В центре внимания – торговая политика

Первый квартал 2017 г. оказался весьма благоприятным для американского рынка акций: индекс S&P500 вырос на 5.5%, NASDAQ – примерно на 12%. Хорошую динамику показывали и рынки развивающихся стран, демонстрируя рост на фоне ослабления американской валюты, не получившей достаточной поддержки со стороны «мягкого» повышения ставки по федеральным фондам и снижения доходности казначейских бумаг США. Темпы роста развивающихся экономик приближаются к трехлетнему максимуму. Объемы мировой торговли восстанавливаются. В первом квартале объем выпуска суверенных облигаций развивающихся стран показал абсолютный рекорд. Приток портфельных инвестиций на развивающиеся рынки также был высоким.

Несмотря на опасения по поводу способности Белого дома реализовать свои планы в отношении налоговой реформы и увеличения бюджетных расходов, инвесторы продолжали отыгрывать тему так называемой трампфляции, практически полностью игнорируя негативные аспекты торговой политики, заявленной новым президентом, и перспективы недополучения налоговых доходов в случае отказа Конгресса поддержать введение пограничных налогов. Вопрос реализации обещанных мер встал особенно остро после того, как Трамп под нажимом представителей собственной партии снял с голосования законопроект об отмене Obamacare. 

По оценкам Бюджетного управления Конгресса США, одна лишь реализация уже заявленных планов Белого дома может привести к тому, что к 2047 г. долг федерального правительства в процентном отношении к ВВП достигнет 150%. Это наверняка вызовет противодействие со стороны консервативного крыла Конгресса. В ближайшее время также возможны бюджетные затруднения, не в последнюю очередь из-за необходимости продлить текущую бюджетную резолюцию, срок действия которой истекает 28 апреля. В противном случае существует риск временной остановки работы правительства. Летом в центре внимания может оказаться вопрос потолка долга – если станет ясно, что к сентябрю–октябрю запасы Минфина будут исчерпаны.

Второй квартал рынки акций начали на позитивной ноте. Индексы PMI Китая, опубликованные в выходные, указывают на продолжение стабилизации экономики страны; в то же время отчет Банка Японии Tankan показал небольшое улучшение относительно предыдущего квартала.

В прошлую субботу Народный банк Китая вновь повысил краткосрочные ставки денежного рынка, и сейчас внимание регулятора, судя по всему, сосредоточено на сдерживании роста кредитования в нетрадиционном банковском секторе. Курс юаня к доллару продолжает держаться вблизи отметки 6.88. На этой неделе основное внимание будет приковано к визиту главы Китая Си Цзиньпина во Флориду для встречи с Дональдом Трампом. 17–23 апреля состоится ежегодная совместная конференция МВФ и Всемирного банка. 

Главным вопросом в повестке дня будет торговая политика. В прошлую пятницу глава Национального совета США по торговле Питер Наварро заявил телеканалу CNBC, что США уже не первое десятилетие находятся в состоянии торговой войны. В пятницу Трамп подписал исполнительные указы о расследовании причин торгового дефицита США. Между тем, как отмечают многие экономисты, торговый дефицит – это всего лишь следствие притока капитала или разница между сбережениями и инвестициями (т.е. дефицит и профицит счета текущих операций – это, по сути, одно и то же, поскольку по определению сальдо платежного баланса должно быть нулевым, так что разница между сбережениями и инвестициями равняется разнице между экспортом и импортом). Страна, которая сберегает больше, чем инвестирует, например Германия или Япония, экспортирует свои сбережения в форме чистых иностранных инвестиций. Эти инвестиции затем возвращаются в страну через оплату экспортируемых ей товаров, формируя положительное сальдо торгового баланса.

Чтобы иметь возможность инвестировать больше, чем сберегать, как это делают США, страна должна импортировать капитал. Этот капитал позволяет гражданам страны потреблять больше товаров и услуг, чем они производят, покрывая разницу за счет импорта (т.е. дефицита торгового баланса). С этой точки зрения идея Трампа о том, что дефицит торгового баланса является основной причиной экономических проблем США, выглядит в корне неверной. 

