Ведущие центробанки в один голос говорят о смягчении монетарной политики

Более мягкий тон приобрела, в том числе, риторика Федрезерва, в связи с чем рынок фьючерсов на ставку ФРС торгуется из расчета, что в этом году ставка по федеральным фондам повышаться не будет – хотя сам регулятор официально вероятность такого повышения пока не исключил. То, что центробанк предпочитает оставить за собой определенный выбор при принятии будущих решений, настойчиво придерживаясь выжидательной позиции, вполне объяснимо. Судя по комментарию члена совета управляющих ФРС Лаэл Брейнард, прозвучавшему в прошлую пятницу, и вчерашнему заявлению президента ФРБ Кливленда Лоретты Местер, в настоящий момент на повестке дня ФРС – вопрос о приостановке процесса сокращения баланса. Иначе говоря, регулятор рассматривает возможность отказа от количественного ужесточения.

Такой шаг не только представляет собой форму смягчения монетарной политики, но позволит ФРС укрепить контроль над свободными резервами банков, размер которых составляет 1,6 трлн долл., а следовательно, более эффективно влиять на ставки денежного рынка. Сегодня FOMC опубликует протокол своего последнего заседания, состоявшегося 29–30 января, а в пятницу представит в Конгресс отчет о денежно-кредитной политике. В тот же день состоится важное выступление вице-председателя ФРС Ричарда Клариды, основной темой которого станет коммуникационная стратегия Федрезерва. Велика вероятность, что данная стратегия претерпит изменения, включая отказ от объявления прогноза членов FOMC относительно траектории ставки по федеральным фондам.

Тем временем ЕЦБ начинает признавать, что спад в экономике еврозоны представляет собой нечто более серьезное, чем просто временное явление. Признаками спада являются, в том числе, февральское снижение немецких индексов IFO и ZEW, а также падение доходности 10-летних суверенных облигаций Германии до 0,09% – минимума с 2016 г., когда реализация программы количественного смягчения ЕЦБ была в самом разгаре. Состояние немецкого рынка долга указывает на то, что ситуация в экономике Германии и еврозоны в целом развивается по японскому сценарию. Так что, будем готовы к длительной экономической стагнации, дефляции и возникновению зомби-банков. Тем временем экономика Италии уже находится в состоянии рецессии, отражением чего служит, в частности, сокращение числа заказов на промышленную продукцию (соответствующие данные были опубликованы вчера).

Как сообщает Bloomberg, в связи с этим агентство Fitch в пятницу может объявить о снижении кредитного рейтинга страны до BBB-, минимального инвестиционного уровня. Завтра будут опубликованы данные индекса PMI еврозоны за февраль, которые могут показать снижение индикатора до рецессионного уровня, то есть ниже отметки в 50 пунктов.

Главный экономист ЕЦБ Петер Прет сегодня утром заявил, что ЕЦБ на предстоящем 7 марта заседании будет обсуждать новый этап программы TLTRO (которую Bloomberg называет механизмом фондирования банков по принципу «ешьте, сколько хотите»). По итогам этого заседания ЕЦБ опубликует новые макроэкономические прогнозы, при этом прогнозы по росту ВВП с большой вероятностью будут понижены. У ЕЦБ меньше вариантов дальнейших действий в области монетарной политики, чем у Федрезерва, но европейский регулятор вполне может, во-первых, возобновить реализацию программы покупки активов (то есть количественного смягчения), которая, по словам Прета, остается в инструментарии ЕЦБ, а во-вторых, как можно дольше сохранять отрицательные процентные ставки.

Рынок все меньше рассчитывает на повышение ставок ЕЦБ в ближайшем будущем – эта тенденция наблюдается с октября прошлого года. Снижение ожиданий по процентным ставкам отражает связанный с этим спад инфляционных ожиданий, о чем свидетельствуют котировки инфляционного свопа на 5 лет через 5 лет, – предпочитаемого ЕЦБ инфляционного индикатора. Поскольку аналогичные меры регулятора не помогли ускорить инфляцию до целевого показателя в 2%, равно как и увеличить потенциал роста ВВП еврозоны по сравнению с существующим уровнем в 1%, есть основания сомневаться в их эффективности и на этот раз.

