Проблемы с фондированием

На прошлой неделе мы писали о том, что в последнее время мировой банковский сектор сталкивается с целым рядом проблем, связанных, в частности, с регуляторными требованиями об увеличении капитала крупнейших банков, наличием на балансах некоторых американских банков значительных кредитов, предоставленных производителям сланцевой нефти, и негативными последствиями для условно конвертируемых облигаций, вызванными снижением стоимости акций. Помимо этого, все большее распространение отрицательных процентных ставок и уменьшение наклона кривой доходностей оказывает давление на чистую процентную маржу банков, негативно сказываясь на их способности генерировать прибыль. Все это происходит на фоне неопределенных перспектив мировой экономики и роста рецессионных рисков, что также обычно не способствует улучшению ситуации в части банковского кредитования.

Прошлая неделя, оказавшаяся весьма волатильной для мировых рынков акций, завершилась ростом. При этом акции финансового сектора, на отрезке с начала года заметно отставшие от других сегментов рынка, в конце недели оказались в лидерах роста. Сообщения о том, что ОПЕК, возможно, готовится рассмотреть вопрос о сокращении добычи, способствовали существенному восстановлению нефтяных котировок, что также положительно повлияло на аппетит к  риску, уменьшив давление на высокодоходные облигации нефтегазового сектора.

Улучшению настроений в банковском секторе также способствовали новости о намерении Deutsche Bank выкупить с рынка свои старшие облигации на сумму более 5 млрд долл., а также о покупке 500 тыс. акций JPM главой банка Джеймсом Даймоном. С уверенностью говорить об окончании распродажи в банковском секторе пока рано. В эти выходные появились сообщения о проблемах с привлечением долларового фондирования европейскими банками. По данным газеты The Sunday Times, в настоящее время полноценного доступа к рынку долгосрочного фондирования не имеет почти ни один европейский банк. Этим, возможно, объясняется относительная устойчивость долларовых ставок Libor – несмотря на ожидания их более быстрого снижения в  ситуации, когда рынки перестают закладывать в цены повышение ставки по федеральным фондам в этом году. Мы полагаем, что ведущие центробанки ответят на проблемы с долларовым фондированием, так же, как они делали это до сих пор, – расширением операций долларового свопа.

Трудности европейских банков хорошо известны. Одной из них является огромный объем проблемных кредитов. Их общая сумма уже достигла 1.3 трлн евро, из которых около 350 млрд евро (порядка 18% итальянского ВВП) приходится на итальянские банки. Премьер-министр Италии Маттео Ренци в  последнее время много критикует усилия ЕС, направленные на решение данной проблемы (в частности, недавно он сравнил ЕС с оркестром на тонущем «Титанике»). Согласно некоторым оценкам, по новым правилам «бэйл-ина» итальянским розничным инвесторам придется согласиться на списание 200 млрд евро долга по субординированным облигациям, которые они покупали как «безрисковые» инструменты. Председатель Еврогруппы Йерун Дейссельблум в интервью, данном в прошедшие выходные, отверг предложения о смягчении общих для банков ЕС регуляторных требований. По его словам, в  ЕС сейчас действуют значительно более строгие правила, призванные не допустить ситуацию, когда в случае очередного банковского кризиса «платить по счетам» придется налогоплательщикам. Член правления ЕЦБ Бенуа Кере в  своем интервью на днях высказал аналогичное мнение, добавив, что  европейские банки в настоящий момент находятся в заметно более устойчивом положении, чем на пике долгового кризиса 2011–2012 гг., хотя и показывают относительно низкую рентабельность.