Понятно, что важную роль здесь играет социально-политический аспект: считается, что использование торговых практик, ущемляющих интересы других стран (например, Китаем) и являющихся проявлением отрицательных сторон глобализации, способствовало перетоку рабочих мест из развитых в развивающиеся экономики (в первую очередь в тот же Китай), больно ударив, например, по так называемому «ржавому поясу» Америки.

В действительности дефицит торгового баланса является свидетельством уверенности зарубежных инвесторов в экономике страны и увеличения покупательской способности населения, отражением чего служит рост импорта. С точки зрения центрального банка увеличение дефицита торгового баланса может выступать в качестве индикатора перегрева экономики, требующего ужесточения денежно-кредитной политики. Кроме того, причиной дефицита торгового баланса может быть привлекательный уровень процентных ставок, также способствующий притоку капитала. Не исключено, что в конечном итоге обещания Трампа кардинально изменить торговую политику США так и останутся обещаниями, и о перспективе торговой войны между Америкой и Китаем или любыми другими крупнейшими торговыми партнерами можно будет благополучно забыть. Вероятность этого, на наш взгляд, достаточно велика, и если все так и произойдет, то во 2к17 рынки акций вполне смогут продолжить рост.

Другой важной темой, помимо торговых отношений, является геополитика. Особенно в свете недавних заявлений Трампа по Северной Корее. Что касается переговоров между ЕС и Великобританией по поводу выхода последней из состава Евросоюза, то они вряд ли будут легкими. В эти выходные в британской прессе было довольно много материалов, посвященных статусу Гибралтара; некоторые высокопоставленные представители Консервативной партии сравнили его с Фолклендскими островами, заявив о необходимости защиты британского суверенитета над данной территорией. Саммит ЕС по вопросу «развода» с Великобританией состоится 29 апреля. За неделю до этого, 23 апреля, пройдет первый тур выборов президента Франции (второй – 7 мая). Большинство инвесторов склоняются к тому, что во втором туре Марин Ле Пен ждет пораженье. Но не стоит забывать, что в последнее время действительность часто заметно отличалась от результатов опросов.

Прогресса на переговорах по поводу греческого долга пока не видно. 7 апреля состоится встреча министров финансов еврозоны, однако никаких прорывных решений от нее ждать, скорее всего, не стоит. В июле Греции предстоит выплатить кредиторам 7 млрд евро. Правительство страны пока не выказывает желания покинуть Евросоюз, но инвесторы должны понимать, что долговые проблемы Греции рано или поздно из политической плоскости перейдут в рыночную. На 27 апреля запланировано заседание ЕЦБ. Также в апреле ЕЦБ должен приступить к постепенному сворачиванию программы количественного смягчения, уменьшив объем покупки облигаций с 80 млрд евро до 60 млрд евро. Последние данные указывают на некоторое снижение инфляционного давления в еврозоне, однако ЕЦБ может быть вынужден начать процесс нормализации с отказа от отрицательных процентных ставок – еще до того как в начале 2018 г. будет окончательно свернута программа количественного смягчения. 

В последнее время также довольно много говорится о снижении темпов роста кредитования в США, что некоторые комментаторы склонны рассматривать в качестве предвестника потенциальной рецессии. Однако есть и другое объяснение, связанное с поведением американских компаний, занятых в добыче сланцевой нефти. Когда в периоды снижения цен на нефть доступ таких производителей к рынкам акционерного и долгового капитала ухудшается, они начинают активнее привлекать банковские кредиты. Когда же цены вновь начинают расти, занимать на долговом рынке становится проще (это хорошо было видно в начале текущего года), и производители сланцевой нефти начинают возвращать банковские кредиты, в результате чего темпы роста кредитования падают.

В более долгосрочной перспективе рынки могут столкнуться с проблемой сокращения вливаний ликвидности со стороны центральных банков в результате прекращения действия программ количественного смягчения и сокращения балансов регуляторов. Последнее становится одним из ключевых вопросов для ФРС США. К счастью, велика вероятность, что это совпадет по времени с более высокими темпами роста мировой экономики в этом, а также в следующем году.