АФК "Система": снижение долговой нагрузки на фоне устойчивой операционной деятельности

Вчера АФК Система (BB-/-/BB-) опубликовала результаты за 4 кв. 2019 г., которые оказались несколько лучше ожиданий рынка. Чистый долг корпоративного центра продолжил снижение после продажи доли в Детском мире в рамках SPO и достиг отметки в 184 млрд руб., и мы ожидаем его дальнейшего снижения в 2020 г., как минимум, в результате получения средств от уже объявленных корпоративных действий (более подробно о них см. ниже).

Консолидированная выручка выросла на 3% г./г., а OIBDA снизилась на 5% г./г., в первую очередь, из-за повышенных инвестиций в развитие Ozon, которые отражаются в результатах Системы на уровне операционной прибыли. Замедление динамики роста консолидированных активов связано с деконсолидацией украинского подразделения МТС, которое демонстрировало опережающие темпы роста выручки и OIBDA. Показатели Segezha Group и Агрохолдинга Степь выглядят достаточно стабильными, несмотря на негативную динамику мировых цен на сырьевые товары, по причине продажи запасов в 4 кв. 2019 г., при этом в ходе телеконференции президент Segezha Group М. Шамолин заявил, что «дно» цен на продукцию холдинга было пройдено в конце 2019 г. — начале 2020 г., и текущие контрактные цены примерно на 10% превышают этот уровень.

Относительно текущей мировой ситуации с пандемией Covid-19 менеджмент АФК Система заверил, что операционные компании холдинга работают преимущественно в отраслях, устойчивых к текущему кризису. К тому же, некоторые портфельные компании в состоянии извлечь выгоду из текущей ситуации, к примеру, Ozon наблюдает взрывной рост заказов, трафик МТС значительно растет, а экспортные компании холдинга получают выгоду от девальвации рубля. При этом Система предпочитает действовать осторожно в текущих условиях, ограничивая инвестиционную и M&A активность теми секторами, где у холдинга уже есть активы, причем инвестиции осуществляются с балансов операционных дочек, частично с использованием механизма проектного финансирования, что позволяет не увеличивать долговую нагрузку корпоративного центра. Также в текущих условиях дивидендная политика Системы отходит на второй план, что, на наш взгляд, означает, что в 2020 г. общая сумма дивидендов, как и в течение последних лет после «дела Башнефти» составит порядка 1 млрд руб. 

По итогам 2019 г. чистый долг корпоративного центра АФК составил 184 млрд руб., снизившись на 15 млрд руб. по сравнению с 3 кв. 2019 г. Основная часть снижения чистого долга обусловлена продажей доли в Детском мире в рамках SPO на сумму около 12,5 млрд руб. С начала 2020 г. Система уже получила порядка 13 млрд руб. специальных дивидендов от МТС после продажи украинского бизнеса и должна получить еще около 7 млрд руб. в ходе программы обратного выкупа акций МТС. Также в начале 2020 г. Система поучаствовала в очередном раунде финансирования Ozon на сумму 3 млрд руб. (доля Системы в этом транше составляет половину, т.е. 1,5 млрд руб.) и оценивает потребность Ozon в инвестициях на 2020 г. в 10 млрд руб. С учетом этих данных, а также предполагая ограниченную инвестиционную активность в 2020 г. (как с точки зрения приобретения, так и продажи активов), мы полагаем, что к концу года чистая задолженность корпоративного центра будет находиться на уровне 160-170 млрд руб.