Ротация модельного портфеля: В поисках гармонии между риском и прибылью

Из-за приближающихся праздников интерес инвесторов к торгам будет не высоким, а волатильность низкой.

Как мы и ожидали, на прошедшей недели рынок продолжил восстановление, начатое в прошлую пятницу, однако на протяжении всей недели сохранялось напряжение из-за высоких макроэкономических рисков.  На неделе вышел ряд важной макроэкономической статистики, в частности в понедельник был опубликован индекс потребительского доверия в еврозоне, фактическое значение которого составило -22,3 пункта, хотя ожидалось, что показатель будет немного хуже и составит -23,85 пунктов. 

Во вторник вышел апрельский PMI еврозоны,  комбинированный индекс совпал с ожиданиями рынка и составил 46,5 пунктов, а индекс в промышленности оказался хуже ожиданий: 46,5 пунктов против консенсуса в 46,8 пунктов. В крупнейшей экономике еврозоны – Германии, расхождения от прогноза в худшую сторону были более существенными, а во Франции наблюдалась обратная ситуация – там фактические значения превысили прогнозы. В среду в США были опубликованы данные по заказам на товары длительного пользования за март: фактическое значение показало снижение на 5,7% хотя ожидалось снижение лишь на 2,8%.

Данные по запасам нефти в США  порадовали инвесторов, так как объем запасов сырой нефти вырос лишь на 0,947 млн баррелей, хотя ожидался рост на 1,513 млн и это оказало поддержку нефтяным котировкам. Четверг порадовал инвесторов хорошей статистикой по ВВП Великобритании за первый квартал: экономика страны выросла на 0,3%, в то время как рынок ждал роста лишь на 0,1%. Не разочаровали инвесторов и данные с рынка труда в США, там количество первичных заявок по безработице составило 339 тыс, что на 12 тыс ниже консенсуса.  Пятница началась с публикации довольно слабых данных по инфляции в Японии:  CPI за март составил -0,5%, консенсус  предполагал снижение на 0,4%, а закончился торговый день публикацией предварительных данных по динамике ВВП США за первый квартал, которые также оказались хуже прогнозов : рост экономики составил всего 2,5%, хотя ждали 3%. 

На неделе также вышло несколько финансовых отчетов за первый квартал крупнейших компаний в США, в частности отчиталась компания Apple, показавшая рост выручки, но при этом, сократив рентабельность и чистую прибыль, а также отчиталась Exxon Mobil, результаты которой оказались хуже прогнозов.

По итогам недели российские фондовые индексы смогли частично восстановить свои позиции, утраченные в последние три недели, и лучше других выглядели энергетики и металлурги.  По итогам недели  индекс ММВБ вырос на  2,42% до 1372,04 пунктов, а индекс РТС – на 3,8% до 1382,22 пункта. В тоже время российский рубль укрепился по отношению к американскому доллару на 1,26%  до 31,31 пункта. Нефть марки Brent за неделю прибавила 3,42%,  достигнув отметки в $102,85 за баррель.

Предстоящая неделя на российских площадках ожидается довольно спокойной из-за приближающихся майских праздников и волатильность на рынках ожидается довольно низкая. В тоже время на мировых площадках ожидается выход довольно большого количества важной статистики, а также пройдут заседания в центральных банках крупнейших экономик, в частности заседать будут в ФРС, однако наиболее интересным станет заседание ЕЦБ, от которого инвесторы ждут снижения ключевой ставки, что может стать среднесрочным драйвером роста.  

Понедельник начнется с публикации данных по розничным продажам за март, рост которых ожидается на уровне 0,2%. В 13:00 мск будет обнародован ряд индексов в еврозоне, в частности индексы потребительских  и экономических ожиданий, и ожиданий в сфере промышленности. Во второй половине дня в США будет опубликована статистика по личным расходам и доходам в США за март: ожидается, что доходы вырастут на 0,4%, а расходы останутся на уровне предыдущего месяца. В корпоративном секторе ожидается публикация финансовой отчетности Росинтера по МСФО за 2012 год, а также публикация результатов по МСФО за первый квартал 2013 у Фармстандарта и Энел ОГК-5, также пройдет заседание совета директоров Татнефти, на котором может быть объявлена рекомендация для ГОСА по дивидендам за 2012.  На площадках Китая и Японии торги в понедельник проводиться не будут.

