседания стал более мягким…

Если учесть, что решение, которое регулятор примет на декабрьском заседании, будет зависеть от сохранения дезинфляционного тренда, на наш взгляд велика вероятность того, что поступающая статистика еще больше укрепит позиции сторонников смягчения денежно-кредитной политики.

- Общей дезинфляции будет способствовать эффект высокой базы. Месячная инфляция в ноябре 2014 г. равнялась 1.3%, а аналогичный показатель в ноябре текущего года, по нашей оценке, не превысит 0.5–0.6%;

- Инфляционные ожидания населения продолжают снижаться. Этот процесс обусловлен, во-первых, техническими факторами, когда более низкая средняя точка распределения ожидаемой инфляции (в качестве которой часто используется наблюдаемая инфляция) будет тянуть показатель вниз, и, во-вторых, (естественно) тесной взаимосвязью между изменениями валютного курса и наблюдаемыми инфляционными ожиданиями.

…поскольку, по оценке регулятора, начинают появляться необходимые предпосылки для нормализации ключевой ставки:

- По прогнозу Банка России, годовой темп прироста потребительских цен составит менее 7%, тогда как ранее ожидался прирост «около» 7%.

- Как отмечается в пресс-релизе, «в сентябре наметились признаки замедления спада в экономике», что является отсылкой к более высокому, чем ожидалось, показателю промышленного производства.

- Банк России в целом характеризует денежно-кредитные условия как «умеренно жесткие».

Сохраняются некоторые опасения

Помимо обычных рисков для прогноза по инфляции (включающих смягчение фискальной политики и внешние шоки) также отметим относительно устойчивый рост цен на продовольственные товары, который не полностью сдерживается слабым спросом.

Согласно нашему базовому сценарию, мы по-прежнему ожидаем, что по итогам декабрьского заседания совета директоров Банка России ключевая ставка будет понижена на 50 бп, а в течение 1П16 она будет понижена в совокупности еще на 200 бп.