Ключевая среда

На этой неделе произойдет целый ряд событий, способных оказать существенное влияние на ситуацию на мировых рынках, причем большая часть из них выпадает на ближайшую среду. Финансовые рынки в понедельник открылись в относительно спокойном режиме – азиатские площадки начали неделю в плюсе, а индекс доллара немного снизился, остановившись вблизи промежуточного уровня поддержки, находящегося в районе 50- и 100-дневной скользящих средних. На  прошлой неделе индекс S&P500 вслед за ростом доходностей казначейских обязательств США опустился на 0.5%, а индекс MSCI EM скорректировался примерно на 4% относительно февральского максимума. 

Согласно данным Bloomberg, ликвидность хедж-фондов достигла рекордно низкого уровня, а по оценкам Ned Davis Research, совокупные денежные активы фондов находятся на 19-летнем минимуме. Двухлетние UST торгуются на максимальных уровнях с 2009 г., а доходность 10-летних UST вернулась к максимуму декабря (2.64%), пробой которого, по мнению одного из наиболее авторитетных фонд-менеджеров Билла Гросса, спровоцирует волну продаж на рынке долга. Сегодня утром 10-летние гособлигации США торговались на уровне 2.57%.

Между тем публикация данных о рекордно высоком уровне товарных запасов нефти в США и дальнейшем росте числа буровых установок в  стране вызвала снижение цен на нефть. Что касается других сырьевых товаров, индекс цен на металлы Лондонской биржи металлов продолжает снижаться, а цены на золото снизились примерно на 4% относительно максимума в 1264 долл./унц., достигнутого в конце февраля. В начале 2016 г. мы писали о параллельном снижении котировок нефти, высокодоходных облигаций (особенно нефтегазовых компаний с большой долговой нагрузкой) и акций американских компаний. Минимальные уровни индекса S&P500 и индекса высокодоходных облигаций HYG были зафиксированы 11 февраля 2016 г., когда страны – производители нефти заговорили о возможности заморозки добычи, чего оказалось достаточно, чтобы остановить падение цен на нефть. Текущая ситуация во многом напоминает это параллельное снижение стоимости различных классов активов, наблюдавшееся в начале прошлого года. 

Ключевым событием этой недели станет заседание Комитета ФРС по  операциям на открытом рынке, которое состоится завтра и послезавтра. Решение комитета будет объявлено в среду в 14:00 по Нью-Йорку, после чего в 14:30 состоится пресс-конференция руководства ФРС.

Участники рынка сходятся во мнении, что регулятор повысит среднее значение текущего целевого диапазона ставки по федеральным фондам на 25 бп – с 0.62% до 0.87%. В минувшую пятницу был опубликован достаточно позитивный отчет о количестве рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях США, средний рост зарплат в которых составил 2.8%. Между тем члены FOMC, судя по всему, практически единогласно нацелены повысить ставку, независимо от статистики по рынку труда. Прогнозы членов комитета по ключевой ставке будут опубликованы после заседания, но уже сейчас рынок фьючерсов более чем в 25% оценивает вероятность того, что в этом году ставка по федеральным фондам будет повышена не три, как предполагает текущий прогноз FOMC, а четыре раза. Участники рынка не исключают, что регулятор объявит о возможном ускорении процесса нормализации монетарной политики с  целью более быстрого выхода на долгосрочный равновесный уровень процентной ставки, оцениваемый ФРС в 3% (к 2019 г.). Кроме того, FOMC может упомянуть и возможность сокращения размера баланса ФРС, который на  данный момент составляет 4.4 трлн долл., что является дополнительной формой ужесточения монетарной политики. Данные об уровне инфляции в США, также публикуемые в эту среду, вероятно, подтвердят факт роста инфляционного давления. Следует отметить, что наблюдаемый рост инфляционного давления происходит еще до начала реализации фискальной программы президента Трампа (хотя, возможно, до ее начала пройдет еще немало времени, что даст Федрезерву определенное место для маневра).