Во вторник перед открытием торгов на российских площадках, ожидается публикация довольно большого блока статистики из Японии, в частности обратит внимание стоит на уровень безработицы (консенсус 4,3%) и промышленное производство ( консенсус рост 0,4%) за март, а также на PMI в производстве за апрель. Китай, несмотря на выходные, предоставит HSBC PMI за апрель.  В середине дня ожидается выход данных по безработице за март и инфляции за апрель в большинстве стран еврозоны. В целом по еврозоне инфляция ожидается на уровне 1,6%, а безработица на уровне 12,1%. Во второй половине дня в США ожидается выход Chicago PMI за апрель (консенсус 52,5 пунктов) и индекса потребительского доверия (консенсус 60,8 пунктов). Вторник будет богат на события в корпоративном секторе, в частности ожидается публикация отчетности по МСФО Газпрома, Сургутнефтегаза, ГК «Русское море» и Верофарма, а также закрытие реестра на участие в ГОСА ГМК Норникель, Ростелекома, Энел ОГК-5 и МРСК Волги.

В среду во многих странах еврозоны, в частности в Германии и Франции, в странах АТР, таких как Индия и Китай, а также в России будет выходной день, и торги проводиться не будут.  Однако довольно большой блок статистики ожидается в США, в частности выдут данные по продажам автомобилей за апрель, где ожидается рост до 5,4 млн против 5,38 млн в прошлом месяце. Во второй половине дня выйдет ISM PMI в промышленности (консенсус 51 пункт) а также на заседании ФРС будет принято решение по ключевой ставке.

В четверг основным событием на рынках станет заседание ЕЦБ, на котором будет рассматриваться вопрос об изменении ключевой ставки. Рынок ждет от регулятора снижения ставки, что может придать импульс экономике, а также позитивно отразится на фондовом рынке в среднесрочной перспективе.  Несмотря на то, что в России четверг будет выходным днем, в случае позитивного решения европейского регулятора, объем покупок на рынках может существенно возрасти, так как аппетит к риску инвесторов увеличится,  а российский рынок сейчас обладает весьма существенным дисконтом.  Традиционно в четверг будут опубликованы данные с рынка труда в США: ожидается, что количество первичных заявок по безработице составит 346 тыс. Из корпоративных событий ожидается только закрытие реестра для участия в ГОСА «Абрау-Дюрсо».

В пятницу ожидается публикация индекса цен производителей в еврозоне за март (консенсус – сокращение на 0,2%), а также публикация уровня безработицы в США за апрель (консенсус – 7,6%). Вероятнее всего, на российском рынке будет некоторое «затишье». В корпоративном секторе важных событий не ожидается.

Рассмотрим динамику нашего модельного портфеля за торговую неделю, окончившуюся 26 апреля:

На прошлой недели стоимость бумаг в нашем портфеле выросла на 2,37%. Все бумаги в портфеле за исключением НОВАТЭКа и Сбербанка, показали рост. Наилучшую динамику, показали бумаги МОЭСКа, НЛМК и  АФК Системы. Рынок за неделю  вырос чуть сильнее, однако ему поддержку оказали бумаги Норникеля, не входящие в наш портфель, которые растут в преддверии закрытия реестра благодаря высоким рекомендованным дивидендам, и после могут существенно скорректироваться: индекс ММВБ за прошедшую неделю вырос на 2,42%. Стоимость бумаг в нашем модельном портфеле по состоянию на закрытие пятницы составила  1 216 650,46 руб., включая 13,66 руб. в виде денежных средств.

Доходность модельного портфеля Инвесткафе с момента его формирования в августе 2011 года и по 19 апреля этого года составляет 28,19%, увеличившись по сравнению с предыдущей неделей. За это же время индекс ММВБ сократился на 4,64%. Спред в пользу нашего модельного портфеля несколько расширился и составил 32,83%.

