Как премия в цене Urals воздействует на сектор

Премия в цене Urals относительно Brent на прошлой неделе достигала 2,71 долл./барр., но в текущей нетипичной ситуации даже повышение цен на нефть не сулит ничего хорошего нефтяному сектору. Учитывая специфику налогообложения и валютного регулирования, а также ряд других условий деятельности, положительный спред в цене Urals относительно Brent оказывает негативное воздействие на российские вертикально интегрированные нефтяные компании. Единственным исключением является Татнефть, а более других от этой тенденции, как мы полагаем, страдает Газпром нефть.

Премия в цене Urals ввиду ограниченного предложения. Начиная с мая Urals торгуется с премией к Brent, что обусловлено в основном сокращением поставок российской нефти из-за ограничений по соглашению ОПЕК+ (квота для России равна 8,5 млн барр./сут. и действует с мая по июль), которое Россия полностью соблюдает (см. Ежедневный обзор рынка от 2 июля). Имеет значение и логистика европейских НПЗ, которые активно используют смесь Urals. В то время как последняя торгуется со значительной премией, более качественные смеси (например, ВСТО, Новый порт) не показывают существенных изменений в размере премии к Brent. Как мы полагаем, премия в цене Urals сохранится некоторое время, что повлияет на финансовые показатели российских нефтяных компаний.

Выгодно для бюджета. Российский бюджет выигрывает от премии в цене Urals, так как взимаемые с выручки налоги привязаны к котировкам данной смеси. По нашим расчетам, каждый 1 долл./барр. премии к Brent обеспечивает дополнительные налоговые поступления от нефтяных компаний на сумму 1,7 млрд долл.

Потери для российских нефтяных компаний. Это может показаться нелогичным, но крупные российские нефтяные компании несут потери из-за премии Urals. Сегмент добычи выигрывает по понятным причинам, но сегменту переработки и сбыта приходится платить более высокую цену за сырую нефть, в то время как цены на нефтепродукты на внутреннем рынке остаются стабильными, а экспортные цены обусловлены по большей части крэк-спредом к Brent. К тому же рубль чувствителен к цене Urals, что приводит к увеличению транспортных и других расходов (если они номинированы в долларах), а также к повышению платежей в рамках демпферного механизма. В результате интегрированные российские нефтяные компании теряют на уровне EBITDA в среднем около 0,52 долл./барр. по сравнению с ситуацией паритетных цен.

Выигрывают компании с относительно низким качеством нефти и меньшим покрытием переработкой. Татнефть наиболее защищена от потерь. Она продает исключительно Urals, и среди публичных компаний у нее одно из самых низких отношений собственной переработки к добыче (44%). По нашим расчетам, Татнефть увеличит свою EBITDA на 1,1%, если спред Urals к Brent останется на уровне 2,00 долл./барр. до конца 2020 г. Устойчивостью отличается Сургутнефтегаз, который на уровне EBITDA потеряет лишь 1,1%. Лукойл и Роснефть понесут потери на уровнях 5,7% и 6,2% соответственно. Более других пострадает Газпром нефть (противоположность Татнефти по операционной структуре), которая покрывает нефтепереработкой 94% добываемых объемов и имеет 73%-ю долю Urals в общем объеме добычи. По нашей оценке, EBITDA компании по итогам 2020 г. может сократиться на 8,8% в случае сохранения премии Urals, при этом воздействие на дивиденды должно быть соразмерным, хотя и незначительным.