"Роснефть": 2015 год для компании выдался неплохим

Роснефть объявила вчера результаты за 2015 год и 4К15 по МСФО. Скорректированная выручка за квартал составила $18,0 млрд. (что на 12% ниже уровня 3К15), а EBITDA - $3,8 млрд. (что на 13% ниже уровня 3К15). EBITDA Роснефти за весь 2015 год составила $19,1 млрд, отмечает стратег Sberbank Investment Research Алексей Булгаков.

По его словам, год для компании оказался весьма хорошим. Хотя добыча снизилась примерно на 1%, а нефть подешевела на 48% в годовом выражении, Роснефть сумела сократить капвложения и финансирование СП почти наполовину - с $18,0 млрд. в 2014 году (включая $4,5 млрд., предоставленных в пользу PDVSA) до уровня ниже $10,1 млрд. в 2015 году: это существенно уступает прогнозам конца 2014 года. Компания так же существенно сократила выплаты акционерам по сравнению с предыдущими годами. В результате Роснефти в 2015 году удалось сгенерировать около $7 млрд. свободных денежных потоков. Тем не менее чистый долг, включая скорректированные авансовые платежи (последние проводятся в отчетности Роснефти с учетом исторических, а не фактических курсов), остается очень высоким - по нашим оценкам, около $65 млрд. (для сравнения, чистый долг Газпрома составляет около $30 млрд. при отсутствии задолженности, обеспеченной экспортными поставками).

Структура долга в 4К15 почти не изменилась. Компания не получала новых авансовых платежей и не использовала средства, полученные в рамках этих платежей в 3К15 (около $16 млрд.), для погашения кредитов, связанных со сделками валютного РЕПО с ЦБ под залог внутренних облигаций Роснефти. Денежные средства компании в 3К-4К15 были размещены в различных российских банках, включая банки с весьма невысокими кредитными рейтингами. По имеющимся сведениям, часть депозитов является долгосрочными (например, СМИ сообщали о том, что Роснефть разместила субординированные депозиты на сумму $1,5 млрд., т. е. депонировала денежные средства на срок не менее пяти лет, - на счетах Россельхозбанка) 

Роснефть располагает избыточной дешевой ликвидностью от полученных предоплатных кредитов, а также - предположительно - от сохраняющихся валютных кредитов, опосредованно полученных от ЦБ через схему валютного РЕПО. Компания, в свою очередь, делает арбитраж, размещая средства на более длинных депозитах в банках, которые, в свою очередь, используют эти денежные средства на финансовых рынках (скупая российские корпоративные облигации, номинированные в иностранной валюте, а с недавнего времени и рублевые бумаги). Политика ЦБ по предоставлению избыточной, но не столь необходимой валютной ликвидности банковской системе поддерживает дисбалансы, которые могут стать причиной серьезной волатильности (например, на рынке еврооблигаций) в том случае, если регулятор примет решение сократить объемы валютного РЕПО. Для Роснефти кажущиеся безобидными арбитражные сделки создают дополнительные риски того, что доступ к значительной части ее денежных средств и эквивалентов может в какой-то момент оказаться ограниченным.

Снижение цен на нефть в 2015 году привело к существенному сокращению операционной прибыли российских экспортеров сырья и к увеличению их коэффициентов долговой нагрузки. В случае Роснефти коэффициент "совокупный долг/EBITDA" в 2015 году увеличился с 3,0 до 4,6. Соответственно, кредитные рейтинги Роснефти (Ba1/BB+ от S&P) могут быть пересмотрены в сторону понижения в 2016 году. Этот риск сглаживается квазисуверенным статусом компании, и мы считаем, что он более выражен у российских частных эмитентов облигаций, например, у НОВАТЭКа.

Мы полагаем, что опубликованные результаты являются нейтральными для котировок еврооблигаций Роснефти, говорится в обзоре Алексея Булгакова из Sberbank Investment Research.