С начала 2013-го года стоимость модельного портфеля Инвесткафе снизилась на 13,08%, тогда как индекс ММВБ за этот же период упал на 9,19%. За последние 12 месяцев стоимость нашего модельного портфеля выросла на 0,68%, а индекс ММВБ за это же время упал на 6,89%. Рассмотрим динамику отдельных бумаг в портфеле и изменение состава входящих в него бумаг за неделю:

На фоне восстановления рынка практически все бумаги показали неплохой рост. Лучше рынка смотрелись бумаги ВТБ, поддержку которым оказала публикация финансовой отчетности по МСФО за 2012 год, а также МОЭСК и НЛМК, которые росли вместе с секторами металлургии и электроэнергетики.  Наравне с рынком, выросли бумаги Э.Он Россия, АФК Системы и Сургутнефтегаза.  Слабее рынка оказались бумаги Аэрофлота, который опубликовал умеренную отчетность, а падение показали бумаги Сбербанка и НОВАТЭКа.

Исходя из позитивного прогноза по рынку на неделю, мы приняли немного сократить долю устойчивых активов, увеличив долю активов с высоким потенциалом роста. Так например бумаги Сбербанка, который выполняли защитную функцию, сменили акции Протека, а акции Аэрофлота в портфеле заменит высокорисковая, но сильно недооценённая рынком Распадская, которая, как мы ожидаем, будет расти на фоне восстановления цен на уголь. Однако, в металлургическом секторе мы пока оставляем НЛМК, как наиболее фундаментально устойчивую бумагу. В портфеле также остаются АФК «Система», МОЭСК, Э.Он Россия, М. Видео и привилегированные акции Сургутнефтегаза, которые до конца не реализовали свой потенциал. В нефтегазовом секторе бумаги Новатэка сменят обыкновенные акции Роснефти. В целом структура портфеля получилась довольно сбалансированной – в ней присутствуют как компании с высоким потенциалом, так и довольно устойчивые к риску эмитенты.

М. Видео

Целевая цена 420,77 руб . Потенциал роста: 69,00%

Возможное объединение М.Видео и Эльдорадо на условиях первого продолжает оказывать позитивное влияние на котировки компании.  ФАС на прошедшей неделе подтвердил, что скорее всего ходатайство М.Видео будет удовлетворено, хотя компании придется расстаться с частью бизнеса в регионах, где совокупная доля М.Видео и Эльдорадо составляет более 50%. В то же время стоит отметить что М.Видео опубликовала результаты деятельности за 1 квартал 2013 года, которые оказались весьма неплохими. Продажи М.Видео за первые три месяца 2013 года выросли на 12% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.  Число магазинов М.Видео за 1-й квартал выросло на 7 штук и достигло 303. По итогам года компания планирует открыть еще 35 новых магазинов за счет органического роста. Также, стоит отметить, что по итогам 1 квартала рост среднего чека, который оказывает наибольшее влияние на выручу компании, составил 8,5%, что выше инфляции, которая на протяжении этого периода была порядка 7%. Таим образом, у М.Видео остаются хорошие перспективы на 2013 год.

Протек

Целевая цена на 2013 год – 93,7 руб.. Потенциал роста: 114,91%

ГК Протек объявила результаты за 2012 год по МСФО. Компания показала рост выручки 17,2% в то время как весь фармацевтический рынок вырос на 12%.  Кроме того, компания вышла на первое место среди дистрибьюторов лекарств в России и удержала лидирующие позиции на аптечном рынке. Темп роста всех финансовых показателей, от выручки до чистой прибыли, оказался выше, чем в прошлый годы. Негативный фактором стало снижение валовой рентабельности на 0,7%, причиной чему стало повышение конкуренции и снижение наценки, то есть Протек пожертвовал частью рентабельности ради роста выручки и своей доли рынка. Однако, рентабельность EBITDA Протека выросла на 0,5%, то есть компания эффективно управляет своими операционными издержками. Хотя можно ожидать, что компания в 2013 году также будет находится под давлением конкурентов и не сможет значительно повысить валовую рентабельность, можно ожидать, что компания сохранит лидирующую позицию на рынке, а также будет поддерживать операционную эффективность.

