Банк России не изменил ставку, но уже думает о повышении

Риторика ужесточилась

ЦБ сохранил ключевую процентную ставку на прежнем уровне, что соответствует ожиданиям рынка – в опросе агентства Bloomberg все аналитики ожидали, что регулятор возьмет паузу на сегодняшнем заседании. При этом, если в декабре 2020г. ЦБ ужесточил свою риторику, но сохранил прогноз роста цен на 2021 смещенным ниже 4% уровня, в этот раз он не только повысил свой прогноз по инфляции до диапазона 3,7-4,2% на этот год, но также сильно ужесточил свой комментарий. Еще в декабре ЦБ намекал на возможность понижения ставки, но в сегодняшнем релизе регулятор говорит, что будет принимать решение относительно сроков и темпов возвращения к нейтральной монетарной политики, то есть к нейтральному диапазону номинальной ставки 5,0-6,0%. 

Инфляция

Хотя мы можем понять решение ЦБ сбалансировать прогноз по инфляции на 2021 г. на фоне недавнего роста инфляционных рисков, тот факт, что помимо коррекции прогноза по инфляции, регулятор продолжил ужесточать свою риторику и ориентирует рынок на повышение ставки, стало для нас негативным сюрпризом. Во-первых, на протяжении 2П20 ЦБ воспринимал всплеск инфляции как краткосрочный риск, связанный с пандемией, и большое количество последствий пандемии все еще сохраняется, что вероятно создает значительные дисбалансы между спросом и предложением. Во-вторых, первое, связанное с пандемией понижение ставки, произошло в апреле 2020, когда ключевая ставка составила 5,5%, и сегодняшний пресс-релиз означает, что менее чем через год после это снижения ЦБ уже обсуждает возможность возврата к тому же уровню номинальной ставки. В-третьих, всплеск инфляции до 5,2% г/г в январе 2021 был вызван ростом цен на продукты питания и совсем не обязательно требует от ЦБ столь сильной реакции, особенно учитывая, что сам ЦБ считаем, что в феврале-марте годовая инфляция уже достигнет пика.    

Два фактора 

Намерение ЦБ начать цикл ужесточения монетарной политики означает, что два важных фундаментальных фактора отошли на второй план. Во-первых, после сильного повышения бюджетных расходов в 2020 г. Минфин предпочтет жесткий подход к бюджетной политики из-за необходимости сократить выросшую зависимость правительства от нефтяных доходов, а также из-за роста опасений по поводу спроса на ключевые товары российского экспорта на фоне ужесточения экологических стандартов. Во-вторых, как недавно заявил глава ФРС, американский регулятор (и, видимо, другие центробанки развитых экономик) готов сохранить очень мягкую монетарную политику в течение продолжительного периода времени. Эти два фактора, на наш взгляд, будут сдерживать инфляционные риски РФ на горизонте двух-трех лет, что делает сегодняшний комментарий ЦБ очень жестким.  

В ожидании апреля

Мы опасаемся, что сегодняшний жесткий комментарий создаст ожидания сильного повышения ставки в реальном секторе и, таким образом, негативно повлияет на экономическую активность в этом году, усилив ограничения роста. Наш прогноз роста ВВП на 2,5% г/г на 2021 г. выглядит защищенным, и сегодняшний комментарий ЦБ только усиливает нашу уверенность в том, что темпы восстановления экономики РФ будут очень умеренными. Мы также считаем, что несмотря на жесткость своего сегодняшнего комментария, базовым сценарием ЦБ на следующем заседании все же будет пауза в решении по ставке. При этом, поскольку сегодня на пресс-конференции глава ЦБ анонсировала план начать публикацию траектории ключевой ставки в апреле этого года, мы считаем, что ЦБ может сделать первое повышение ставки на 25 б.п. именно на заседание 23 апреля.