ММК: прогноз по прибыли повышен

ММК представил сильные финансовые результаты за 3к18, отражающие более высокую, чем ожидалось, прибыль. Компания также объявила дивиденды за 3к18, размер которых превосходит наши ожидания на 10% (дивидендная доходность за квартал составит 4,4%). В связи с ускорением реализации инвестиций в основные проекты повышен прогноз капзатрат по итогам 2018 г., исходя из которого ожидаемая доходность свободного денежного потока на собственный капитал в 2019–2020 гг. снижена до 9–10%, что соответствует среднему показателю для других компаний сектора. Прогнозные коэффициенты P/E/ и EV/EBITDA за 2019 г., с которыми торгуются акции ММК, на 15–25% ниже, чем у других российских металлургических компаний. С учетом неинтегрированной структуры бизнеса это обеспечивает ММК наибольшую устойчивость к ожидаемому снижению цен на сталь и сырье для ее производства. Наша оценка прогнозной цены акций ММК на 12-месячном горизонте остается без изменений (12 долл.), предполагая полную доходность в 39%. Исходя из этого мы подтверждаем рекомендацию Покупать в отношении данной бумаги.

Прибыль превысила ожидания за счет более низких затрат. Благодаря более низким, чем ожидалось, коммерческим, общим и административным расходам в сталелитейном сегменте и более низким затратам угольного дивизиона EBITDA компании за 3к18 оказалась на 3–4% лучше ожиданий, составив 671 млн долл. Хотя чистая прибыль (400 млн долл.) отстала от нашего прогноза вследствие более низких, чем ожидалось, доходов от курсовой разницы, свободный денежный поток на собственный капитал (FCFE) достиг 340 млн долл., превысив наш прогноз на 4%, даже с учетом более высоких уплаченных налогов. Это стало возможно благодаря существенному снижению капзатрат – до 162 млн долл. против 273 млн долл. во 2к18.

Коэффициент дивидендных выплат за 3к18 составил 106%. ММК объявил более высокие, чем ожидалось, дивиденды за 3к18 в размере 360 млн долл., что соответствует доходности за квартал в 4,4% и коэффициенту дивидендных выплат в 106% FCFE. Таким образом средний коэффициент дивидендных выплат за последние 12 месяцев составил 107%. Учитывая по-прежнему рекордный размер чистой денежной позиции компании (311 млн долл.), можно ожидать, что начиная с 4к18 коэффициент дивидендных выплат будет составлять 100%.

Повышение прогноза капзатрат. Согласно текущим оценкам ММК, капитальные расходы за 2018 г. составят 850 млн долл. против предыдущего прогноза в 800 млн долл. Повышение оценки капзтрат по итогам года учитывает их более высокий, чем предполагалось, размер во 2к18. По сравнению с прошлым годом рост капзатрат может составить 37%. На 2019–2020 гг. руководство ММК прогнозирует затраты в пределах 800–850 млн долл. (против нашего прогноза в 730–760 млн долл.) с учетом ускорения инвестиций в новую коксовую батарею.

Сезонное ухудшение финансовых показателей в 4к18. В 4к18 ожидается сезонное сокращение производства, однако в годовом сопоставлении его показатель, прогнозируемый руководством компании, выглядит лучше, чем мы ожидали. С учетом вероятного снижения цен относительно предыдущего квартала, увеличения капзатрат (+20% к/к) и сезонного роста оборотного капитала, мы ожидаем, что в квартальном сопоставлении свободный денежный поток на собственный капитал (FCFE) снизится, составив 230 млн долл., что соответствует доходности в 2,9%.

Мы немного повысили прогноз прибыли, но понизили прогноз FCFE с учетом капзатрат. Исходя из улучшения динамики затрат и немного более высокого объема производства в 4к18, мы повысили прогноз EBITDA ММК за 2018–2019 гг. на 2–3%. В то же время с учетом более высоких капзатрат,  ожидаемых в 2019 г. и последующие периоды, мы понизили прогноз доходности свободного денежного потока на собственный капитал до 9–10%, что соответствует среднему показателю для остальных российских металлургических компаний. Поскольку на оценку справедливой стоимости ММК это существенно не влияет, наша оценка прогнозной цены акций компании на 12-месячном горизонте осталась без изменений.