ВТБ

Целевая цена, ао: 0,07781 руб. Потенциал роста: 71,8 %

Акции ВТБ на прошлой неделе подросли более чем на 4% на фоне публикации финансовых результатов  группы по итогам 2012 года по МСФО. Чистая прибыль компании за отчетный период поднялась на 0,11%, до 90,6 млрд руб. против 90,5 млрд руб. годом ранее. Тем не менее 4-й и 3-й кварталы оказались довольно успешными для всего бизнеса группы по сравнению с 1-м полугодием 2012-го. Чистая процентная маржа группы ВТБ по итогам года составила 4,2%, показав снижение на 0,8 п.п. в сравнении с аналогичным показателем 2011 года. В квартальном исчислении чистая процентная маржа выросла на 0,5 п.п., до 4,6%. Приятно, что на протяжении года качество кредитного портфеля группы не изменилось, причем в сравнении с уровнем 3-го квартала доля просроченных кредитов сократилась с 5,6% до 5,4%. По итогам 2012 года расходы на создание резервов под обесценивание кредитного портфеля выросли на 88% г/г и составили 59,4 млрд руб. Однако больше треть данных издержек пришлось на 1-й квартал и было обусловлено реализацией консервативной политики формирования резервов группы.

Несмотря на скромную прибыль по итогам 2012 года, ВТБ планирует заработать  в 2013 году 120-140 млрд руб. чистой прибыли. В этом году банк планирует привлечь инвесторов щедрыми дивидендами и направить на их выплату 16,6% от чистой прибыли по МСФО, что эквивалентно 15 млрд руб. Это предполагает, что размер дивиденда на одну акцию составит 0,00144 руб. Практически такой же размер дивидендов был в 2007 году, когда на одну бумагу инвесторы получили 0,00134 руб. Сейчас же дивидендная доходность с учетом текущих рыночных котировок составит 3,1%, что довольно неплохо для акций банковского сектора. Выше смогли получить только держатели привилегированных акций Сбербанка, доходность которых составила 4,56%. Напомню, что в 2011 году ВТБ выплатил акционерам 10,2% от чистой прибыли. Именно дивидендами Группа планирует привлечь участников рынка в рамках допэмиссии.

Роснефть

Целевая цена – 288руб., потенциал роста – 34,08%

Общая добыча углеводородов у Роснефти после консолидации активов ТНК-BP вырастет на 76% — с 2,6 млн б.н.э. до 4,6 б.н.э. в сутки. Напомню, что доля Роснефти в общероссийском объеме добычи нефти до поглощения ТНК-ВР составляла 23%, а после закрытия сделки она расширится до 37%. Доля в добыче газа вырастет с 2% до 4%. Мы ожидаем, что в результате сделки, в консолидированной финансовой отчетности Роснефти за 1-ое полугодие 2013 года, выручка Роснефти вырастет на 53%, EBITDA увеличится на 60%, а чистая прибыль станет выше  на 59%. Стоит ожидать и роста рентабельности объединенной компании. Расчет основан, во-первых, на том что данный показатель у ТНК-BP выше, а во-вторых, на том, что в процессе интеграции Роснефти и ТНК-BP возникнут существенные синергии.

Только от разработки месторождений Ванкорской провинции Роснефть рассчитывает получить $4-5 млрд. Общая синергия от приобретения активов ТНК-ВР оценивается руководством Роснефти в $10 млрд. Кроме того, после консолидации активов баланс Роснефти пополнится свободными денежными средствами, находящимися на счетах ТНК-ВР. На конец 2012 года их сумма составила $4,63 млрд. Соответственно, выгода Роснефти от приобретения ТНК-ВР может составить около $15 млрд, что существенно уменьшит негативное влияние на капитализацию Роснефти увеличения долговой нагрузки. Таким образом, приобретение ТНК-BP весьма позитивно для акционеров Роснефти.

