Платежный баланс: нефть позволила сгладить декабрьский дефицит ликвидности

Согласно опубликованной вчера оценке ЦБ РФ, сальдо счета текущих операций в 4 кв. составило +17,8 млрд долл. (эта оценка совпала с прогнозом нашей модели платежного баланса). Значительное увеличение сальдо (для сравнения, в 3 кв. оно было отрицательным -2,5 млрд долл.) стало следствием ралли на рынке нефти (+12% кв./кв. по средним за квартал ценам Brent), сезонного увеличения в декабре объемов экспорта углеводородов, а также сохранения высоких цен реализации на экспорт продукции металлургического сектора (в частности, +20% кв./кв. по горячекатаному прокату). Как следствие, товарный экспорт в денежном выражении вырос на 22,3% кв./кв. до 103,1 млрд долл. Динамика импорта кв./кв. составила +6% и мало изменилась в сравнении с предшествующими кварталами (в основном она обусловлена укреплением рубля).

Такое увеличение сальдо в 4 кв. позволило пройти декабрьский пик выплат по внешнему долгу с меньшим стрессом, чем это было в 4 кв. 2016 г. В этом году мы не предполагаем заметного снижения доли ненефтегазового сегмента в экспорте, которая в прошлом году составила 45%, (это позитивный фактор для рубля) за счет того, что ожидаемый нами рост цен на продукцию цветной металлургии компенсирует снижение цен на черную. В то же время восстановление потребления вместе с сохраняющейся умеренной инвестиционной активностью (вызванной, в том числе, расходами в связи с износом старого оборудования), как мы ожидаем, будут поддерживать импорт в этом году на уровне 14,8-15% ВВП в рублевом выражении, что транслируется в прирост импорта в размере 10-15% г./г. в долларовом выражении в случае сохранения текущих цен на нефть и увеличения расходов бюджета. В итоге сальдо счета текущих операций в таких условиях в 2018 г. может даже превысить 100 млрд долл. (из которых 20 млрд долл. придется на январь), при этом 60 млрд долл. уйдет с интервенциями Минфина в суверенный фонд, а остальное - в отток капитала (в том числе связанный с внешним долгом).

Банки и сворачивание операций ЦБ обусловили дефицит валютной ликвидности

По финансовому счету мы обратили внимание на следующие моменты: 1) Произошло частичное сворачивание ЦБ РФ нетипичных операций: в 4 кв. ЦБ РФ сократил задолженность перед нерезидентами на 6,7 млрд долл. (учитывается как вывоз капитала). Напомним, что за 9М 2017 г. ЦБ привлек средства у нерезидентов в размере 8,9 млрд долл., возможно, под залог UST или по валютному свопу (см. подробнее наш комментарий от 11 октября 2017 г.). По данным регулятора на 1.12.2017 г., его чистый долг по кредитам и займам нерезидентов составил 10,35 млрд долл. (в долларовом эквиваленте), мало изменившись м./м. Таким образом, по-видимому, в декабре ЦБ РФ привлек ранее размещенную валюту на локальном рынке для погашения своей задолженности перед нерезидентами, что стало, помимо выплат по внешнему долгу, одним из факторов, вызвавших отток валютной ликвидности.

2) Нерезиденты существенно сократили покупки ОФЗ: в 4 кв. бумаги на вторичном рынке были куплены в размере 1,2 млрд долл., или 70 млрд руб. (против 7,3 млрд долл. в 3 кв.), что едва покрывает выплаченные нерезидентам купонные доходы 0,9 млрд долл. Для сравнения - чистый объем размещений ОФЗ в 4 кв. составил 176 млрд руб. Таким образом, тема возможного введения санкций на госдолг РФ все же охладила интерес нерезидентов к локальному долгу, а большой спрос на ОФЗ в конце года, как мы и предполагали, скорее всего, был сформирован НПФ, получившими средства с банковских депозитов и в ходе санаций.

3) Российскими банками было вывезено 10,4 млрд долл. в 4 кв. из общего вывоза капитала частным сектором (14,7 млрд долл.) в основном для погашения их внешнего долга (на 8,1 млрд долл.). Вывоз капитала корпоративным сектором (6,2 млрд долл.) пошел на увеличение иностранных активов (систематический вывод средств, не связанный с погашением внешнего долга). Стоит отметить, что в сравнении с сальдо счета текущих операций вывоз капитала остается высоким (по итогам года из 40,4 млрд долл. вывезено было 31,3 млрд долл.).

Начало года не способствует ослаблению рубля

В 1 кв. мы ожидаем некоторое восстановление запаса валютной ликвидности у банков (если не произойдет сделка на 5,5 млрд долл. по кредитованию CEFC под залог акций Роснефти) и, как следствие, сужение базисных спредов OIS - FX swap (остающихся все еще расширенными > 70 б.п.). Курс рубля выглядит справедливо оцененным в сравнении с ценой нефти (69 долл./барр., Brent, мы не ждем дальнейшего роста котировок), хотя в первые месяцы года возможно его некоторое укрепление по причине низкого импорта (в предположении отсутствия санкций на ОФЗ). Из-за произошедшего заметного падения рублевых ставок (прежде всего, по валютным свопам до 6%+ годовых) carry-trade как фактор поддержки рубля стал незначительным.