"Русгидро": сильные результаты за I квартал по МСФО

Вчера РусГидро (HYDR RX – без рекомендации) представило сильную отчетность за 1 кв. 2020 г. по МСФО, которая заметно превзошла ожидания рынка. Совокупная выручка (без учета субсидий) прибавила 6,7% (здесь и далее – год к году), достигнув 106,2 млрд руб. за счет существенного (плюс 18,6%) роста выработки, который обусловлен ранним паводком. Выручка от продажи электроэнергии выросла на 5,8% до 68,5 млрд руб., тогда как выручка от реализации мощности – на 16,7% до 14,1 млрд руб. благодаря вводу в эксплуатацию Зарамагской ГЭС-1. EBITDA увеличилась сразу на 23,8%, составив 36,6 млрд руб., чему способствовало сокращение топливных расходов за счет роста доли гидрогенерации в выработке, а также поступлений по ДПМ Зарамагской ГЭС-1. В результате рентабельность по EBITDA (с учетом субсидий) подскочила на 4,8 п.п. до 34,5%. Чистая прибыль взлетела на 56,9% до 25,9 млрд руб., из которых, по нашим оценкам, 5,4 млрд руб. пришлось на эффект от переоценки форварда на акции. Но и без ее учета прирост чистой прибыли был бы существенным – согласно нашим расчетам, порядка 30%.

Ситуация с неплатежами пока некритичная. На фоне благоприятной ситуации с наполнением основных водохранилищ РусГидро ожидает заметного роста выручки по итогам 2020 г., правда конкретных прогнозных цифр пока не раскрывает, за исключением оценок рентабельности по EBITDA в диапазоне 25–30% (26,6% в 2019 г.). До конца года компания планирует ввести в эксплуатацию ТЭЦ в Советской Гавани, после чего масштабные списания, пик которых пришелся на 2019 г., должны сойти на нет. В то же время уже были утверждены долгосрочные тарифы по дальневосточным активам, что положительно скажется на доходах компании. По состоянию на конец апреля дебиторская задолженность по платежам на оптовом рынке (за электроэнергию и мощность) выросла на 835 млн руб., что выглядит малосущественно в ее масштабах. Более значительно неплатежи затронут розничный бизнес РусГидро и дальневосточное подразделение, вклад которых в результаты довольно скромный (5% и 28% от EBITDA соответственно). Рекомендация по дивидендам за 2019 г. будет дана в текущем месяце, их размер составит не ниже 0,0362 руб./акция (средний уровень выплат в 2017–2019 гг.), что предполагает дивидендную доходность около 5,0% – заметно ниже, чем у большинства публичных энергогенерирующих компаний.

Новая инвестиционная программа не предполагает заметного увеличения ежегодных капвложений. В конце марта РусГидро утвердило обновленную инвестиционную программу на 2020–2025 гг., которая составит суммарно 632 млрд руб. (с НДС). Из них 108,6 млрд руб. приходится на текущий год. Львиная доля этого бюджета (42,8 млрд руб.) будет потрачена на Дальневосточные активы (что потом частично будет компенсировано за счет тарифов), тогда как в рамках проектов по ДПМ-2 планируется профинансировать лишь 12,7 млрд руб. В 1 кв. капитальные затраты составили 9,4 млрд руб. (без НДС) и были покрыты из поступлений от операционной деятельности в размере 30,4 млрд руб. Оставшиеся средства частично были направлены на сокращение долга, который в 1 кв. уменьшился на 2,9% до 223,8 млрд руб. Показатель Чистый долг/EBITDA на отчетную дату составил 1,8 против 1,9 на начало года. В мае-декабре 2020 г. РусГидро необходимо погасить долговых обязательств на 25,4 млрд руб., а пик погашений приходится на 2021–2022 гг. (63,6 млрд руб. и 40,9 млрд руб. соответственно). Более половины этой суммы представлено локальными облигациями и евробондами (весь долг у компании номинирован в рублях), так что мы не исключаем возвращения РусГидро на долговой рынок с целью рефинансирования.