Э.ОН Россия

Цель  -  3,9 руб. Потенциал роста 57,91%

Напомню, что результаты компании по МСФО за 2012 год подтвердили лидерство Э.ОН в российской оптовой генерации по уровню рентабельности: чистая рентабельность также достигла 24,33%, что на 2,2 п.п. выше результата прошлого года, EBITDA margin выросла на 4,2 п.п. – до 38,8%.  В конце прошлой недели Э.ОН раскрыла также квартальные итоги 2013 года, которые подкрепили мои ожидания роста свободного денежного потока в 2013 году: выучка компании по РСБУ за 1 квартал выросла на 7,8% г/г – до 21,1 млд руб., а чистая прибыль – на 9,1 г/г, до 5,65 млрд руб.  Дополнительную поддержку акциям Э.ОН по-прежнему оказывают ожидания роста дивидендов по итогам 2012 года. Сейчас инвестпрограмма Э.ОН Россия практически выполнена, и если компания с учетом непрозрачности правительственной стратегии по развитию ВИЭ в России временно откажется от новых проектов, это может сыграть в пользу увеличения payout ratio с текущих 25%. Так, согласно сделанным в конце прошлого года заявлениям менеджмента Э.ОН, он может достичь 100%-й чистой прибыли уже в ближайшее время. Тогда дивидендная доходность по обыкновенным акциям Э.ОН достигнет 10%.

МОЭСК

Цель — 2,625 руб. Потенциал роста 89,6%

В дополнение к  производственным успехам МОЭСК, успешные результаты опубликованной МОЭСК отчетности по МСФО за 2012 год позволили повысить таргет по бумагам до уровня 2,625 руб. Предпосылкой этому стало то, что рост операционной эффективности и меры по развитию бизнеса компании привели к тому, что чистая прибыль превысила мои ожидания и составила почти 19 млрд руб., что на 5% выше уровня 2011 года. К тому же операционный денежный поток компании вырос на 35%, почти до 40 млрд руб., а EBITDA увеличилась на 12,4%, до 46,8 млрд руб. В результате, МОЭСК удержала свой  титул самой рентабельной ДЗО Россетей не только по EBITDA и чистой прибыли, но и по уровню возврата на собственный капитал (ROE). Положительно также и то, что увеличение объема операционного денежного потока на 35% привело к росту FCFE на 29% в прошлом году, до 8,329 млрд руб. При этом свободный денежный поток МОЭСК оставался положительным на протяжении последних трех лет, чем не могут похвастаться остальные РСК, сейчас входящие в холдинг Россетти. Вероятно, в силу возросших отраслевых рисков, рынок все еще недооценивает акции МОЭСК, которые все еще остаются самыми дешевыми в своем секторе по мультипликаторам P/E и EV/EBITDA, что говорит о наличии большого потенциала роста.  

Распадская

Целевая цена - 76,5 руб. Потенциал роста – 72,3%

Акции Распадской начали восстанавливаться вместе со всем добывающем сектором на фоне восстановления цен на металлургический уголь. Однако среди добывающего сектора, бумаги Распадской выглядят наиболее привлекательными: компания наращивает объемы производства и реализации, в том числе благодаря заключению долгосрочных экспортных контрактов. В частности в 1-м квартале текущего года компания добыла 2,26 млн тонн угля, что на 42% превышает прошлогодний показатель.

Данный результат как раз соответствует планам предприятия выйти в 2013 году на объем добычи не менее 10,5 млн тонн. В свою очередь объем реализации концентрата вырос на 49% по отношению к аналогичному периоду прошлого года, но лишь на 2% превысил объем реализации в 4-м квартале. Стоит отметить существенное наращивание экспортных поставок: за 1-й квартал было реализовано 499 тыс. тонн концентрата против 292 тыс. тонн за последний квартал прошлого года. В первую очередь это связанно с увеличением экспорта по контрактам в Китай. Фундаментально, несмотря на слабые финансовые  результаты  2012 года, компания остается довольно устойчивой.

