Мы обращаем внимание на акции розничного продавца одежды класса люкс ЦУМ. Мы видим ряд как спекулятивных, так и фундаментальных драйверов роста в бумаге после падения на 40% за последний месяц.
Торговый Дом ЦУМ специализируется на розничной торговле непродовольственными товарами класса люкс. Компания входит в группу Mercury, которая занимает лидирующие позиции на российском рынке предметов роскоши и услуг и является эксклюзивным официальным представителем нескольких десятков лучших ювелирных, часовых, автомобильных, интерьерных и fashion-марок. По последним данным в номинальном держании находится 81.6% акций компании, еще 12.0% держит Олма. Таким образом, в свободном обращении есть порядка 6.4% акций.
Компания оперирует 3 магазинами в Москве и МО, включая Центральный Универсальный Магазин недалеко от Большого театра. Кроме того, в сентябре 2012г. компания открыла ДЛТ (Дом Ленинградской торговли) в Санкт-Петербурге с торговой площадью 18 тыс. кв. м. (площадь ЦУМа - около 30 тыс. кв. м).
В сентябре 2012г. в Санкт-Петербурге был открыт ДЛТ, при этом, реконструированное группой Mercury здание, стало ее собственностью. Торговая площадь ТД ЦУМ выросла более чем на 50%. Представитель компании сообщил нам, что результаты ДЛТ будут отражаться в отчетности ТД ЦУМ. По нашим оценкам, в 2013г. рублевая выручка компании может вырасти не менее чем на 40%. Принимая во внимание инфляцию на уровне 6.5% и рост сопоставимого трафика, темп рост выручки может превысить 50% г-к-г. Впоследствии, по мере «созревания» магазина в Петербурге, рост выручки ожидается не менее 30% в год.
Компания еще не опубликовала отчетность за весь 2012г., данные за 9 месяцев оказались смешанными. Выручка увеличилась на 17% г-к-г (в рублях), показатели рентабельности снизились. Операционная прибыль упала на 66% г-к-г из-за значительного роста коммерческих расходов. По итогам 9М 2012г. компания получила убыток в размере 49.7 млн. руб. против 9 млн. руб. прибыли за 9M 2011г.
Компания демонстрирует стабильно высокую валовую маржу, начиная с 2009г. За 9М 2012г. этот показатель также практически не изменился, оставшись на уровне 26.7%. Однако очень волатильный объем коммерческих расходов не позволяет демонстрировать такую же стабильность на уровне EBITDA и чистой прибыли. При нормализации коммерческих расходов на уровне 23.5% от выручки (медианное значение показателя с 2008г.) рентабельность по EBITDA составит 4.5%, а чистая маржа - около 2%.
За последний месяц котировки ЦУМа снизились на 40% (с 35.5 до 22 руб. за акцию). Учитывая отсутствие объективных факторов снижения капитализации, мы видим в бумагах компании хорошую возможность спекулятивной игры на росте рентабельности и, соответственно котировок акций.
Мы отмечаем фундаментальную привлекательность розничного рынка товаров класса Люкс. Даже в периоды экономического спада целевая аудитория компании отличается стабильностью доходов, что обеспечивает ЦУМу стабильный поток покупателей и, соответственно, выручку. Компания оптимизирует торговые площади, открывает новые торговые зоны и корнеры и развивает продажи через интернет.
ЦУМ торгуется более чем с 50% дисконтом к аналогам по мультипликатору EV/Выручка. Премия по мультипликаторам EV/EBITDA и P/E обусловлена высокой волатильностью рентабельности и, по нашему мнению, может сойти на нет, если компания стабилизирует коммерческие расходы.
Недавно ЦУМ сообщил о том, что в состав акционеров вошел ЮРОПИАН КЭПИТАЛ ИНВЕСТМЕНТ ФАНД с долей 19.5%. Представитель ЦУМа отказался раскрывать подробности сделки, однако мы не исключаем, что группа Mercury консолидирует долю в компании, что в перспективе может повлечь за собой выкуп акций у миноритарных акционеров. Это может создать спекулятивный интерес к бумаге, однако создает и определенные риски. Если же доля приобретена стратегическим инвестором, то это также может стать положительным фактором, так как появление представителя весомого акционера в совете директоров может положительно повлиять на деятельность компании.
Используя консервативный прогноз финансовых показателей в 2013г. (с учетом ДЛТ) ЦУМ может быть оценен на уровне $1.1 за акцию, что предполагает значительный потенциал роста 60%. Мы рекомендуем Спекулятивно Покупать бумагу ввиду как спекулятивных, так и фундаментальных драйверов.
