Внимание на ЕЦБ

Как отметил Драги, европейская экономика по-прежнему нуждается в значительном монетарном стимулировании, в связи с чем, по его словам, процентные ставки ЕЦБ и после завершения текущей программы покупки активов (APP) еще достаточно долго будут оставаться на нынешних уровнях. Программа, в рамках которой ЕЦБ ежемесячно приобретает облигации на сумму 60 млрд евро, должна завершиться в конце этого года. Однако финансовые рынки ожидают, что в четверг ЕЦБ объявит о ее продлении еще на шесть–девять месяцев, при этом сократив объем покупки до 30 млрд евро. Пока сложно сказать, в какой степени на решение ЕЦБ могут повлиять последние политические события, в частности, успех правых партий на недавних выборах в Австрии и Чехии, очевидно, являющийся реакцией общества на миграционный кризис, и растущее неприятие углубления евроинтеграции в целом. 

Ситуация вокруг независимости Каталонии остается сложной. На прошедших выходных правительство Испании объявило о том, что намерено приостановить автономию области. Референдумы об автономии итальянских областей Ломбардия и Венето показали, что их жители также выступают против евроинтеграции и контроля со стороны центральных властей. Переговоры по поводу Brexit, судя по всему, зашли в тупик, и растет вероятность, что договориться сторонам так и не удастся. Юридически ЕС не может предложить Великобритании (или любой другой стране) торговое соглашение, то есть приоритетный доступ к единому европейскому рынку, до тех пор пока страна остается членом союза. 

Вчера в Японии состоялись досрочные парламентские выборы, по итогам которых уверенную победу одержала либерально-демократическая партия. В связи с этим индекс Nikkei225 вырос на 1% и сейчас находится на самом высоком уровне с 1996 г. Кроме того, стоит отметить, что Банку Японии принадлежит 50–60% всех японских ETF, что должно приводить к искажению «справедливых» уровней доходности суверенных облигаций. На этой неделе состоится заседание Банка Японии по денежно-кредитной политике, но никаких изменений в преддверии смены главы регулятора в начале следующего года инвесторы не ожидают. Это, а также вероятность более быстрой нормализации политики ФРС (и, возможно, ЕЦБ) способствуют росту курса USDJPY, который вполне может протестировать максимумы этого года на уровне 114–115. Курс EURJPY сейчас находится примерно в середине диапазона 94–170 (минимум и максимум за период с 2008 г.). Курс EURUSD сегодня снижается в ответ на упомянутые выше политические события. Промежуточная поддержка находится на уровне 100-дневного скользящего среднего на отметке 1.1658. Текущее сочетание монетарных и фискальных факторов указывает на укрепление доллара и ослабление евро. Особенно это касается фискальной политики. В случае США речь идет о вероятной реализации налоговых инициатив президента Трампа (это, правда, зависит от решения по вопросу потолка долга, которое должно быть принято до 8 декабря, а кроме того, существуют сомнения относительно эффективности данных мер с точки зрения их влияния на американскую экономику). Что касается фискальной политики еврозоны, то она по-прежнему не содержит никаких стимулов экономического роста.

МВФ и Всемирный банк недавно представили достаточно позитивную оценку ситуации в мировой экономике. Довольно много хороших экономических новостей поступает и с проходящего в Пекине 19-го съезда Компартии Китая. Хотя в этой бочке меда всегда есть своя ложка дегтя в виде проблемы чрезмерного уровня долга, которую рано или поздно нужно будет решать. 

Эту картину подкрепляют и результаты последнего опроса фонд-менеджеров, проведенного BoAML. Согласно представленным цифрам, ожидания благоприятного сценария развития ситуации в мировой экономике (темпы экономического роста выше тренда, инфляция ниже тренда) достигли рекордно высокого уровня. Лишь 3% респондентов прогнозируют снижение доходностей облигаций в ближайшие 12 месяцев; при этом рекордные 85% опрошенных ответили, что считают облигации переоцененными. Что касается валютного рынка, то, по мнению управляющих фондами, доллар в настоящее время выглядит наиболее недооцененным за все время с декабря 2014 г. Самой перекупленной торговой идеей на рынке акций большинство респондентов назвали открытие длинных позиций в индексе NASDAQ, а в качестве главного хвостового риска для рынков инвесторы называют возможные просчеты в монетарной политике ФРС или ЕЦБ (далее по значимости следуют напряженная ситуация на Корейском полуострове и обвал на глобальных рынках долга).

Ожидания роста доходностей облигаций, очевидно, отражают предполагаемый эффект от перехода от количественного смягчения к количественному ужесточению. Если первое привело к снижению доходностей, то второе должно подтолкнуть их вверх. Интересно, что, по расчетам экономистов Deutsche Bank, к концу 2018 г. совокупный прирост баланса всех ведущих центробанков сократится с 2 трлн долл./год до нуля. Как считают аналитики Deutsche Bank, волатильность крупнейших рынков облигаций и акций близка к своему минимуму. Сокращение глобальной ликвидности ведет к образованию дефицита долларов, что может стать причиной давления на рынке кросс-валютного фондирования. МВФ в последнем выпуске Доклада по вопросам глобальной финансовой стабильности (конец 1-й главы) анализирует сценарий, следствием которого станут 15%-е снижение котировок акций, снижение доходностей на ключевых «защитных» рынках облигаций, отток портфельных инвестиций с развивающихся рынков в размере до 100 млрд долл. и сокращение глобального выпуска к 2022 г. на 1.7% относительно базового сценария.

Многое зависит от траектории инфляции. При этом вопрос о том, как на инфляции отразились программы количественного смягчения, до сих пор остается предметом горячих споров, хотя известно, что на стоимость финансовых активов эти программы повлияли несравнимо больше, чем на стоимость товаров и размер оплаты труда. Еще одной дискутируемой темой является вопрос о причинах ускорения/замедления инфляции. Что способствует сохранению низкой инфляции в данный момент – слабый спрос или избыточное предложение? Можно ли утверждать, что зависимость между состоянием рынка труда и уровнем зарплат, которую описывает кривая Филлипса, окончательно утратила свою актуальность, или она только на время отошла на второй план? Или, может быть, центробанки используют «неправильную» модель инфляции и из-за этого слишком долго удерживают ставки на ультранизком уровне?