Опубликованные сегодня утром данные показали сокращение японского экспорта на 8,4% г/г. Аналогичная динамика экспорта фиксируется и в других странах Азии, в том числе Южной Корее и Сингапуре. Глава Банка Японии Харухико Курода допускает дальнейшее смягчение монетарной политики в случае укрепления японской иены. Сильная национальная валюта сдерживает рост экспорта, поэтому все азиатские страны стараются избежать этого, а в случае Японии подорожание иены затруднит достижение установленной регулятором 2%-й цели по инфляции – то есть вместо благоприятной невысокой инфляции в экономике закрепится умеренная дефляция.

Китай уже начал проводить монетарную и фискальную экспансию (последняя на текущем этапе едва ли возможна в ЕС). Так, Народный банк Китая снизил нормативы обязательных банковских резервов, провел рекордное по объему вливание ликвидности на денежный рынок, тем самым обеспечив рекордный рост кредитования по итогам января, а также начал проводить операции своп, позволив банкам использовать бессрочные облигации в качестве залога по операциям на денежном рынке. Кроме того, регулятор, судя по всему, вскоре может снизить процентные ставки. Все эти меры призваны обеспечить разворот в кредитном цикле Китая, что, в свою очередь, поможет предотвратить дальнейшее снижение темпов экономического роста. 

Между тем президент США Дональд Трамп хочет добиться от Китая обеспечения стабильности его валюты в рамках торговой сделки, которая будет обсуждаться на этой недели. На этом фоне курс USDCNY сегодня утром снизился до 6,71 против 6,86 в начале года. Трамп не хочет, чтобы Китай использовал обесценение юаня как способ противостоять американским пошлинам. В то же время валютная сделка между США и Китаем будет противоречить принципу плавающих валютных курсов, которого стараются придерживаться страны G7 и G20.

Президент Трамп, несомненно, отдает предпочтение более слабому доллару. В долгосрочной перспективе власти Китая намерены перейти к плавающему валютному курсу в рамках либерализации капитального счета и открытия своей финансовой системы для международных инвесторов. Китайские власти также, несомненно, хотят избежать неконтролируемого обесценения своей валюты, поскольку это может привести к оттоку капитала. Не хотят обесценения валюты и инвесторы, поскольку воспринимают девальвацию как экспорт – намеренный или ненамеренный – дефляции в страны, являющиеся торговыми партнерами Китая. Резкое ослабление юаня в конце 2016 г. (до 7,00 к доллару США) вызвало коррекцию на рынках акций, что также совпало по времени с очередными минимумами доходности 10-летних UST и курса EURUSD, опустившегося до 1,03.

Вмешательство регуляторов в процесс курсообразования на валютных рынках, особенно в отношении доллара США, может легко привести к негативным для рынков «непредвиденным последствиям». Так, подписанное в 1985 г. соглашение Плаза было задумано как способ снижения стоимости доллара, и цель эта была достигнута. Японским властям пришлось согласиться на снижение процентных ставок, что стало причиной образования масштабного пузыря на рынках акций и недвижимости Японии, который оглушительно лопнул в 1989 г. Сегодня индекс Nikkei 225 торгуется примерно на 40% ниже своего пика, достигнутого в 1989 г. По сообщениям СМИ, Трамп хочет убедить Китай увеличить импорт американских товаров с целью добиться в течение шести лет сокращения «дисбаланса» в двусторонней торговле. Результатом этого может стать дефицит текущего счета Китая, и здесь-то как раз Соединенные Штаты (а вместе с ними и остальной мир) могут столкнуться с «непредвиденными последствиями». Такое развитие событий приведет к ослаблению юаня и, соответственно, укреплению доллара, по пути спровоцировав усиление рыночной волатильности. В условиях глобальной дезинфляции ни одна страна не хотела бы укрепления собственной валюты. Плюс ко всему, в отличие от середины 1980-х годов, доллар нельзя назвать серьезно переоцененным (равновесный курс EURUSD находится где-то в районе 1,20). В данный момент произошедшее смягчение позиции ФРС исключает возможность значительного укрепления доллара и снижает риски обвала валют развивающихся рынков. Возможно, придерживаться принципов свободной торговли и свободного курсообразования все же лучше, чем пытаться исправлять торговые «дисбалансы» и фиксировать валютные курсы.