Обозреватель The Financial Times Вольфганг Мюнхау утверждает, что рынки теряют веру в обещание главы ЕЦБ Марио Драги сохранить стабильность «чего  бы это ни стоило». Мюнхау считает падение европейских финансовых рынков на прошлой неделе точкой разворота к очередному раунду финансового кризиса. Хотя банки еврозоны сейчас не имеют столь высокой долговой нагрузки, банковская система еще не очищена от плохих активов, а в экономике, в отличие от ситуации 2010 г., происходит снижение уровня цен. Из ситуации на  рынках можно сделать ряд выводов. Во-первых, усиливается зависимость банков от аккумулированного на их балансах суверенного долга. Падение акций банков на прошлой неделе сопровождалось ростом доходностей облигаций периферийных стран еврозоны. Во-вторых, полноценный европейский банковский союз так и не сформирован: есть общий надзор и режим регулирования, но единого государственного источника, из которого может финансирования спасение потерявших устойчивость банков, не существует. Одной из основных причин, подтолкнувших инвесторов к продаже облигаций банков на прошлой неделе, стало введение новых процедур реструктуризации долговых обязательств Директивой ЕС о финансовом оздоровлении и санации банков. В-третьих, рыночные инфляционные ожидания на прошлой неделе упали до рекордно низких значений, а это фактически означает, что ЕЦБ в обозримом будущем не достигнет своей 2%-й цели по инфляции. Наконец, у  рынков вызывают опасения отрицательные процентные ставки, поскольку подавляющее большинство из 6 тыс. европейских банков ведут традиционный бизнес: привлекают средства в депозиты и направляют их на кредитование. А отрицательные ставки создают риски массового изъятия средств вкладчиками. Мюнхау пишет, что власти еврозоны в 2008 г. допустили большую ошибку, не  расчистив балансы банков, на что дополнительно наложились ошибки политики бюджетной экономии и неспособность создать полноценный банковский союз. Любопытно, что сэр Джон Виккерс, бывший глава Независимой комиссии по банкам Великобритании, критикует Банк Англии за смягчение требований о формировании дополнительных резервов для британских розничных кредитных организаций.

На саммите ЕС, который состоится на этой неделе, эти вопросы, вероятно, будут оставлены в стороне, а центральное место займет согласование с  Великобританией «реформы» Евросоюза, вопрос о членстве в котором в  скором времени должен быть вынесен на общебританский референдум. Заметим, что пока ни один из референдумов, с результатами которых согласился Евросоюз, не завершился решением о выходе из его состава. Уже сейчас мощные PR-ресурсы ЕС и помощь проевропейски настроенной политической элиты брошены на то, чтобы склонить неопределившихся британских избирателей проголосовать за сохранение членства в ЕС. На фоне всех этих усилий порой становится даже трудно представить, как Великобритания вообще могла существовать до появления ЕС и европейского валютного союза.

Тем временем в Китае завершились новогодние каникулы. Хотя последние показатели торгового оборота КНР оказались хуже ожиданий, глава Народного банка Китая Чжоу Сяочуань в недавнем интервью опроверг слухи о введении контроля над капиталом, а также исключил дальнейшее ослабление юаня. На  26–27 февраля в Шанхае запланирована встреча глав центробанков и  министров финансов «большой двадцатки», и такое заявление позволяет предположить, что на саммите будет обсуждаться вопрос о некой координации валютной политики (условно называемой «Шанхайское соглашение»). Дополнительным фактором поддержки юаня является ослабление доллара, вызванное мягкой монетарной политикой ФРС, но главная цель Народного банка Китая – добиться стабильности обменного курса юаня относительно корзины валют. На очередной сессии Всекитайского собрания народных представителей 5-го марта будут утверждены национальный план развития на 13-ю пятилетку и план премьера Госсовета страны Ли Кэцяна на 2016 г., который, возможно, будет включать увеличение дефицита бюджета и расширение помощи местным властям, на данный момент предусмотренной в объеме 3.2 трлн юаней.

Банковская система Китая также не застрахована от роста числа проблемных кредитов и последствий перегрева кредитного рынка. По оценкам известного хедж-фонд менеджера Кайла Басса, убытки китайских банков могут более чем в четыре раза превысить те, которые в период последнего кризиса понесли банки США. Если из-за проблемных кредитов банковская система Китая лишится 10% своих активов, собственный капитал китайских банков сократится примерно на 3.5 трлн долл. Для их рекапитализации Народный банк Китая может быть вынужден напечатать более 10 трлн юаней.

Комментарии главы Народного банка Китая относительно юаня устранили один из источников давления на фондовый рынок. Дополнительную поддержу ему может оказать стабилизация цен на нефть. Монетарная политика ведущих центробанков в настоящее время по-прежнему носит мягкий характер, и, согласно оценкам участников рынка фьючерсов, в этом году регуляторы всех стран «большой десятки», за исключением ФРС, понизят процентные ставки. Первое же повышение ставок ЕЦБ и Банком Англии теперь ожидается не раньше, чем в 2019 г.