Платежный баланс: в ноябре у Банка России опять получился минус

После большого плюса сальдо счета текущих операций неожиданно ушло в минус… Исходя из опубликованной ЦБ РФ предварительной оценки платежного баланса, сальдо счета текущих операций (далее – CA, current account) в ноябре ушло в минус (-0,8 млрд долл.). Это выглядит необычно низким значением после +5,8 млрд долл. в октябре (цены на углеводороды выросли м./м. на 6% в среднем). Согласно нашей модели, значение CA должно было бы составить ~6 млрд долл. Такое большое расхождение с оценкой ЦБ РФ может быть обусловлено: 1) выплатой дивидендов (которые были перенесены с 1П из-за пандемии коронавируса), 2) вероятным пересмотром ЦБ РФ своей оценки за предшествующий месяц в сторону понижения (в этом году предварительные оценки регулятора имеют высокую изменчивость и иногда не согласуются с данными ФТС). По факту вышедших данных ФТС, сальдо торгового баланса в октябре упало на 48% м./м. до 6 млрд долл. (из-за роста импорта на 8% м./м. и снижения экспорта на 12% м./м. в связи с падением физического объема экспорта углеводородов после резкого прироста в сентябре). Таким образом, наше предположение о сохранении достигнутых в сентябре физических объемов экспорта не реализовалось. Кроме того, значительно вырос импорт. Несмотря на слабое состояние экономики, отношение импорта к ВВП составило 17,5%, что близко к уровню марта (18%), когда наблюдался ажиотажный спрос в преддверии карантина.

… однако это не привело к ослаблению рубля. Несмотря на отрицательное (по оценкам ЦБ РФ) CA в ноябре, рубль даже укрепился, что, как мы отмечали в нашем обзоре банковского сектора, связано в том числе с большой продажей валюты банками (они сократили ОВП на балансе). Также это косвенно подтверждает, что оценка ЦБ за октябрь была пересмотрена. 

По нашим оценкам, CA в 4 кв. превысит 9 млрд долл. при следующих значимых предположениях: 1) сохранении цен нефти и курса рубля вблизи средних значений с начала ноября, 2) сохранении физического экспорта нефти и газа вблизи уровня 3 кв. с поправкой на сезонность, которая предполагает его некоторый рост. Кстати говоря, введенный карантин в странах Европы также не способствует быстрому восстановлению импорта в РФ (позитивно для CA).

Рубль имеет потенциал для укрепления в условиях такой дорогой нефти, но он может не реализоваться полностью. С середины ноября произошло существенное (на 16% до 50 долл./барр. Brent) восстановление цен на нефть (по нашим оценкам, ожидания массовой вакцинации могут формировать порядка 20% цены нефти), которое частично транслировалось в укрепление рубля (на 5% до 73 руб./долл.). Согласно нашим оценкам, если бы средняя цена нефти осталась на текущем уровне в следующие 12М, то справедливый курс рубля составлял бы 71 руб./долл., то есть при таких предположениях присутствует даже некоторый потенциал для его укрепления (особенно принимая во внимание приближение 1 кв., для которого в целом характерен сезонно более крепкий рубль). Однако реализации этого потенциала мешают: 1) дефицит валютной ликвидности в банковском секторе (базисные спреды остаются расширенными); 2) большой вывоз капитала частным сектором (в ноябре он составил 3,5 млрд долл., а с начала года – 48 млрд долл., +78% г./г.).