Единственной движущей силой на рынке ОФЗ являются нерезиденты

Вторичный рынок

Прошлая торговая неделя позволила пронаблюдать интересные закономерности на рынке ОФЗ. Среднедневной оборот немного уменьшился, составив 17.3 млрд руб. против 20.2 млрд руб. неделей ранее. В пятницу, когда многие международные рынки в связи с пасхальными праздниками были закрыты, общий объем сделок упал до 6.1 млрд руб. (то есть в три раза по сравнению с «нормой»). На наш взгляд, это хорошо иллюстрирует, насколько важную роль играют нерезиденты в ценообразовании российского рынка. Предпочтения игроков не изменились: активность локальных банков была по-прежнему сконцентрирована в инструментах с плавающим купоном, а основной интерес нерезидентов был сосредоточен в длинных выпусках. Спрос на ОФЗ-52001 продолжил снижаться.

Российский рынок отстал от большинства рынков других развивающихся стран. За неделю доходность российских бумаг на 10-летнем отрезке выросла на 22 бп, в то время как сопоставимые инструменты в среднем прибавили в доходности лишь 5–10 бп. Отметим, что центробанки ЮАР и Колумбии недавно повысили ключевые ставки на 25 бп (до 7.0% и 6.5% соответственно), тогда как Венгрия, наоборот, понизила базовую ставку на 15 бп (до 1.2%), что стало одной из главных причин опережающей динамики венгерского долга. За неделю самый длинный из российских выпусков, ОФЗ-26218 (YTM 9.26%), потерял в цене примерно 1.4 пп, среднесрочные облигации подешевели на 0.6–0.9 пп. Индексируемый на инфляцию ОФЗ-52001 опустился в цене на 0.8 пп, в результате чего вмененная инфляция почти не изменилась, составив около 6.8%. ОФЗ с плавающим купоном также торговались в минусе, в том числе длинные бумаги скорректировались на 0.3 пп, а ОФЗ-24018 подешевел на 0.1 пп.

Первичный рынок

На прошлой неделе Минфин провел два аукциона, предложив инвесторам набор бумаг, практически аналогичный тому, который размещался неделей ранее: ОФЗ-26207 с фиксированным купоном на сумму 12 млрд руб. и ОФЗ-29011 с плавающим купоном на 18.6 млрд руб. Спрос на аукционах оказался весьма скромным. Выпуск ОФЗ-26207 при спросе всего в 21.7 млрд руб. был размещен в   полном объеме, однако Минфин был вынужден предложить участникам премию в 2 бп к вторичному рынку. Результаты размещения ОФЗ-29011 были еще менее впечатляющими: спрос оказался ниже предложения, и в итоге из 18.6 млрд руб. Минфин продал облигаций всего на 9.5 млрд руб., установив цену отсечения в 103.80, т.е. почти на 15 бп ниже уровня вторичного рынка. Между тем, по сообщению агентства Reuters, в пятницу Минфин провел встречу с участниками рынка, где подтвердил, что чистый планируемый объем заимствований на текущий год остается прежним (300 млрд руб.). В связи с этим мы полагаем, что технические факторы продолжат в значительной степени определять форму кривой, оказывая поддержку котировкам, особенно в дальней ее части.

Рекомендации и прогнозы

За последнее время рынок ОФЗ, на наш взгляд, слишком сильно оторвался от аналогов, так что произошедшая на прошлой неделе коррекция выглядит вполне закономерно. На наш взгляд, главной и, по  сути, единственной движущей силой на рынке сейчас являются нерезиденты. По нашим оценкам, реальная доходность (разница между номинальной 10-летней доходностью ОФЗ и средним значением ИПЦ в России, согласно прогнозу МВФ на 2016–2019 гг., представленному в октябре 2015 г.), остается на уровне 3.0–4.0%. Это соответствует аналогичным показателям Турции, ЮАР, Индонезии и Мексики. В то же время рынок, судя по всему, не закладывает в цены вероятность повышения доходностей ОФЗ в результате потенциального увеличения внутренних заимствований в целях финансирования дефицита бюджета.