ЦБ вынужден действовать более агрессивно

Главный сюрприз вчерашней макростатистики связан с сильным ростом реальных располагаемых доходов – они выросли на 3,0% г/г за 3К19, по оценке Росстата. Тот факт, что после их снижения на 0,1% г/г за 2К19 их рост стал положительным, не удивляет: средний темп инфляции замедлился с 5,0% г/г в среднем в 2К19 до 4,3% г/г в среднем в 3К19; таким образом, некоторый рост доходов (около 1,0% г/г) в 3К19 был вполне ожидаем. Однако скачок на 3% г/г явно превосходит ожидания. Так как рост реальных зарплат почти не изменился с 1,9% г/г в 1П19 до 2,2% г/г в январе-августе 2019 г. (Росстат не представил статистики по зарплатам за сентябрь), а безработица выросла до 4,5% в сентябре, сильный скачок роста реальных располагаемых доходов, судя по всему, связан с ростом доходов населения от финансовых операций, или с ростом так называемых «прочих» доходов.

Еще один позитивный сюрприз связан с более сильным в сравнении с ожиданиями ростом розничного кредитования. В сентябре розничный кредитный портфель банков вырос на 1,6% м/м, тогда как мы ожидали рост на 1,3% м/м; в итоге годовой рост составил 20,7% г/г на конец сентября. Новые макропруденциальные меры ЦБ с октября этого года, как пока ожидается, вызовут замедление роста этого рынка, однако мы не исключаем, что понижение ключевой процентной ставки в последние месяцы нейтрализует эффект макропруденциальных мер.

Несмотря на благоприятную динамику доходов и более высокий в сравнении с ожиданиями рост розничных кредитов, оборот розничной торговли вырос всего на 0,7% г/г в сентябре, и его рост замедлился до 1,4% г/г за 9М19. За этим стоит два фактора. Во-первых, статистика по обороту розничной торговли включает расходы нерезидентов в России, и их относительно слабая динамика может отражать сильный эффект базы в связи с ЧМ по футболу в 2018 г., когда Россия получила  приток туристов. Второе объяснение связано с тем, что рост доходов от финансовых операций, который вызвал рост реальных располагаемых доходов, приходился на небольшую группу населения и не повлиял на потребительский тренд. В то же время более сильный рост доходов в 3К19 оказал влияние на рост депозитной базы: рост розничных вкладов ускорился до 9,0% г/г в сентябре, в том числе до 8,9% г/г в сегменте рублевых депозитов. Таким образом, более быстрый в сравнении с ожиданиями рост доходов пока не создает инфляционных рисков: инфляция сохранялась на нулевом уровне в период с 1 по 14 октября, и вероятность того, что к концу года она замедлится до 3,0-3,5% г/г, возрастает.

По сообщению Росстата, промпроизводство выросло на 3,0% г/г в сентябре, что оказалось немного ниже нашего прогноза (3,4% г/г). Поскольку в сентябре 2019 г. было 21 рабочих дня против 20 в сентябре прошлого года, мы ожидали, что цифра роста за сентябрь 2019 г. будет сильнее августовской цифры роста (2,9% г/г). С другой стороны, рост промпроизводства на 2,7% г/г за 9М19 – это хороший результат, который сильно опережает оценку роста ВВП (+ 1,2% г/г) за 9М19, по данным Минэкономразвития. Эта оценка роста исходит из допущения о росте ВВП на 1,9% г/г в 3К19 и на 2,0% г/г в сентябре. Одной из причин, объясняющих сильный рост ВВП в 3К19, является более сильная динамика внешнего спроса. Российский ненефтяной экспорт вырос на 7% г/г после спада на 3% г/г по итогам 1П19. Это может быть связано с ростом российского сельскохозяйственного экспорта, что отражает хороший урожай этого года.

МВФ на этой неделе опубликовал прогноз глобального экономического роста, в соответствии с котором темпы роста мировой экономики составят 3,0% г/г, то есть будут самыми низкими с 2009 г., однако в 2020 г. они ускорятся до 3,4%. Прогноз роста для стран развивающихся рынков выглядит лучше – как ожидается, в странах этой группы рост ускорится с 3,9% в этом году до 4,6% в будущем. Это ускорение произойдет несмотря на ожидания замедления роста экономики Китая, рост которой замедлится с 6,1% в этом году до 5,8% в 2020 г. Источником роста будут страны, где произошло обесценение местных валют, и где возможен догоняющий рост (Аргентина или Турция), а также экономики, которые не смогли продемонстрировать рост в этом году, но располагают потенциалом для ускорения роста (это случай России, где МВФ ожидает ускорение роста с 1,1% в этом году до 1,9% в 2020 г.). Этот прогноз потенциально позитивен для стран развивающихся рынков и может вызвать укрепление их валют, однако в случае с Россией этому могут препятствовать два фактора, связанные с санкциями (хотя их важность сейчас несколько ослабла) и усиливающейся зависимостью России от замедляющегося Китая.

В условиях стабилизации настроений на внешних рынках и более быстрого в сравнении с ожиданиями замедления инфляции в России ЦБ вынужден действовать более агрессивно, и сейчас мы ожидаем, что регулятор понизит процентную ставку на 25 б. п. на заседании 25 октября. При этом, запаздывание в финансировании государственных расходов остается фактором неопределенности для ЦБ, а быстрые темпы роста экономики в 3К19 снижают накал дискуссии по поводу необходимости снижать стоимость денег.