Дивиденды "Башнефти" могут разочаровать

Мы пересмотрели прогнозную цену акций Башнефти с целью отразить понижение прогноза средней цены на нефть, учесть финансовые результаты компании за 1 квартал и прогноз дивидендов по итогам 2020 г. Мы считаем, что компания и далее будет интересна рынку лишь дивидендами, однако наши расчеты показывают, что их величина по итогам 2020 г. будет близка к нулю. Такой прогноз предполагает, что акции компании переоценены, а рынок закладывает существенно более высокие дивиденды. Мы подтверждаем рекомендацию “Продавать” по обоим видам акций Башнефти. 

Мы понизили прогноз средней цены Brent на 2020 г. почти в два раза до 35 долл. за баррель вследствие кризиса на нефтяном рынке в 1 полугодии 2020 г. и на ожиданиях его восстановления во 2 полугодии и в 2021 г. Мы ожидаем, что стоимость Brent составит 40 долл. за баррель к концу 2020 г. и достигнет равновесной цены 50 долл. за баррель к концу 2021 г., когда рынок сбалансируется посредством соглашения ОПЕК+ и восстановления спроса после прохождения пандемии.

После перехода под контроль Роснефти акции Башнефти резко потеряли в спросе у инвесторов из-за того, что компания стала закрытой, а ликвидность акций после выкупа резко снизилась. В период, когда Brent стоил 60 долл. за баррель стоимость обыкновенных акций находилась около 2000 руб., при том, что Роснефть покупала их за 3700 руб. при 50 долл. за баррель. При этом акции компании сильно реагировали на дивидендные события. Эта картина указывает на то, что акции Башнефти интересны рынку лишь дивидендами, поэтому прогноз дивидендов является главным фактором, который определяет стоимость акций компании. 

С появлением Роснефти как основного акционера дивидендная доходность акций сильно снизилась. Если ранее бумаги Башнефти были одними из наиболее доходных по этому показателю, то со сменой основного акционера дивидендная история была подпорчена. Последние 2 года рекомендации по дивидендам разочаровывали рынок, и каждый раз это приводило к падению акций на 8-10% на этих новостях. Мы считаем, что из-за очень слабых результатов в 1 полугодии дивиденды Башнефти по итогам 2020 г. сильно снизятся относительно 2019 г., в то время как рынок пока оценивает акции всего на 10% ниже их докризисного уровня. 

Финансовые результаты Башнефти за 1 квартал были существенно ниже показателей других представителей отрасли: чистая прибыль и EBITDA компании упали в 6 раз на фоне 50% снижения EBITDA сектора за период. Так как Башнефть не публикует подробную отчетность, мы предполагаем, что причиной обвала финансовых результатов стали накопление высоких запасов из-за неспособности реализовать продукцию (когда компания отражает затраты, но не отражает выручку в отчетности) и большие платежи по демпферу из-за высокой доли нефтепереработки в балансе компании. Во 2 квартале EBITDA Башнефти сократится, по нашим расчетам, еще на 70% из-за обвала нефтяного рынка в апреле, поэтому с учетом данных за 1 полугодие, результаты компании по итогам всего года будут крайне низкими.  

Согласно нашим прогнозам, EBITDA Башнефти в 2020 г. снизится на 53% до 79 млрд руб., а чистая прибыль на 86% до 11 млрд руб., при этом мы отмечаем высокую вероятность отражения в отчетности списаний активов, что может привести к чистому убытку по итогам 1 полугодия и полного 2020 г. По итогам 2018 и 2019 гг. компания платила дивидендами 29% и 25% чистой прибыли по МСФО соответственно. Целевым уровнем для компании является выплата исходя из 25% чистой прибыли по МСФО. Таким образом, на основании представленных цифр, мы ожидаем дивиденды Башнефти по итогам 2020 г. в размере 15 руб. на оба вида акций, что в 7 раз меньше, чем было выплачено по итогам 2019 г.

В заключение необходимо отметить низкую ликвидность акций компании. Так как объем торгов по акциям Башнефти невысок, котировки имеют слабую корреляцию с ценой на нефть, поэтому вкладываясь в бумаги Башнефти, инвестор рискует упустить возможность сделать ставку на рост или падение цен на нефть. На наш взгляд, котировки зависят исключительно от ожидаемых дивидендов, но с учетом дивидендной истории и слабых прогнозов по дивидендам за 2020 г. мы считаем, что акции компании в ближайший год бесперспективны и несут высокий риск обвала.