ЦБ не исключает возобновления продаж валюты из резервов

На днях в ходе Международного инвестфорума в Сочи К. Юдаева заявила, что "если суверенные - прим.) фонды будут тратиться слишком быстро … нам придется продавать резервы, чего нам, конечно же, делать не хотелось бы". Она подчеркнула, что на текущий момент "финансирование дефицита бюджета происходит за счет расходования Резервного фонда" и "ЦБ эту денежную эмиссию зеркалировал не за счет продажи резервов, а за счет снижения собственных кредитных операций". Имеется в виду, что сейчас валютные резервы остаются нетронутыми, поскольку для финансирования дефицита бюджета Минфин реализует валюту из фондов напрямую в ЦБ, тогда как ЦБ симметричных операций по продаже валюты на открытом рынке не осуществляет. При этом поступления рублевой ликвидности в банковскую систему от расходования Резервного фонда изымаются ЦБ за счет сопоставимого снижения суммарного лимита Банка России по всем инструментам рублевого рефинансирования (пока, прежде всего, недельного РЕПО). В действительности за 8М 2015 г. ЦБ сократил объем рублевого рефинансирования примерно на 3,2 трлн руб., тем самым полностью абсорбируя нетто-приток рублевых средств в банковский сектор почти в 3 трлн руб. от основных факторов ликвидности (сальдо по счету расширенного правительства, изменение наличности, интервенции). Из них, по нашим оценкам, 1,15 трлн руб. пришлось на чистые поступления с бюджетных счетов (с учетом депозитных операций Казначейства). Очевидно, что ЦБ планирует продолжение политики изъятия вливаний из бюджета за счет сокращения своего рефинансирования и в будущем, что необходимо для сдерживания роста денежного предложения и недопущения эмиссионного эффекта (риск для инфляции), а также обеспечения рыночных процентных ставок на уровне ключевой.

Мы отмечаем, что избыточное и быстрое расходование Резервного фонда может возникнуть в случае сильного роста дефицита бюджета, то есть от смягчения фискальной политики и серьезного роста госрасходов и/или при неожиданном падении доходов бюджета. В таком случае, поступление бюджетных средств в систему может стать настолько масштабным и быстрым, что ЦБ не сможет эффективно и своевременно нейтрализовывать его за счет сокращения лимитов. Гибкость такой политики ограничена сроками основных операций: лимиты РЕПО ЦБ может корректировать на еженедельной основе, лимиты 312-П - на ежемесячной, тогда как бюджетные средства могут поступать ежедневно. Кроме того, нужно понимать, что на текущий момент задолженность банков перед ЦБ составляет около 4 трлн руб., и при активных расходах из суверенных фондов ее сокращение в короткие сроки до минимума может быть неприемлемым вариантом, поскольку ликвидность по системе распределена неравномерно, и это сопряжено с определенными рисками. В этом смысле возобновление ежедневных зеркальных операций по продаже валюты на открытом рынке позволило бы гораздо более оперативно изымать эмитируемые за счет расходов из фондов рубли из банковского сектора и не допустить проифляционного эффекта и резкого снижения рыночных ставок. Но этот способ крайне нежелателен с точки зрения рисков серьезного сокращения валютных резервов, которые ЦБ и Минфин всеми способами стремятся сохранить. Между тем, К. Юдаева отмечает, что текущие планы по бюджету не должны привести к такому сценарию. Напомним, что за счет мер по фискальной консолидации (оптимизация расходов, сдерживание индексации пенсий и соцвыплат, поиск допдоходов, и т.д.) Минфин планирует сдержать дефицит в 2016 г. в рамках 3% ВВП. Мы считаем, что в таком случае опция продажи валюты из резервов на открытом рынке не понадобится, и ЦБ продолжит изымать поступления от расходов из Резервного фона за счет сокращения лимитов рублевого рефинансриования.