Рынок МБК: Казначейство смягчает избыточный фискальный консерватизм

По итогам октября бюджетный канал вновь забирал, а не предоставлял ликвидность банковской системе: из нее ушло 184 млрд руб., даже с учетом размещения средств Казначейства на сумму >150 млрд руб.

Отметим, что в этом году, за исключением трех отдельных месяцев, бюджет постоянно изымал рублевую ликвидность. Без учета средств Казначейства (автономные факторы, см. график) отток, сформировавшийся с начала 2 кв. 2019 г., не только не уменьшился (как если бы расходы бюджета активизировались на фоне реализации Майского указа), но и продолжил нарастать. К настоящему моменту этот отток достиг 1 трлн руб. (нетто). Основная причина – очевидный консерватизм бюджетных расходов: мы не раз отмечали, что их исполнение в этом году заметно запаздывает, тогда как доходы пополняют казну обычным темпом. 

Пожалуй, одна из основных причин того, почему столь существенный консерватизм не вылился в серьезные проблемы на рынке МБК – заметная поддержка со стороны Казначейства. На графике видно, что объём размещенных ведомством средств заметно выше, чем в прошлые годы (сейчас, например, разница с аналогичным периодом 2018 г. составляет 750 млрд руб.). Кстати говоря, эта разница, по нашим оценкам, приблизительно равна тому объему расходов, на который отстает исполнение бюджета в этом году (по итогам сентября более 600 млрд руб.). Однако, стоит напомнить, что, хотя дефицит ликвидности (при поддержке Казначейства) и не растет, стоимость фондирования, при прочих равных, повышается (т.к. Казначейство размещает средства с привязкой к RUONIA, и доля этих средств в общем объеме банковской ликвидности растет). При этом очевидно, что банкам-пользователям средств Казначейства невыгодно завышать RUONIA, что может объяснять ее постоянный средний дисконт к ключевой ставке (20 б.п., сейчас она временно выросла из-за налогов).

Ближе к концу года мы ожидаем, что рост бюджетных расходов будет постепенно замещать средства Казначейства (что технически должно снизить стоимость фондирования для банков), однако, этот процесс не будет ярко выраженным: 1) традиционно основная масса расходов бюджета придется на последние числа декабря, и это не успеет отразиться на рынке; и 2) сезонный отток наличности в декабре будет негативен как для объемов ликвидности, так и для стоимости фондирования.