День инвестора "Интер РАО": эффективность и дивиденды во главе угла

"Интер РАО"

Мы продолжаем считать "Интер РАО" высокоэффективной российской компанией, ориентированной на рост своей рыночной стоимости. Учитывая, что акции компании в настоящий момент торгуются с ограниченным потенциалом, поскольку в этом году они выросли уже почти в 4 раза, мы сохраняем нашу рекомендацию ДЕРЖАТЬ и ожидаем некоторой коррекции начиная с сегодняшнего дня, когда изменения в индексе MSCI вступят в силу. 

Баланс капзатрат и дивидендов – выплата не менее 25% с потенциалом роста. Руководство "Интер РАО" подробно рассказало, как компания планирует использоваться свой FCF. Показатель свободного денежного потока растет благодаря снижению капзатрат, поскольку инвестпрограмма компании в сегменте российской  генерации находится на завершающих этапах. 

Руководство "Интер РАО" предложит совету директоров установить минимальный коэффициент выплат 25%, хотя оно видит некоторый потенциал роста и ожидает, что коэффициент вырастет выше 25%, начиная с выплат из прибыли за 2017. Более того, "Интер РАО" рассматривает варианты 

некоторых сделок M&A со своими российскими активами, хотя будет осторожно оценивать   потенциал прироста стоимости от каждой сделки. Кроме того, компания планирует масштабные проекты модернизации старых мощностей и ожидает тратить до 30-40 млрд руб. ежегодно, как только государство обеспечит адекватную доходность по этим инвестициям.

Новый инвестиционный цикл в генерации после 2020 – модернизация старых мощностей. "Интер РАО" в настоящий момент ведет переговоры со всеми соответствующими государственными регулирующими органами в отношении разработки нового механизма окупаемости инвестиций в модернизацию старых мощностей. По оценкам компании, около 50% существующих установленных мощностей уже превысили экономически выгодный срок службы или приближаются к этому пределу, а значит, нуждаются в модернизации. Она может варьироваться от полного замещения энергоблоков более эффективным оборудованием до частичной реконструкции электрогенераторов, т.е. замены турбин. Компания рассчитывает увидеть механизм гарантированной окупаемости инвестиций, который должен работать как существующий механизм ДПМ для новых мощностей, хотя ключевые параметры все еще обсуждаются. Как альтернативный вариант, "Интер РАО" видит некоторые надбавки к ценам КОМ для старых мощностей, привязанные к затратам на модернизацию. 

Важно отметить, что представитель Минэкономразвития ранее сообщил, что его ведомство выступает резко против любых механизмов типа ДПМ для проектов модернизации. Вопреки этому "Интер РАО" ожидает, что все вопросы регулирования будут разрешены в 2017. 

EBITDA достигнет пика в 2021, далее будет поддерживаться проектами  модернизации и неорганическим ростом. "Интер РАО" ожидает, что ее консолидированный показатель EBITDA вырастет с более 87 млрд руб. в этом году (выше нашего прогноза в 82,9 млрд руб.) до 117 млрд руб. в 2021. После этого EBITDA от профильных видов деятельности будет снижаться из-за окончания срока действия ДПМ для новых активов и снижения выручки продажи мощности в рамках ДПМ. "Интер РАО" планирует справиться с этой проблемой через сделки M&A, а также через реализацию проектов по модернизации старых мощностей.

Стратегические задачи на 2020 – без изменений. Целевой показатель EBITDA "Интер РАО" на 2020П составляет более 100 млрд руб. при установленной электрической мощности свыше 34,6 ГВт и выработке электроэнергии более 10,7 млрд кВт*ч.