ИПЦ в России - январь: сдержанные инфляционные риски

По данным Росстата, в январе годовая инфляция снизилась до 9.8%. Это говорит о сдержанном характере инфляционных рисков, обеспеченном прежде всего слабым потребительским спросом, ограничивающим возможности компаний по переносу дополнительных расходов, связанных с изменением обменного курса, на конечных потребителей. Мы ожидаем, что до конца 1к16 месячный рост цен останется в пределах 0.8–1.0%, и, следовательно, уже в марте годовая инфляция замедлится примерно до 8.0% – ближе к нижней границе диапазона в 8–9%, прогнозируемого Банком России. Таким образом, повышение ключевой ставки на мартовском заседании регулятора выглядит все менее вероятным, тогда как шансы на снижение и на сохранение ставки на текущем уровне, на наш взгляд, примерно равны.

Инфляция опустилась ниже 10%. Согласно данным Росстата, месячная инфляция в январе составила 1.0%, благодаря чему годовой рост ИПЦ понизился до 9.8% – на 3.1 пп по сравнению с 12.9% в декабре 2015 г. Значение инфляции согласуется с оценкой Банка России, который прогнозировал годовой темп роста цен «примерно в 10%», и консенсус-прогнозом Bloomberg (9.9%). По нашим расчетам, месячная инфляция, скорректированная на сезонные факторы, понизилась до 0.40% против 0.48% в декабре прошлого года.

Поддержанию дезинфляционного тренда способствуют два ключевых фактора:

• Эффект высокой базы. Благоприятной базой сопоставления служат показатели за 1к15, когда в январе месячная инфляция подскочила до 3.9%, а к марту постепенно понизилась до 2.0%. Таким образом, даже при относительно высокой месячной инфляции в 1.0% за счет эффекта высокой базы сохраняется потенциал для дальнейшего снижения годового ИПЦ.

• Ослабление потребительского спроса. Потребительские расходы населения сокращаются вследствие 1) рекордно низких темпов роста зарплат (1.6% г/г в декабре 2015 г.) и 2) жестких условий кредитования, из-за которых портфель розничных кредитов в ноябре 2015 г. снизился на 13.5% г/г.

В то же время есть основания ожидать замедления дезинфляции в дальнейшем:

• Благоприятный эффект базы утратит силу к началу 2к16, когда на базу сравнения начнет влиять прошлогоднее укрепление рубля, вследствие чего годовая инфляция, вероятно, повысится, и для удержания дезинфляции на планируемой траектории потребуется последовательность денежно-кредитной и фискальной политики.

• Налог на «вредные продукты» может привести к росту цен на отдельные продовольственные товары начиная со 2п16. По словам представителей Минфина, пошлина, например, на ввоз пальмового масла может составить 30%. Налоги могут быть введены и на газированные напитки и чипсы. Впрочем, окончательный перечень продуктов, как и размер соответствующих налогов, правительству еще только предстоит утвердить.

• Слабый спрос влияет скорее не на масштаб, а на время проявления эффекта переноса, поскольку ритейлеры предпочитают реализовать по фиксированной наценке остающиеся товарные запасы, однако по окончании их распродажи цены неизбежно будут адаптироваться к текущему обменному курсу рубля, а это, в свою очередь, означает, что месячная инфляция в сегменте непродовольственных товаров в ближайшие месяцы, вероятнее всего, останется на уровне 0.5–1.0%.

• Показатель роста цен в январе 2016 г. с корректировкой на сезонные факторы может быть занижен из-за резкого ускорения инфляции год назад, которое влияет на оценки сезонных факторов, а именно делает их более выраженными, относя часть общей инфляции к «нормальной» сезонности.

Поскольку данные отчета совпадают с траекторией дезинфляции, указанной в пресс-релизе Банка России по итогам январского заседания, мы по-прежнему полагаем, что повышение ключевой ставки на заседании в марте является маловероятным. В случае если меры денежно-кредитной и фискальной политики будут и далее направлены на достижение поставленных целей, а цены на нефть в 2016 г. составят в среднем 40 долл./барр., годовая инфляция, по нашим расчетам, уже в 1к16 замедлится до 8.0–8.2%, а к концу года составит 7.8%.

Дезинфляция наблюдается во всех категориях, однако в каждом конкретном случае ее темпы зависят от силы первоначального шока и от устойчивости данной категории к колебаниям валютного курса.

• В продовольственном сегменте годовая инфляция в январе замедлилась до 9.2% против 14.0% в декабре. Месячный рост цен составил 1.2% (близко к норме для первого месяца года), что внесло значительный вклад в снижение общего уровня инфляции (1.7 пп из 3.1 пп). Если бы не рост цен на плодоовощную продукцию (+6.2% м/м), обусловленный введенными в конце 2015 г. ограничениями на импорт и высокой чувствительностью данной категории к колебаниям обменного курса, особенно в зимние месяцы, дезинфляция в продовольственном сегменте могла бы быть еще более выраженной.

• Месячный рост цен в категории непродовольственных товаров составил 0.7%, ускорившись относительно 0.4% в декабре за счет потребительской электроники и бытовой техники (1.0–1.1% м/м) и табачных изделий (1.7% м/м), в то время как цены на автомобильное топливо за месяц снизились на 0.4–3.0%. Годовая инфляция, хотя и осталась довольно высокой на уровне 10.9%, снизилась с уровня 13.7% месяцем ранее, тем самым внеся весомый вклад (−1.1 пп) в общую дезинфляцию.

• Цены в сегменте услуг повысились на 1.0% м/м вследствие индексации тарифов (на 1.2–1.5% м/м) и, как мы и ожидали, роста цен в категории зарубежного туризма (на 5.1% м/м), являющегося одной из наиболее чувствительных к валютному курсу составляющих потребительской корзины. Рост цен в сегменте услуг является наименее волатильным и составил по итогам января 9.0% против 10.2% в декабре, что объясняет 0.3 пп снижения общего показателя инфляции.