За последние три месяца три российских частных банка (Альфа-Банк, Совкомбанк и ХКФБ) разместили долларовые субординированные бумаги общим объемом $1,35 млрд. Как мы и ожидали, это привлекло внимание международных инвесторов ко всему сегменту российских банковских облигаций, тем более что отдельные инструменты этого сегмента все еще выглядели привлекательно относительно аналогов с других развивающихся рынков. Котировки недавно размещенных субординированных облигаций российских банков демонстрировали хорошую динамику на вторичном рынке. Мы видим два технических фактора, поддерживающих этот сегмент рынка еврооблигаций.

Одна из основных структурных особенностей этой части рынка — ограниченное предложение новых бумаг, поскольку российские госбанки не имеют возможности для привлечения внешнего долга в силу наложенных на них ограничений. На наш взгляд, помимо трех вышеупомянутых эмитентов из числа частных банков, в дальнейшем этот список могут пополнить не более двух новых заемщиков. При этом объем размещения нового долга будет ограниченным, а объем погашения банковских бумаг в целом в ближайшие годы превысит объем размещений, что продолжит оказывать техническую поддержку ценам обращающихся бумаг.

Кроме того, на фоне развития локального финансового рынка и снижения ставок по банковским депозитам наблюдается спрос на еврооблигации в твердой валюте со стороны российских инвесторов. Как и на других рынках, сегмент банковских субординированных бумаг в основном привлекает частных инвесторов, которые участвовали в недавних банковских размещениях. В ряде сценариев при негативном развитии событий (за исключением катастрофических сценариев) достаточная поддержка со стороны локальных инвесторов снижает волатильность цен этих еврооблигаций.

С учетом того, что эти технические факторы и в следующем году продолжат влиять на бумаги, выпущенные российскими банками, мы считаем, что некоторые субординированные бумаги российских банков выглядят привлекательно.

— Мы считаем относительно привлекательными бессрочные и недавно размещенные субординированные еврооблигации Альфа-Банка. За последние два года бессрочные бумаги Альфа-Банка торговались с минимальной премией к доходности аналогичных еврооблигаций ВТБ, но с осени спред между ними расширился. Кроме того, субординированные еврооблигации Альфа-Банка с погашением в 2030 году (капитал 2-го уровня) выглядят привлекательно относительно выпусков ВТБ и других квазисуверенных банков. Мы добавили эти бумаги в список наших рекоммендаций.

— По нашему мнению, субординированные бумаги Совкомбанка имеют некоторый потенциал дальнейшего сужения спредов относительно бумаг квазисуверенных банков.

— Нам по-прежнему нравятся бессрочные еврооблигации Газпромбанка с учетом высокого купонного дохода (9,835%), хотя потенциал роста цены бумаг ограничен, т. к. по этому инструменту предусмотрены колл-опционы через каждые шесть месяцев.

— Субординированные еврооблигации ВТБ (капитал 2-го уровня) показали хорошую динамику в последние месяцы и приблизились к нашему справедливому уровню. При этом бессрочные еврооблигации ВТБ уже выглядят дороже остальных бумаг на российском рынке.

— Субординированные еврооблигации Россельхозбанка в последние два месяца отставали от рынка, что мы связываем с относительно низкой ликвидностью этого выпуска.