В заявлении по итогам заседания и в ходе пресс-конференции руководство ФРС также, возможно, выразит мнение о том, насколько мягкой оно считает свою текущую монетарную политику. В качестве индикатора степени мягкости ФРС использует равновесную реальную процентную ставку (R-Star). В наших материалах мы уже упоминали различные исследования, в которых снижение темпов роста производительности труда и неблагоприятная демографическая ситуация рассматриваются в качестве причин замедления роста производственного потенциала и, как следствие, снижения реальных процентных ставок. По сути, это и есть тезис о «вечной стагнации», используемый многими крупнейшими центробанками для объяснения того, почему после финансового кризиса темпы роста экономики в  развитых странах так и не восстановились до своих средних исторических уровней.

По оценке ФРС, R-Star сейчас приблизительно равна нулю, в то время как «нормальный» уровень составляет около 2.0%. Фактическая реальная ставка в  данный момент составляет минус 1.0%, что как раз показывает величину избыточного стимулирования. Хотя по расчетам самой ФРС, в долгосрочной перспективе R-Star не превысит 1.0% (с учетом официальной цели по инфляции в 2% это дает долгосрочную номинальную ставку по федеральным фондам, равную 3%). Если в будущем R-Star поднимется выше 1.0%, тогда на повестке дня окажется вопрос о повышении ставки по федеральным фондам до уровня, превышающего 3%. Чтобы убрать это избыточное стимулирование, как раз и  может потребоваться четыре повышения ставки по федеральным фондам по 25 бп каждое. ФРС может решиться на такое ужесточение политики, только в  том случае если экономика США избежит рецессии, а на рынках акций или облигаций не случится очередного обвала. Между тем в среду истекает срок действия потолка американского госдолга, и если Белый дом и консервативное крыло Конгресса не смогут быстро договориться о его повышении, это может привести к всплеску рыночной волатильности. На этой неделе президент Трамп должен представить проект бюджета на 2018 г. Существенным фактором является и динамика курса американской валюты, поскольку ее заметное укрепление будет равнозначно повышению глобальных процентных ставок.

В последнее время благодаря усилиям Банка международных расчетов (БМР), который иногда называют «центральным банком центральных банков», набирает силу тезис, альтернативный теории «бесконечной стагнации». БМР неоднократно ставил под сомнение эффективность программ количественного смягчения, что весьма любопытно, учитывая, что многие центробанки, руководители которых входят в совет директоров БМР, либо проводили, либо продолжают проводить такие программы. По мнению БМР, чрезмерно мягкая монетарная политика привела к появлению неблагоприятной цикличности на   финансовых рынках, не позволяющей реальной экономике выйти на прежнюю траекторию роста (см. Secular stagnation or financial cycle drag?).

Также в среду пройдут выборы в Нидерландах, которые могут задать тон предстоящим выборам во Франции (23 апреля и 7 мая), потенциальным досрочным выборам в Италии и выборам в Германии (в сентябре). В конце недели обострился дипломатический конфликт между Турцией и Нидерландами. Есть предположения, что правительство Великобритании в ближайшие дни может начать официальную двухлетнюю процедуру выхода из ЕС согласно статье 50. Пока курс GBPUSD держится немного выше отметки 1.20, то есть предыдущих минимумов. Согласно нашему прогнозу, в этом году он будет постепенно расти и ближе к концу года может достичь примерно 1.30. К тому же на этой неделе состоятся заседания Банка Японии, Банка Англии и Национального банка Швейцарии (все в четверг), хотя рынки не ожидают изменений в параметрах их монетарной политики. Вместе с тем прошедшее на  прошлой неделе заседание ЕЦБ показало, что европейский регулятор рассматривает возможность сворачивания программы количественного смягчения. Как заявил глава ЕЦБ Марио Драги, «неотложной необходимости» в  наращивании стимулирующих мер больше нет, и, по мнению руководства регулятора, дальнейшего снижения процентных ставок, скорее всего, не потребуется.

Неделя завершится встречей министров финансов и руководителей центробанков стран «большой двадцатки» в Баден-Бадене. По предварительным сообщениям, в проекте итогового коммюнике говорится не   о принятии мер против протекционизма, а о поддержании странами-участниками «открытой и справедливой системы международной торговли».