НЛМК

Целевая цена: 58,4 руб. Потенциал роста: 15,23%

НЛМК удается сохранять звание самой устойчивой компании в секторе, и несмотря на ограниченный потенциал роста, остается одной из наиболее интересных бумаг в секторе, который наконец-то начал восстанавливаться. Компании удалось  в 2012 году сохранить EBITDA margin на уровне 13,9%, а сам показатель EBITDA составил 390 млн, превысив прогнозное значение. Компания обладает низкой для сектора долговой нагрузкой – NetDebt/EBITDA находится на уровне 1,94х. Несмотря на то, что компания ожидает слабых результатов в первом квартале 2013 года, восстановление цен на сырьевых рынках в совокупности с ростом спроса на металл со стороны строительного сектора, может привести к локальному росту цен на металлопродукцию во втором квартала и НЛМК сможет закончить первое полугодие с более высокой рентабельностью, чем ожидалось ранее. 

Сравнительный анализ компании с аналогами в секторе показывает, что акции компании торгуются с небольшой премией к аналогам, в частности EV/EBITDA и EV/S превышают медианные значения и составляют 6,84х и  1,07х соответственно.  Несмотря на это,  мы считаем акции НЛМК на данных момент наиболее привлекательными в секторе и рекомендуем их к краткосрочной покупке, так как весь российских металлургический сектор обладает существенным дисконтом, что объясняет существующий потенциал к росту.

АФК «Система»:

Целевая цена: 33,81 рубля. Потенциал роста: 29,54%

Бумаги АФК «Система»  которая не так давно  отчиталась по US GAAP за 2012 год и показала хорошие результаты.  Консолидированная выручка выросла на 3.9% с $32.941 млрд. до $34.241 млрд. Показатель OIBDA без учета корректировок увеличился год к году на 3.3% в абсолютных значениях, с $8.269 млрд. до $8.543 млрд., маржа OIBDA составила 25,0%.  Чистая прибыль, без учета корректировок, увеличилась на 80% к прошлому году и составила $1.795 млрд., против $996.8 млн. годом ранее.

Чистый долг на 31.12.2012 на уровне Корпоративного центра АФК «Система» составил $1 млрд.? при этом  80% обязательств являются долгосрочными и 20% краткосрочные. 

«Башнефть», входящая в АФК «Система», так же показала хороший результат  по итогам 2012 года. Выручка выросла на 9% и составила 533 млрд руб. EBITDA компании выросла на 5,2% и составила 98,7 млрд руб. Чистая прибыль Башнефти по итогам года 2012 года выросла на 4,5%, до 52,1 млрд руб.

«МТС» то же не подвела по результатам прошлого года, ей удалось добиться положительного прироста выручки – 0,9% и прироста OIBDA на 3%. Маржа OIBDA составила достойные для сектора 42,8%, а долговая нагрузка – лишь 1,3х по соотношению «чистый долг / OIBDA». Кроме того, ожидается рост дивидендных выплат. Эти ожидания поспособствуют росту ближе к дате закрытия реестра в мае.

.

Сургутнефтегаз

Целевая цена по привилегированным акциям – 26,5 руб. Потенциал роста: 23,16%.

Привилегированные акции Сургутнефтегаза интересны инвесторам с точки зрения высокой дивидендной доходности. Компании удается удачно преодолевать основную проблему — высокую истощенность основной ресурсной базы за счет увеличения добычи на месторождениях Восточной Сибири. В 2012 году добыча выросла на 1%, до 61,4 млн тонн. В планах компании добывать до 8 млн тонн нефти в Якутии к 2015 году, что более чем на 21% превышает  результат 2012 года. Поддерживать уровни добычи в Западной Сибири Сургутнефтегазу поможет также и ввод в эксплуатацию крупного месторождения им. Шпильмана в ХМАО, основном регионе деятельности компании. К 2020 году оно будет приносить компании порядка 6 млн тонн нефти в год. Что касается финансовых результатов результатов компании, по итогам 2012 года акционеры могут рассчитывать на выплату 1,5 руб. на бумагу.

Дивидендная доходность, исходя из текущих цен составит около 6.9%, что станет одним из наиболее высоких показателей  не только для сектора, но и российского рынка в целом. Благодаря этому префы Сургутнефтегаза показывают относительно высокую стабильность котировок при неблагоприятной ситуации на рынке.